多元渠道稳步推进，费用管控优异

公司发布2023年半年报：2023H1实现收入16.02亿元（同比+26.1%），归母净利润1.42亿元（同比+21.8%），扣非归母净利润1.13亿元（同比+102.6%）；单Q2实现收入9.19亿元（同比+17.9%），归母净利润0.83亿元（同比+36.3%），扣非归母净利润0.75亿元（同比+57.4%）。公司优化多元渠道结构，木门稳健增长、柜类、防火门等新品类快速放量，收入维系稳定增长；此外费用管控优异，盈利表现靓丽。 工程渠道结构优化，经销渠道盈利提升。1）直营工程：2023Q2实现收入3.2亿元（同比+16.1%），毛利率为27.9%（同比-3.4pct），伴随保交楼订单兑现，公司直营增长稳健、毛利率有所下降。截至上半年末公司直营工程客户100余家，预计后续保交楼持续贡献增量。2）代理工程：2023Q2实现收入2.6亿元（同比+33.3%），毛利率19.2%（同比-8.0pct，较去年全年+2.4pct），上半年公司代理商数量维系稳定，且充分给予优惠政策，存量代理商转换及经营质量稳步提升；此外公司丰富客户合作类型，学校、医院、酒店等客户有望贡献增量。3）经销：2023Q2实现收入2.7亿元（同比+18.7%），毛利率为24.1%（同比+2.8pct），公司强化全品类经销商和安装服务商的开拓和培育，截至上半年末加盟经销商数较上年末+5604家至3.02万家，伴随规模效应显现、盈利能力稳健向上。 木门增长稳健，柜类、防火门等新品持续放量。2023Q2公司夹板模压门/实木复合门/柜类/其他产品分别实现收入5.7亿元/1.7亿元/0.5亿元/0.9亿元（同比+21.6%/-2.4%/+65.1%/+86.3%），毛利率分别为25.0%/26.2%/30.7%/10.4%（同比-5.5pct/+3.9pct/+12.0pct/-0.6pct）。公司持续拓宽产品矩阵及推进整装渠道，柜类及其他产品收入高增，且柜类毛利率优化明显。公司生产端规模优势突出，采购及库存管控优异，自动化+信息化提升生产效率，新技术及工艺应用持续优化材料利用率，此外防火门产线及重庆基地产能持续爬坡，生产规模及产品结构有望进一步优化。 渠道结构影响毛利率同比表现，费用管控强化，盈利能力提升。2023Q2公司毛利率为24.86%（同比-6.2pct，较去年全年+1.0pct），渠道结构调整、代理商充分让利及保交楼项目导致毛利率同比下降 ；Q2销售/管理/研发费用率分别为8.21%/2.85%/3.61%（分别同比-5.8pct/-0.4pct/持平)，对应归母净利率为9.07%（同比+1.2pct），公司生产规模优势持续强化，经营管理效率有效提升，盈利能力有所改善。 现金流表现回暖，回款优化、营运效率提升。2023H1公司净经营现金流为0.45亿元（同比+1.14亿元），截至上半年末应收账款周转天数为84天（同比-66天），应付账款周转天数为72天（同比-3天），存货周转天数为73天（同比-32天），公司客户结构优化提升回款能力，信息化赋能全链路生产管理，营运效率改善明显。 盈利预测与投资评级：公司工程结构持续优化，保交楼贡献订单增量，经销渠道稳步拓展且毛利率提升，预计2023-2025年归母净利润为3.7亿元/4.5亿元/5.3亿元，对应PE为18X/15X/13X，维持“增持”评级。 风险提示：地产复苏低于预期、保交楼推进低于预期、地产客户风险上升。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）