大单品稳健&定制餐调发力，助力23H1业绩良性增长

公司研究/公司快报 2023年8月22日 大单品稳健&定制餐调发力，助力23H1业绩良性增长 买入-B(维持) 天味食品（603317.SH） 调味品 公司近一年市场表现 市场数据：2023年8月21日 收盘价（元）：14.05 年内最高/最低（元）：31.50/13.92流通A股/总股本（亿）：10.58/10.66流通A股市值（亿）：148.65 总市值（亿）：149.71 基本每股收益： 0.20 摊薄每股收益： 0.20 每股净资产(元)： 3.86 净资产收益率： 5.04 基础数据：2023年6月30日 资料来源：最闻分析师： 周蓉 执业登记编码：S0760522080001邮箱：zhourong1@sxzq.xom 陈振志 执业登记编码：S0760522030004邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com 事件描述 事件：公司发布2023年半年报，23H1公司实现营业收入14.26亿元，同比增长17.4%；归母净利润2.08亿元，同比增长25.09%；其中23Q2实现营业收入6.59亿元，同比增长12.7%；归母净利润0.80亿元，同比增长21.03%，业绩符合预期。 事件点评 23H1收入符合预期，延续良性增长。分品类来看，2023H1公司火锅底料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱分别实现营收5.46/7.95/0.28/0.27/0.18亿元，同比+13.8%/+20.9%/+264.1%/-21.3%/-23.4%。其中23Q2火锅底料/中式菜品调料分别实现营收2.56/3.75亿元，同比 +7.6%/+21.6%，火锅底料上半年为淡季，整体保持自然增长。分渠道来看，23H1公司经销商/定制餐调/电商渠道分别实现营收11.04/1.39/1.43亿元，同比+10.5%/+28.1%/+111.0%；其中23Q2经销商/定制餐调/电商渠道分别实现营收4.79/0.82/0.78亿元，同比+0.7%/+44.2%/+124.9%，公司继续优商扶商策略，对尾部部分经销商进行优化；定制餐调渠道表现较优主要源于食萃食品并表。今年二季度以来，尤其是5-6月虽然餐饮略显乏力，公司在C端延续大单品战略，同时夏季积极迎接烧烤热潮，推动大商进货及铺市，在大单品稳健增长前提下，新品（烧烤料、烤鱼料等）同时放量增长，助力上半年实现稳健良性增长。 费用投放更为精简，盈利能力稳步提升。公司23H1/23Q2毛利率为36.23%/31.13%，同比+0.97/-3.38pct。Q2毛利率同比下降主要系：1）定制餐调收入比重有所提高；2）在餐饮略显乏力下，渠道折扣力度有所增加。23H1公司销售/管理/财务费用率分别为13.3%/7.0%/-0.5%，同比-2.2/+2.5/+0.5pct，今年以来公司费用投放更为精准合理，综合之下23H1/23Q2公司净利率为14.6%/12.1%，同比+0.9/+0.8pct。经过之前行业激励竞争后，公司在市场费用投放上将更为精简，盈利能力稳步提升。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 产品&渠道不断完善，年度目标有望达成。今年以来公司在产品&渠道不断完善，包括持续推进大单品战略，丰富地方风味调味料等新品类；积极发展小B端业务，定制餐调聚焦大B端业务等。同时公司也在积极布局团餐及预制菜业务，发展第二增长曲线。虽然二季度收入环比有所放缓，伴随进入下半年火锅旺季，公司通过持续新品及营销推广，23年年度目标仍有望顺利达成。 投资建议 我们看好公司在复调行业扩大市场份额，营收稳定增长的中长期发展潜力。预计公司2023-2025年公司营业收入分别为32.83/39.30/45.85亿元，同比增长22.0%/19.7%/16.7%。归母净利润分别为4.30/5.31/6.53亿元，同比增长25.7%/23.5%/22.9%。对应EPS分别为0.40\0.50\0.61元，对应当前股价，PE分别为35\28\23倍，维持“买入-B”评级。 风险提示 行业竞争加剧；原材料成本上升超预期；食品安全问题等。财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,026 2,691 3,283 3,930 4,585 YoY(%) -14.3 32.8 22.0 19.7 16.7 净利润(百万元) 185 342 430 531 653 YoY(%) -49.3 85.1 25.7 23.5 22.9 毛利率(%) 32.2 34.2 35.0 35.7 36.3 EPS(摊薄/元) 0.17 0.32 0.40 0.50 0.61 ROE(%) 4.8 8.5 10.1 11.7 13.2 P/E(倍) 81.1 43.8 34.8 28.2 22.9 P/B(倍) 3.9 3.7 3.6 3.3 3.0 净利率(%) 9.1 12.7 13.1 13.5 14.2 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 3098 3153 2920 3207 3178 营业收入 2026 2691 3283 3930 4585 现金 1345 450 196 424 376 营业成本 1373 1770 2135 2527 2919 应收票据及应收账款 14 17 20 25 28 营业税金及附加 16 22 26 31 36 预付账款 8 24 15 31 22 营业费用 394 388 470 562 656 存货 108 147 161 203 217 管理费用 110 150 178 213 229 其他流动资产 1624 2516 2527 2524 2535 研发费用 26 32 39 47 54 非流动资产 1132 1668 2002 2345 2688 财务费用 -35 -18 -15 -16 -20 长期投资 182 398 613 828 1042 资产减值损失 -2 -1 -2 -2 -3 固定资产 443 727 879 1024 1161 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 45 46 45 44 44 投资净收益 38 54 39 41 43 其他非流动资产 463 497 466 448 442 营业利润 189 406 488 606 752 资产总计 4230 4822 4922 5551 5866 营业外收入 30 2 19 20 17 流动负债 409 784 673 1012 901 营业外支出 2 4 4 4 4 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 216 404 503 621 766 应付票据及应付账款 242 390 373 530 513 所得税 32 63 74 91 114 其他流动负债 167 394 300 482 388 税后利润 184 341 429 530 651 非流动负债 18 13 13 13 13 少数股东损益 -0 -1 -0 -1 -1 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 185 342 430 531 653 其他非流动负债 18 13 13 13 13 EBITDA 210 439 542 672 826 负债合计 426 797 686 1025 914 少数股东权益 0 5 4 4 2 主要财务比率 股本 754 763 1066 1066 1066 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 1832 1955 1678 1678 1678 成长能力 留存收益 1218 1522 1823 2194 2650 营业收入(%) -14.3 32.8 22.0 19.7 16.7 归属母公司股东权益 3804 4020 4206 4497 4924 营业利润(%) -53.5 114.7 20.3 24.1 24.1 负债和股东权益 4230 4822 4922 5551 5866 归属于母公司净利润(%) -49.3 85.1 25.7 23.5 22.9 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 32.2 34.2 35.0 35.7 36.3 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 9.1 12.7 13.1 13.5 14.2 经营活动现金流 240 546 293 812 529 ROE(%) 4.8 8.5 10.1 11.7 13.2 净利润 184 341 429 530 651 ROIC(%) 3.9 8.2 10.0 11.6 13.0 折旧摊销 35 48 49 60 72 偿债能力 财务费用 -35 -18 -15 -16 -20 资产负债率(%) 10.1 16.5 13.9 18.5 15.6 投资损失 -38 -54 -39 -41 -43 流动比率 7.6 4.0 4.3 3.2 3.5 营运资金变动 35 206 -130 279 -131 速动比率 7.3 3.8 4.1 2.9 3.3 其他经营现金流 59 24 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -1718 -1086 -344 -361 -372 总资产周转率 0.5 0.6 0.7 0.8 0.8 筹资活动现金流 -209 -56 -203 -224 -205 应收账款周转率 163.2 174.8 174.8 174.8 174.8 应付账款周转率 5.5 5.6 5.6 5.6 5.6 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.17 0.32 0.40 0.50 0.61 P/E 81.1 43.8 34.8 28.2 22.9 每股经营现金流(最新摊薄) 0.23 0.51 0.28 0.76 0.50 P/B 3.9 3.7 3.6 3.3 3.0 每股净资产(最新摊薄) 3.57 3.77 3.95 4.22 4.62 EV/EBITDA 57.2 27.4 22.6 17.9 14.7 资料来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数； B：预计波动率大于相对基准指数。 免