“数”看期货：期指成交量大幅上行，商品关注纯碱与玻璃配置机会

qqqqqqqqqqqqqqqqqqq 从整体表现来看，本周四大期指全面下跌，按照标的指数市值大小，近期第一次出现没有明确的市值风格相对占优，市场短期分歧加大。其中中证500期指跌幅最小，跌幅为-2.47%，中证1000期指跌幅最大，跌幅为-3.08%。全部合约角度看，期指持仓量与成交量均明显上升，成交量上升均超20%，IM成交量上升73.49%，上升原因一方面交割周换仓期市场波动较大，另一方面当前指数接近部分雪球金融产品敲入价格，对冲操作增多。 基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为1.80%、2.18%、2.12%、1.72%，较上一周，主力合约基差变化不大，指数分红影响已被定价充分，分红影响弱。基差影响上，市场较大波动下期指本身易出现基差结构的波动变化，本周基差结构边际变化未体现明显的投资者预期变化。 跨期价差方面，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的68.10%、35.40%、77.40%、76.30%分位数。价差率分位数不再处在分布左尾，但当月与当季、当月与下季的价差率仍在分布左尾，短期市场交易情绪确实转向悲观但远月持续投资者预期持续乐观。 正反套空间上，以年化收益5%计算，剩余5个交易日，正反套当月合约基差率需要分别达到-1.30%与0.72%，周内部分合约出现5%的套利机会，但交割周套利可能承担额外波动风险，按照收盘价格看目前没有套利空间。 市场预期上，经济筑底慢节奏打压市场风险偏好，当前IH、IF、IC与IM对应指数股债利差分别处于2010年以来94%、85%、92%和86%分位数，沪深300股债利差超过2022年4月，指数配置机会明显。从基差和价差结构看，短期交易或过度悲观，部分期指周中出现年化5%基差套利机会，价差季度远月仍保持乐观，悲观情绪释放后指数或有明显反弹。期指基差变化上，期指基差已经较充分反应期指分红影响，我们估计期指基差或贴水加深。 本周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为-0.02%、0.09%和0.12%；IC、IH和IF主动对冲策略表现逊于被动对冲组合，收益率为-0.24%、-0.16%和-0.10%。近期策略跑输，从策略构建的拟合原理看，当期指日内出现大幅“随机”波动，波动的数学变化反应的投资者预期变化可能会出现偏差而使策略出现回撤，随着市场对各类风险的消化，当行情中跳空与大区间上下激烈博弈的交易表现减少，策略有望取得更好表现。 市场方面，股市预期较弱但商品乐观，与地产相关性最高的黑色板块本周明显反弹，稳增长政策下从商品供给端表现看地产基本面筑底或值得期待，重点关注玻璃与纯碱相关机会。中美利差创年内新低但利差处于高位震荡，难以进一步上行，美债利率走高未对商品市场整体风险偏好明显打压。一方面，市场对美国经济数据与美联储发言产生“钝感”，小幅预期调整时市场波动减小。另一方面，部分商品基本面对价格支持明显，如原油供应端对价格支撑明显。本周商品BACK结构继续小幅缩小，远期预期博弈也已经较充分定价，市场1月与5月价差结构合理，接近历史均值，统计价差与基差结构的约束性将增强或得到继续体现，继续关注CTA套利策略。具体到品种上，商品市场已从修复逐步进入到复苏验证阶段，实际需求修复的程度决定本轮商品市场上扬的高度。黑色与建材需求预期较为确定，短期或窄幅向上继续修复。原油上，海外宏观预期路径逐步清晰，进一步加息压力减弱，需求旺季叠加OPEC减产提供原油持续反弹驱动力，关注原油配置价值。稳增长政策预期降低交易的不确定性，整体市场风险偏好有望提升。 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 内容目录 股指期货市场概况与主动对冲策略表现4 股指期货市场本周概况4 基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪7 商品市场回顾与最新配置观点9 商品期货市场本周概况与配置建议9 附录11 股指期限套利计算11 股利预估方法12 股指期货主动对冲策略13 风险提示13 图表目录 图表1：本周期指表现概览4 图表2：IF主力合约基差率5 图表3：IF当季合约年化基差率5 图表4：IC主力合约基差率5 图表5：IC当季合约年化基差率5 图表6：IH主力合约基差率5 图表7：IH当季合约年化基差率5 图表8：IM主力合约基差率6 图表9：IM当季合约年化基差率6 图表10：IF合约加总持仓量与成交量6 图表11：IC合约加总持仓量与成交量6 图表12：IH合约加总持仓量与成交量6 图表13：IM合约加总持仓量与成交量6 图表14：IF跨期价差率频数分布7 图表15：IC跨期价差率频数分布7 图表16：IH跨期价差率频数分布7 图表17：IM跨期价差率频数分布7 图表18：2024年分红点数预估7 图表19：交易限制较小的主动对冲策略回测表现8 图表20：主动对冲策略净值对比（IC期货）8 图表21：主动对冲策略净值对比（IF期货）8 图表22：主动对冲策略净值对比（IH期货）8 图表23：本周策略表现8 图表24：主动对冲策略开仓信号8 图表25：本周南华指数涨跌幅9 图表26：今年以来南华指数涨跌幅9 图表27：商品期货市场细分涨跌幅10 图表28：大宗关联股票涨跌幅10 图表29：价差偏离与交易热度11 图表30：玻璃价差率11 图表31：纯碱价差率11 图表32：成分股分红预测方法12 图表33：EPS取值方法12 图表34：预测派息率取值方法12 图表35：策略信号定义13 图表1：本周期指表现概览 股指期货市场本周概况 从整体表现来看，本周四大期指全面下跌，按照标的指数市值大小，近期第一次出现没有明确的市值风格相对占优，市场短期分歧加大。其中中证500期指跌幅最小，跌幅为- 2.47%，中证1000期指跌幅最大，跌幅为-3.08%。全部合约角度看，期指持仓量与成交量均明显上升，成交量上升均超20%，IM成交量上升73.49%，上升原因一方面交割周换仓期市场波动较大，另一方面当前指数接近部分雪球金融产品敲入价格，对冲操作增多。 基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为1.80%、2.18%、2.12%、1.72%，较上一周，主力合约基差变化不大，指数分红影响已被定价充分，分红影响弱。基差影响上，市场较大波动下期指本身易出现基差结构的波动变化，本周基差结构边际变化未体现明显的投资者预期变化。 跨期价差方面，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的68.10%、35.40%、77.40%、76.30%分位数。价差率分位数不再处在分布左尾，但当月与当季、当月与下季的价差率仍在分布左尾，短期市场交易情绪确实转向悲观但远月持续投资者预期持续乐观。 正反套空间上，以年化收益5%计算，剩余5个交易日，正反套当月合约基差率需要分别达到-1.30%与0.72%，周内部分合约出现5%的套利机会，但交割周套利可能承担额外波动风险，按照收盘价格看目前没有套利空间。 分红预测方面，分红对四大期指9月合约影响弱，根据我们的估算，沪深300指数、中 证500、上证50指数和中证1000指数2024年分红点位影响分别为86.26、82.53、74.12和58.21。 市场预期上，经济筑底慢节奏打压市场风险偏好，当前IH、IF、IC与IM对应指数股债利差分别处于2010年以来94%、85%、92%和86%分位数，沪深300股债利差超过2022年 4月，指数配置机会明显。从基差和价差结构看，短期交易或过度悲观，部分期指周中出现年化5%基差套利机会，价差季度远月仍保持乐观，悲观情绪释放后指数或有明显反弹。期指基差变化上，期指基差已经较充分反应期指分红影响，我们估计期指基差或贴水加深。 指数涨跌幅 主力合约涨跌幅 主力合约基差率 主力合约分红调整基差率 20日基差率均值 本周全合约平均成交（万） 本周全合约平均持仓（万） 跨期价差分位数 指数PE分位数 沪深300-2.58%-2.98%0.143%0.229%0.203%13.2228.2868.10%23% 中证500-2.29%-2.47%0.159%0.171%0.053%8.3729.2535.40%20% 中证1000-2.97%-3.08%0.168%0.279%0.071%8.6521.8077.40%26% 上证50-2.39%-2.81%0.136%0.142%0.230%8.5516.2676.30%36% 来源：Wind，国金证券研究所 注:分位数统计区间为2019年1月1日至今，跨期价差率=(当月合约价格-下月合约价格)/当月合约价格。当主力合约发生变化，主力合约涨跌幅以新的主力合约涨跌幅计算。 图表2：IF主力合约基差率图表3：IF当季合约年化基差率 来源：Wind，国金证券研究所 注：基差率=(指数对应主力合约–指数)，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。（下同） 来源：Wind，国金证券研究所 注：年化基差率=(指数对应当季合约–指数)/指数/剩余交易日天数*252，套利所需基差率超最大坐标将不在图中显示。（下同） 图表4：IC主力合约基差率图表5：IC当季合约年化基差率 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表6：IH主力合约基差率图表7：IH当季合约年化基差率 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表8：IM主力合约基差率图表9：IM当季合约年化基差率 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表10：IF合约加总持仓量与成交量图表11：IC合约加总持仓量与成交量 来源：Wind，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 来源：Wind，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 图表12：IH合约加总持仓量与成交量图表13：IM合约加总持仓量与成交量 来源：Wind，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 来源：Wind，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 图表14：IF跨期价差率频数分布图表15：IC跨期价差率频数分布 来源：Wind，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 来源：Wind，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 图表16：IH跨期价差率频数分布图表17：IM跨期价差率频数分布 来源：Wind，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 图表18：2024年分红点数预估 100.00 86.26 82.54 74.12 58.15 90.00 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 来源：Wind，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 IFICIHIM 来源：Wind，国金证券研究所 注：因2023年分红大部分结束，对各存续合约点数影响小，仅做2024年年度预测展示。 基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪 本模型创新性地将股指期货交易策略与对冲持仓相结合，通过主动交易消除贴水带来的损失甚至贡献正收益，能够增强市场中性策略的表现。本模型中我们用多项式拟合的方法来预测价格的变动趋势，采用1分钟的价格频率来进行拟合和监控。我们着重展示交易限制较小的产品如专户类产品的对冲思路，此类产品对开多和开空没有限制，对每周换手率等限制较小。 本周，