视频号驱动广告增速超预期，暑期新游陆续发力

买入（维持） 视频号驱动广告增速超预期，暑期新游陆续发力 ——腾讯控股（0700.HK）2023Q2点评 公司研究|季报点评腾讯控股00700.HK 股价（2023年08月18日）325港元 目标价格349.14港元 52周最高价/最低价413.66/187.29港元 总股本/流通H股（万股）955,624/955,624 H股市值（百万港币）3,105,778 23Q2公司营业收入为1492亿，同比上升11.3%，环比下滑0.5%。毛利率为47.48%，同比增长4.3pp，环比增长2.0pp。23Q2归母净利润（IFRS）为261.7亿，同比增长40.6%，环比增长1.3%。归母净利润（Non-IFRS）为375.5亿，同比增长33.4%，环比增长15.4%。视频号高增及联营公司由亏转盈驱动增长。 增值服务：23Q2收入742亿元，同比增长3.5%，环比下滑6.5%。国际市场游戏收入同比增长19%至人民币127亿元。同比增长由头部游戏《VALORANT》、 《TripleMatch3D》、《胜利女神：妮姬》驱动。本土市场游戏收入同比增长0%至318亿元，得益于《王者荣耀》与《和平精英》等减少了商业化内容发布，《暗区突围》、《金铲铲之战》获得同比增长。环比来看新游《合金弹头》贡献增量。Q3我们预期《无畏契约》、《冒险岛》等新游戏贡献本土市场边际增量。社交网络收入同比增长2%至297亿，主要系小游戏（占社交网络&网络广告收入个位数比 例）、腾讯音乐付费推动。 网络广告：23Q2收入250亿元，同比增长34.2%，环比增长19.3%。同比快速上升，主要1）去年4月疫情低基数；2）由于视频号（Q2超过30亿）高增以及广告平台机器学习系统强化。下半年我们预期视频号adload持续增长。 金融科技及企业服务：23Q2收入486亿元，同比增长15.2%，环比下滑0.1%。同比主要是由于商业支付活动增加。财付通自查与整改工作已在监管框架下完成。 游戏方面，《王者荣耀》等产品Q3提升商业化内容发布，《无畏契约》、《冒险岛》等新游贡献增量。广告方面，视频号adload持续提升，市场份额提升空间较大。预计23/24/25年IFRS归母净利润为1127/1375/1616亿元（23~25年原值分别为为1220/1496/1759亿元，因游戏推迟上线，我们下调盈利预测），对应EPS11.79/14.39/16.91元。23/24/25年non-IFRS归母净利润为1505/1860/2154亿元采用2023年的SOTP估值，给予对应目标价349.14港币（321.17人民币HKD/RMB=0.92），维持“买入”评级。 风险提示 政策风险、游戏收入不达预期风险、广告行业竞争风险 营业收入(百万元)561,347554,552619,918703,329789,377 国家/地区中国 行业传媒 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -3.22 -3.39 -3.68 10.24 相对表现% 2.67 2.21 5.32 19.41 恒生指数% -5.89 -5.6 -9 -9.17 报告发布日期2023年08月22日 证券分析师项雯倩 021-63325888*6128 盈利预测与投资建议 xiangwenqian@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120 证券分析师李雨琪 021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001香港证监会牌照：BQP135 证券分析师吴丛露 wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003香港证监会牌照：BQJ931 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 证券分析师詹博 021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521110001 同比增长(%)16.45%-1.21%11.79%13.46%12.23% 营业利润(百万元)271,620235,706168,344201,025233,791 同比增长(%) 47.43% -13.22% -28.58% 19.41% 16.30% 归属母公司净利润(百万元) 224,822 188,243 112,697 137,530 161,605 同比增长(%) 71.30% -16.27% -40.13% 22.04% 17.51% 每股收益（元） 23.53 19.70 11.79 14.39 16.91 毛利率(%) 44.03% 43.05% 47.15% 48.77% 49.49% 净利率(%) 40.05% 33.95% 18.18% 19.55% 20.47% 净资产收益率(%) 16.39% 15.14% 19.50% 21.03% 21.08% 市盈率（倍） 13 15 25 21 18 市净率（倍） 4 4 3 3 3 春节档王者等老产品超预期，期待政策边际改善助力板块上行：——腾讯控股 （0700.HK）2023Q1点评 广告业务引领增长，降本增效稳中有进： ——腾讯控股（0700.HK）2022Q4点评信息流广告变现稳步推进，严肃向内容引领差异化增长：——腾讯视频号深度报告 2023-06-05 2023-04-07 2023-02-21 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：季度主要财务数据测算（原始报表） 单位：百万/%22A 23Q1 23Q2 23Q3E 23Q4E 23E 24E 25E 营业收入554,552 149,986 149,208 157,010 163,714 619,918 703,329 789,377 yoy-0.99% 10.71% 11.32% 12.08% 12.94% 11.79% 13.46% 12.23% 营业成本315,806 81,804 78,368 82,098 85,365 327,634 360,288 398,676 毛利238,746 68,182 70,840 74,912 78,350 292,284 343,041 390,701 毛利率%43.05% 45.46% 47.48% 47.71% 47.86% 47.15% 48.77% 49.49% 销售费用29,229 7,018 8,310 7,850 8,186 31,364 31,650 31,575 一般行政费用106,696 24,642 25,419 27,062 28,545 105,668 122,632 137,635 营业利润235,706 40,429 40,300 42,723 44,892 168,344 201,025 233,791 营业利润率%42.50% 26.96% 27.01% 27.21% 27.42% 27.16% 28.58% 29.62% IFRS归母净利润188,243 25,838 26,171 30,486 30,201 112,697 137,530 161,605 Non-IFRS归母净利润115,649 32,538 37,548 40,487 39,938 150,511 186,010 215,392 数据来源：公司公告，东方证券研究所 表2：腾讯控股估值数据 主营业务股权比例估值 百万人民币 归属腾讯百万人民币 人民币/每股估值占比P/S 2023E PE2023E 泛娱乐955,864902,1509426.5% 游戏100%810,634810,6348523.8%20.6x 视频100%27,98627,9862.90.8%1.1x 虎牙直播（市值估值）63%3,8652,4230.30.1% 腾讯音乐（市值估值）53%83,82644,1344.61.3% 阅文集团（市值估值）57%29,55316,9721.80.5% 社交广告100%519,803519,80354.415.2%20.8x 金融科技100%1,147,7151,147,715120.133.7%2.1x36.1x 云100%225,978225,97823.66.6%7.1x 其他100%36,77236,7723.81.1%1.0x 主营总值2,886,1312,832,416296.483.1% 其他总值5,191,787577,8116017% 总值8,077,9173,410,227357100% 折扣-(341,023)(36)-10% NAV-3,069,205321 数据来源：wind，东方证券研究所 游戏可比公 司 代码 市值 营业总收营业总收 入23E 入24E 归母净归母净 利润利润PS23EPS24EPE23EPE24E 23E 24E 表3：可比公司估值情况（A股及港股为2023/08/18收盘价，美股为2023/08/18收盘价，收入及利润单位：百万人民币） 三七互娱002555.SZ553801917121796336738642.892.5416.4514.33 完美世界002624.SZ26287892010173155418762.952.5816.9214.01 动视暴雪ATVI.O512551643146612921004228257.977.7524.4022.46 网易NTES.O46409210632911767522723250984.363.9420.4218.49 神州泰岳300002.SZ18925553165287198593.422.9026.3122.04 max7.977.7526.3122.46 min2.892.5416.4514.01 平均值3.583.1420.5818.29 视频可比公司 爱奇艺IQ.O360973231135099171030121.121.0321.1111.98 社交广告可比公司 FACEBOOKmeta.O524814395933210822472523263140905.474.8520.8016.71 支付可比公司估值 拉卡拉300773.SZ148326681795793611672.221.8615.8512.71 新大陆000997.SZ18484935611407100512741.981.6218.4014.51 平均值2.101.7417.1313.61 金融可比公司 东方财富300059.SZ254822132971548894981111519.1616.4526.8322.93 同花顺300033.SZ93532425951362057252421.9618.2145.4737.05 平均值20.5617.3336.1529.99 云可比公司 亚马逊AMZN.O98974461019101119781841732482329.718.26237.17205.20 甲骨文ORCL.N227612839021842145276734938415.835.4029.6624.26 赛富时CRM.N143655225149027879219391346695.715.1574.0841.44 平均值7.096.27113.6490.30 数据来源：动视暴雪，FACEBOOK，亚马逊，甲骨文，赛富时一致性预期来自Bloomberg，其他一致性预期来源wind，东方证券研究所 资产负债表 利润表 附表：财务报表预测与比率分析（标准化报表） 单位:百万元单位:百万元 会计年度 2021 2022 2023