手握优质数据和头部IP，积极拥抱AI多模态新时代

证券研究报告·公司深度研究·出版 东吴证券研究所 1 / 20 请务必阅读正文之后的免责声明部分 中文在线（300364） 手握优质数据和头部IP，积极拥抱AI多模态新时代 2023年08月23日 证券分析师 张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 证券分析师 周良玖 执业证书：S0600517110002 021-60199793 zhoulj@dwzq.com.cn 研究助理 张文雨 执业证书：S0600123070071 zhangwy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 15.09 一年最低/最高价 6.57/27.76 市净率(倍) 9.87 流通A股市值(百万元) 9,809.27 总市值(百万元) 11,014.79 基础数据 每股净资产(元,LF) 1.53 资产负债率(%,LF) 33.65 总股本(百万股) 729.94 流通A股(百万股) 650.05 相关研究 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 1,180 1,486 1,734 2,111 同比 -1% 26% 17% 22% 归属母公司净利润（百万元） -362 133 178 229 同比 -466% 137% 34% 28% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） -0.50 0.18 0.24 0.31 P/E（现价&最新股本摊薄） - 82.78 61.71 48.08 [Table_Tag] 关键词：#成本下降 #新产品、新技术、新客户 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 数据壁垒：手握海量正版数据，积极迎接百模新时代。国内生成式大模型的发展不仅需要大量数据，更需要高质量、有版权的数据。国内外大模型相关的版权和数据纠纷案频出，相关监管法律趋于完善，数据合规性得到更高重视。中文在线拥有超过60TB的正版数据，含文字/音频/视频多种类型，覆盖小说、科普、社会等多个品类，通过文学网站和驻站作者持续更新数据，通过完备的数据保护和版权保护体系放大数据资产价值，有望深度受益于多模态时代。 ◼ 内容壁垒：手握头部网文IP，多模态AI打开变现空间。公司聚焦优质IP，已有IP类型多样、经典IP经久不衰。如《修罗武神》自2013年连载以来热度不减，已改编为有声书和漫画，动画预告片也已上线。2023年6月公司发布公告，拟成为寒木春华控股股东，取得优质动漫IP《罗小黑战记》。多模态大模型行业快速发展，公司亦有相关布局，已在有声书、漫画、动漫、视频领域进行探索。多模态大模型有望进一步扩大IP改编产能、降低IP改编成本、提升用户体验。 ◼ 财务表现：2022年业绩承压，2023有望实现收入利润双增长。收入方面，2022年公司营收受宏观及行业不利因素影响，预计2023-2025年随着不利因素淡去、AI改编技术迭代、数据需求提升，公司营收增速有望显著改善。海外Crazy Maple Studio子公司5月1日出表，对收入造成一定影响，但对归母净利润影响有限。公司于2022年已全额计提教育业务减值，不再影响未来财务表现；公司版权成本逐年摊销、占收入比例整体呈下降趋势；值得关注的是，AI对运营维护成本的降低作用已在海外子公司财务数据中初步体现，我们看好公司通过AI技术迭代和应用深化，进一步实现降本增效，实现利润改善。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到AI研发投入对费用端影响，我们将2023-2025年EPS预测从0.22/0.30/0.36元下调至0.18/0.24/0.31元。公司当前股价对应2023-2025年PE为83/62/48倍，我们看好公司的IP+AI业务布局和优质内容壁垒，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：海外采集价格上涨风险，版权诉讼与盗版侵权风险，AI 技术发展不及预期风险。 -28%-7%14%35%56%77%98%119%140%161%182%2022/8/232022/12/222023/4/222023/8/21中文在线沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 20 内容目录 1. 数据壁垒：手握海量正版数据，积极迎接百模新时代 .................................................................. 4 1.1. 深耕厚植，公司手握大量优质正版数据................................................................................. 4 1.2. 技术赋能，网络版权授权收入稳步增长................................................................................. 4 1.3. 百模竞争，数据需求有望持续增长......................................................................................... 6 1.4. 监管落地，正版数据价值有望重估......................................................................................... 6 2. 内容壁垒：手握头部网文IP，多模态AI打开变现空间 ............................................................... 8 2.1. 聚焦头部，经典IP价值经久不衰 ........................................................................................... 8 2.2. 战略扩张，控股动漫IP“罗小黑战记”所属公司 .................................................................. 12 2.3. AI加持，网文IP改编成本有望降低 ..................................................................................... 13 3. 财务表现：2022年业绩承压，2023有望实现收入利润双增长 .................................................. 14 3.1. 收入分析：宏观不利因素逐渐淡化，营收增速有望修复................................................... 14 3.2. 成本分析：教育业务减值已全额计提，AI降本效果已初步显现 ..................................... 15 4. 盈利预测及投资建议 ........................................................................................................................ 17 5. 风险提示 ............................................................................................................................................ 18 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 3 / 20 图表目录 图1： 中文在线版权保护体系............................................................................................................... 5 图2： 中文在线文化行业收入（百万元）........................................................................................... 5 图3： 中文在线重点IP .......................................................................................................................... 8 图4： 《修罗武神》小说....................................................................................................................... 9 图5： 《修罗武神》有声书................................................................................................................... 9 图6： 《修罗武神》漫画....................................................................................................................... 9 图7： 《修罗武神》动画预告片........................................................................................................... 9 图8： 2020-2022年网络剧TOP50 IP改编占比 ................................................................................ 10 图9： 中文在线付费视频剧收入（百万元）..................................................................................... 10 图10： 中文奇迹营收及净利润（百万元）....................................................................................... 11 图11： ReelShort应用截图 .................................................................................................................. 11 图12： “罗小黑”联名款产品（从右至右依次是T恤、游戏角色、奶茶）................................... 12 图13： 中文在线AIGC业务布局 ....................................................................................................... 13 图14： 《招惹》样章（AI生成） ................................................