2023年三季报点评：Q3业绩符合预期，2H镍锂逐步起量贡献盈利

2023年Q3公司实现归母净利润9.28亿元，环比下降12.53％，符合市场预期。2023年前三季度公司营收510.91亿元，同增4.88%;归母净利润30.13亿元，同增0.18%。23年Q3实现营收177.46亿元，同增0.29%，环增24.66%；归母净利润9.28亿元，同增23.37%，环降12.53%，符合市场预期，主要由于投资收益下降（Q3为0.9亿元，环降2.7亿元）及汇兑亏损0.4亿元+（较Q2环降5-6亿元），盈利质量较Q2提升。 前驱体Q3出货近4万吨，市占率逐步提升。公司前三季度前驱体出货9.3万吨左右（含内部自供），同增40%+，其中Q3出货近4万吨，环增30%+；我们预计公司23年前驱体出货13-15万吨，同增60-70%，24年预计维持50%以上增速，公司前驱体业务市占率提升明显，同比增速好于行业。盈利方面，若考虑硫酸镍自供部分盈利，我们估算Q3前驱体盈利仍保持较好水平，后续前驱体加工环节利润预计可维持稳定，硫酸镍自供环节受镍价影响波动。 正极材料Q3出货2.5万吨左右，终端需求稳定。公司前三季度正极材料出货7.1万吨左右，同增13%左右，其中Q3正极材料出货2.5万吨左右，环比基本持平，预计23年正极出货10万吨左右，同增10%。盈利方面，公司为头部车企代工，加工费稳定，原材料波动对公司影响较小，我们预计Q3正极单吨净利维持0.8-1万元/吨左右，后续单位净利预计可维持。 镍冶炼项目满产，华飞项目开始出货，Q3电解镍出货增厚利润。镍冶炼Q3权益出货预计2万吨+，其中华越6万吨湿法项目满产，华科4.5万吨火法项目超产，华飞12万吨湿法项目于6月投料试产，Q3也开始贡献出货，我们预计23年镍冶炼出货有望达12-13万金吨（权益8万金吨左右）。公司提升电解镍销售占比，Q3销售1.25万吨左右，对冲镍价下跌影响。 锂矿项目进度略低于预期，铜业务贡献稳定利润。津巴布韦Arcadia锂矿项目仍在爬坡阶段，进度略低于预期，预计年底达产，24年预计出货3.5万吨左右，全成本12万左右。铜产品Q3出货预计2万吨，单吨毛利预计近3000美金，钴产品Q3出货1万吨左右，预计Q3基本实现盈亏平衡。 盈利预测与投资评级：考虑镍价格下跌及锂矿项目进度低于预期，我们下修公司23-25年归母净利润至42/57/76亿元（原预期为55/75/101亿元），同比增长8%/35%/33%，对应PE为14x/10x/8x，考虑公司一体化优势显著，给予2024年15xPE，对应目标价50元，维持“买入”评级。 风险提示：上游原材料价格大幅波动，电动车销量不及预期。 2023年Q3公司实现归母净利润9.28亿元，同比增长23.37%，环比下降12.53％，业绩符合市场预期。2023年前三季度公司营收510.91亿元，同比增长4.88%;归母净利润30.13亿元，同比增长0.18%；扣非净利润27.26亿元，同比下降6.6%。2023年Q3公司实现营收177.46亿元，同比增加0.29%，环比增长24.66%；归母净利润9.28亿元，同比增长23.37%，环比下降12.53%，扣非归母净利润8.87亿元，同比增长22.07%，环比增长5.17%。盈利能力方面，23Q3毛利率为14.84%，同比下降0.6pct，环比增长1.68pct； 归母净利率5.23%，同比增长0.98pct，环比下降2.22pct；23Q3扣非净利率5%，同比提升0.89pct，环比下降0.93pct，业绩符合市场预期，主要由于投资收益下降（Q3为0.9亿元，环比下降2.7亿元）及汇兑亏损0.4亿元以上（较Q2环比下降5-6亿元），盈利质量较Q2提升。 图1：公司分季度经营情况（百万元） 图2：公司分季度盈利情况 前驱体Q3出货近4万吨，市占率逐步提升。公司前三季度前驱体出货9.3万吨左右（含内部自供），同增40%+，其中Q3出货近4万吨，环增30%+；我们预计公司23年前驱体出货13-15万吨，同增60-70%，24年预计维持50%以上增速，公司前驱体业务市占率提升明显，同比增速好于行业。盈利方面，若考虑硫酸镍自供部分盈利，我们估算Q3前驱体盈利仍保持较好水平，后续前驱体加工环节利润预计可维持稳定，硫酸镍自供环节受镍价影响波动。 正极材料Q3出货2.5万吨左右，终端需求稳定。公司前三季度正极材料出货7.1万吨左右，同增13%左右，其中Q3正极材料出货2.5万吨左右，环比基本持平，预计23年正极出货10万吨左右，同增10%。盈利方面，公司为头部车企代工，加工费稳定，原材料波动对公司影响较小，后续单位净利预计可维持。 镍冶炼项目满产，华飞项目开始出货，Q3电解镍出货增厚利润。镍冶炼Q3权益出货预计2万吨+，其中华越6万吨湿法项目满产，华科4.5万吨火法项目超产，华飞12万吨湿法项目于6月投料试产，Q3也开始贡献出货，我们预计23年镍冶炼出货有望达12-13万金吨（权益8万金吨左右）。公司提升电解镍销售占比，Q3销售1.25万吨左右，对冲镍价下跌影响。 锂矿项目进度略低于预期，铜业务贡献稳定利润。津巴布韦Arcadia锂矿项目仍在爬坡阶段，进度略低于预期，预计年底达产，24年预计出货3.5万吨左右，全成本12万左右。铜产品Q3出货预计2万吨，单吨毛利预计近3000美金，钴产品Q3出货1万吨左右，预计Q3基本实现盈亏平衡。 Q3期间费用率同环比提升。2023Q3期间费用合计14.05亿元，同比增长3.1%，环比增92.72%，期间费用率为7.92%,同比增0.22pct，环比增2.8pct;销售费用0.39亿元，销售费用率0.22%，同比增0.06pct，环比降0.03pct;管理费用4.98亿元，管理费用率2.81%，同比降0.52pct，环比降1.05pct;财务费用4.93亿元，财务费用率2.78%，同比增0.63pct，环比增4.23pct;研发费用3.75亿元，研发费用率2.12%，同比增0.04pct，环比降0.36pct。公司2023Q3计提资产减值损失-0.18亿元，计提信用减值损失0.26亿元。 图3：公司费用情况 Q3存货水平较Q2末下降，经营现金流环比下降。截至2022年Q3期末，公司存货为159.58亿元，较年初下降9.8%，较Q2末下降9.7%;应收账款80.13亿元，较年初下降0.3%；期末公司合同负债13.44亿元，较年初下降43.05%。23年前三季度公司经营活动净现金流净额为24.83亿元，同比增长234.94%，环比增长38.41%，Q3经营性净现金流6.9亿元，环比下降30%；前三季度投资活动净现金流净额为-109.83亿元，同比上升42.19%，资本开支为110.12亿元，同比下降17.40%;Q3末账面现金为243.08亿元，较年初增长57.48%，短期借款147.64亿元，较年初增长22.83%。 投资建议：考虑镍价格下跌及锂矿项目进度低于预期，我们下修公司23-25年归母净利润至42/57/76亿元（原预期为55/75/101亿元），同比增长8%/35%/33%，对应PE为14x/10x/8x，考虑公司一体化优势显著，给予2024年15xPE，对应目标价50元，维持“买入”评级。 风险提示：上游原材料价格大幅波动，电动车销量不及预期。