费用前置影响Q2利润，看好HJT放量后的规模效应

营收规模稳步增长，费用前置影响Q2利润：2023上半年公司实现营收28.7亿元，同比+63%，其中光伏电池成套生产设备收入25.3亿元，同比+82%，占比88%，单机设备收入1.5亿元，同比-38%，占比5%，配件及其他业务收入1.9亿元，同比+50%，占比7%；归母净利润为4.2亿元，同比+7%；扣非归母净利润为3.8亿元，同比+6%。2023Q2单季营收17.1亿元，同比+85%，环比+48%；归母净利润为2.0亿元，同比-6%，环比-8%，主要系公司业务快速扩张，销售&管理&研发费用前置。 阶段性改造成本高，看好盈利能力环比修复：2023上半年毛利率为32.7%，同比-7.4pct，其中光伏电池成套生产设备毛利率32.0%，同比-6.7pct（主要系HJT整线设备前期存在产线改造，毛利率较低），单机设备毛利率46.0%，同比+10.5pct，配件及其他业务毛利率31.6%，同比-33.1pct；净利率为13.7%，同比-8.2pct；期间费用率为19.9%，同比+2.0pct，其中销售费用率为9.3%，同比+3.0pct，管理费用率（含研发）为12.8%，同比-1.8pct，财务费用率为-2.1%，同比+0.8pct。2023Q2单季毛利率为31.8%，同比-7.8pct，环比-2.2pct；净利率为11.0%，同比-11.7pct，环比-6.8pct，主要系个别低毛利HJT整线设备订单影响。 合同负债&存货大幅增长，在手订单充足：截至2023Q2末公司合同负债为66.6亿元，同比+136%，存货为91.6亿元，同比+151%，存货账面价值较高主要是因为产品验收期较长，存货结构中发出商品占比56%。2023H1经营性净现金量5.1亿元，同比+21%。 具备HJT电池设备整线供应能力，恒者恒强：我们预计2023年HJT扩产50-60GW，考虑迈为股份80%市占率及HJT整线设备价值量3.5-4.0亿元/GW（配置不同，价格有差异），预计2023年迈为潜在HJT设备订单体量约140-190亿元。时间节奏上，我们认为大厂即将开始布局。HJT作为电池片环节的革命性技术目前仍处于扩产早期，传统厂商尚未大规模布局，新进入者此时投资扩产可获得先发优势，实现弯道超车，因此2023年新进入者数量持续高增，而传统大厂在2024年开始大规模扩产。迈为的高市占率有望保持，我们认为迈为的设备在核心专利的布局非常完善，且通过存量产线反馈加速技术迭代，持续维持高市占率。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2023-2025年的归母净利润为13.09/19.40/29.41亿元，对应当前股价PE为39/26/17倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游扩产不及预期，研发进展不及预期。 1.营收规模稳步增长，费用前置影响Q2利润 2023上半年公司实现营收28.7亿元，同比+63%，其中光伏电池成套生产设备收入25.3亿元，同比+82%，占比88%，单机设备收入1.5亿元，同比-38%，占比5%，配件及其他业务收入1.9亿元，同比+50%，占比7%；归母净利润为4.2亿元，同比+7%；扣非归母净利润为3.8亿元，同比+6%。 2023Q2单季营收17.1亿元，同比+85%，环比+48%；归母净利润为2.0亿元，同比-6%，环比-8%，主要系公司业务快速扩张，销售&管理&研发费用前置。 图1：2023H1营收28.7亿元，同比+63% 图2：2023H1归母净利润为4.2亿元，同比+7% 2.阶段性改造成本高，看好盈利能力环比修复 2023上半年毛利率为32.7%，同比-7.4pct，其中光伏电池成套生产设备毛利率32.0%，同比-6.7pct（主要系HJT整线设备前期存在产线改造，毛利率较低），单机设备毛利率46.0%，同比+10.5pct，配件及其他业务毛利率31.6%，同比-33.1pct；净利率为13.7%，同比-8.2pct；期间费用率为19.9%，同比+2.0pct，其中销售费用率为9.3%，同比+3.0pct，管理费用率（含研发）为12.8%，同比-1.8pct，财务费用率为-2.1%，同比+0.8pct。 2023Q2单季毛利率为31.8%，同比-7.8pct，环比-2.2pct；净利率为11.0%，同比-11.7pct，环比-6.8pct，主要系个别低毛利HJT整线设备订单影响。 图3：2023H1毛利率为32.7%，净利率为13.7% 图4：2023H1期间费用率为19.9%，同比+2.0pct 3.合同负债&存货大幅增长，在手订单充足 截至2023Q2末公司合同负债为66.6亿元，同比+136%，存货为91.6亿元，同比+151%，存货账面价值较高主要是因为产品验收期较长，存货账面价值较高主要是因为产品验收期较长，存货结构中发出商品占比56%。2023H1经营性净现金量5.1亿元，同比+21%。 图5：2023H1公司合同负债为66.6亿元，同比+136% 图6：2023H1公司存货为91.6亿元，同比+151% 图7：2023H1公司经营性净现金量5.1亿元，同比+21% 4.具备HJT电池设备整线供应能力，强者恒强 我们预计2023年HJT扩产50-60GW，考虑迈为股份80%市占率及HJT整线设备价值量3.5-4.0亿元/GW（配置不同，价格有差异），预计2023年迈为潜在HJT设备订单体量约140-190亿元。时间节奏上，我们认为大厂即将开始布局。HJT作为电池片环节的革命性技术目前仍处于扩产早期，传统厂商尚未大规模布局，新进入者此时投资扩产可获得先发优势，实现弯道超车，因此2023年新进入者数量持续高增，而传统大厂在2024年开始大规模扩产。迈为的高市占率有望保持，我们认为迈为的设备在核心专利的布局非常完善，且通过存量产线反馈加速技术迭代，持续维持高市占率。 5.盈利预测与投资评级 我们维持公司2023-2025年的归母净利润为13.09/19.40/29.41亿元，对应当前股价PE为39/26/17倍，维持“买入”评级。 6.风险提示 下游扩产不及预期，研发进展不及预期。