定制餐调稳健增长，C端有待继续修复

2023年8月25日 推荐/维持 公司报告 天味食品 天味食品（603317）：定制餐调稳健增长，C端有待继续修复 事件：公司2023年H1实现营业收入14.26亿元，同比+17.42%，归母净利 润2.08亿元，同比+25.09%；扣非归母净利润1.78亿元，同比+21.76%。 其中，Q2实现营收6.59亿元，同比+12.71%；归母净利润0.80亿元，扣非 归母净利润0.59亿元，同比增长22.04%。今年5月公司收购四川食萃食品有限公司55%的股权，剔除并购的收入0.33亿元，公司Q2单季营收同比增长7.16%。 中式菜品调料稳健增长。分品类看，上半年火锅调料/中式菜品调料收入分别为5.46/7.95亿元，分别同比+13.83%/20.92%。疫情过后居民外出就餐增多， 对火锅调料的需求有所减弱，今年上半年火锅调料增速一般。中式菜品调料表现较好，Q1/Q2分别同比增长20.34%/21.57%。 定制餐调及电商获得较高增速。分渠道来看，上半年经销商/定制餐调/电商销售收入分别为11.04/1.39/1.43亿元，分别同比+10.54%/28.08%/110.98%， 其中Q2经销商/定制餐调/电商销售收入分别同比+0.73%/44.20%/124.89%。定制餐调增速较高主要是因为疫情后线下餐饮连锁恢复较好，大B恢复程度优于小B；电商收入增速较高主要是因为公司并购食萃。食萃食品是线上中小B渠道复合调味品的头部企业，公司对食萃的并购能够较好补齐公司中小B客户的线上渠道，并购后公司将具备服务包括从单店到大型连锁餐饮在内的所有B端客户的能力。长期来看，餐饮连锁率的提升以及餐饮业标准化、工业化的推进有利于定制餐调业务的发展。 毛利率受渠道结构影响降低，但费用投放效率有望提升。公司上半年毛利率 36.23%，同比+0.97pct，Q2毛利率31.13%，同比-3.38pct，主要是因为公司二季度定制餐调占比提升，该渠道毛利率较低，此外Q2外部需求减弱，公司促销力度加大。上半年销售费用率/管理费用率分别为13.26%/6.99%，分别同比-2.16/+2.46pct，其中Q2销售费用率/管理费用率分别同比 -6.6/+2.49pct。销售费用率下降主要是因为公司将销售费用的投放方式从前端向经销商投放改为在向终端销售的过程中逐步投放，我们认为这样有利于费用投放效率的提升。管理费用率增加主要是系报告期内股份支付费用增加，人工成本和咨询服务费用增加。公司目前拥有2座行业领先的智慧工厂，分 别于2022年5月和2023年6月陆续投产，我们认为，新工厂的投产将有效降低人员成本，提升产能及产品质量。 公司盈利预测及投资评级：公司下半年基数较高，今年C端需求不足，整体压力较大。但从长期来看，新渠道的开拓将带动公司线上B端收入的增长； 销售费用的精准投放带来费用率提升的同时有望拉动实际动销的增长。预计公司2023-2025年净利润分别为4.09、5.31和6.60亿元，对应EPS分别为0.38、0.50和0.62元。当前股价对应2023-2025年PE值分别为33、26和 21倍，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争格局恶化；食品安全事故；原材料价格波动。 公司简介： 公司一直致力于川味复合调味料的研发、生产和销售，现已自主研发出“大红袍”、“好人家”、“天车”、“羊羊羊”四大系列畅销全国并远销海外的产品。其中，“大红袍”、“好人家”牌川味复合调味料获“四川名牌产品”称号；“天车”商标被中华人民共和国商务部认定为“中华老字号” 资料来源：同花顺、东兴证券研究所 未来3-6个月重大事项提示： 无 发债及交叉持股介绍: 无 交易数据 52周股价区间（元）31.01-12.59 总市值（亿元）135.65 流通市值（亿元）134.68 总股本/流通A股（万股）106,557/106,557 流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率2.61 52周股价走势图 天味食品 沪深300 76.1% 26.1% -23.9% 8/2410/2412/242/244/246/248/24 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：孟斯硕 010-66554041mengssh@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480520070004 分析师：王洁婷 021-225102900wangjt@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480520070003 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 财务指标预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,025.54 2,690.71 3,208.41 3,866.06 4,455.11 增长率（%） -14.34% 32.84% 19.24% 20.50% 15.24% 归母净利润（百万元） 184.60 341.70 408.72 531.12 660.30 增长率（%） -49.32% 85.11% 19.61% 29.95% 24.32% 净资产收益率（%） 4.85% 8.50% 8.59% 10.54% 12.25% 每股收益(元) 0.25 0.45 0.38 0.50 0.62 PE 51.96 28.43 33.19 25.54 20.54 PB 2.52 2.42 2.85 2.69 2.52 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券公司报告 天味食品（603317）：定制餐调稳健增长，C端有待继续修复 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产合计 3098 3153 4018 4337 4615 营业收入 2026 2691 3208 3866 4455 货币资金 1345 450 1283 1546 1782 营业成本 1373 1770 2099 2506 2865 应收账款 14 17 21 25 29 营业税金及附加 16 22 26 32 36 其他应收款 18 14 17 21 24 营业费用 394 388 417 491 557 预付款项 8 24 25 38 46 管理费用 110 150 231 259 267 存货 108 147 170 205 233 财务费用 -35 -18 -23 -25 -22 其他流动资产 6 2 2 2 2 研发费用 26 32 37 43 45 非流动资产合计 1132 1668 1590 2532 3253 资产减值损失 0.79 0.78 2.93 1.50 1.74 长期股权投资 182 398 398 398 398 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 443 727 708 1336 1924 投资净收益 37.72 54.30 59.19 64.52 70.33 无形资产 45 46 43 40 38 加：其他收益 12.31 6.44 6.44 6.44 6.44 其他非流动资产 180 98 0 0 0 营业利润 189 406 484 630 782 资产总计 4230 4822 5608 6869 7868 营业外收入 29.50 1.57 1.73 1.90 2.09 流动负债合计 409 784 831 1809 2458 营业外支出 2.42 3.59 3.95 4.35 4.78 短期借款 0 0 47 918 1508 利润总额 216 404 482 628 779 应付账款 242 390 411 518 576 所得税 32 63 73 97 119 预收款项 0 0 0 0 0 净利润 184 341 409 531 660 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 -1 0 0 0 非流动负债合计 18 13 14 15 16 归属母公司净利润 185 342 409 531 660 长期借款 0 0 0 0 0 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 负债合计 426 797 845 1824 2473 成长能力 少数股东权益 0 5 5 5 5 营业收入增长 -14.34% 32.84% 19.24% 20.50% 15.24% 实收资本（或股本） 754 763 1066 1066 1066 营业利润增长 -53.54% 114.66% 19.27% 30.22% 24.09% 资本公积 1832 1955 1955 1955 1955 归属于母公司净利润增长 -49.32% 85.11% 19.61% 29.95% 24.32% 未分配利润 1008 1269 1412 1613 1852获利能力 归属母公司股东权益合计 3804 4020 4759 5040 5390 毛利率(%) 32.22% 34.22% 34.58% 35.17% 35.69% 负债和所有者权益 4230 4822 5608 6869 7868 净利率(%) 9.10% 12.66% 12.74% 13.74% 14.82% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 4.36% 7.09% 7.29% 7.73% 8.39% 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 4.85% 8.50% 8.59% 10.54% 12.25% 经营活动现金流 240 546 401 654 851 偿债能力 净利润 184 341 409 531 660 资产负债率(%) 10% 17% 15% 27% 31% 折旧摊销 34.52 48.33 102.50 159.56 266.50 流动比率 7.58 4.02 4.84 2.40 1.88 财务费用 -35 -18 -23 -25 -22 速动比率 7.32 3.84 4.63 2.28 1.78 应收帐款减少 -2 -4 -4 -4 -4 营运能力 预收帐款增加 0 0 0 0 0 总资产周转率 0.48 0.59 0.62 0.62 0.60 投资活动现金流 -1718 -1086 32 -1039 -918 应收账款周转率 163 175 168 168 165 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 应付账款周转率 8.10 8.51 8.01 8.33 8.14 长期投资减少 0 0 0 0 0 每股指标（元） 投资收益 38 54 59 65 70 每股收益(最新摊薄) 0.25 0.45 0.38 0.50 0.62 筹资活动现金流 -209 -56 401 648 303 每股净现金流(最新摊薄) -2.24 -0.78 0.78 0.25 0.22 应付债券增加 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 5.04 5.27 4.47 4.73 5.06 长期借款增加 0 0 0 0 0 估值比率 普通股增加 124 9 303 0 0 P/E 51.96 28.43 33.19 25.54 20.54 资本公积增加 -136 123 0 0 0 P/B 2.52 2.42 2.85 2.69 2.52 现金净增加额 -1687 -595 834 263 236 EV/EBITDA 43.72 21.25 21.87 16.95 12.97 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P3 东兴证券公司报告 天味食品（603317）：定制餐调稳健增长，C端有待继续修复 相关报告汇总 报告类型 标题 日期 公司普通报告 安井食品（603345）：主业保持稳定，预制菜布局初见成效 2022-11-08 公司深度报告 安井食品（603345）：从行业视角看速冻行业巨龙崛起 202