“数”看期货：商品流动性改善，关注弹性较大的白银商品配置机会

qqqqqqqqqqqqqqqqqqq 股指期货市场概况与主动对冲策略表现 从整体表现来看，四大期指整体回落，大市值风格占优。其中中证1000期指跌幅最大，幅度为-1.35%，上证50期指跌幅最小，幅度为-0.30%。全部合约角度看，四大期指持仓量小幅波动，交割周后成交量有所下行。各期指表现分化缩小，各交易日走势较为一致。基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为1.77%、-3.30%、-5.72%和2.28%，较上一周，期指基差波动不大，基差分位数不再处于高位，基差结构边际变化未体现明显的投资者预期变化。 跨期价差方面，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的13.80%、21.30%、75.00%和31.80%分位数。IF和IH的价差与IC和IM价差不再明显分化，大市值近月合约偏弱使其价差结构预期乐观。 市场预期上，期指基差稳定在当前水平并有所上行，其分位数从高位回落，指数走势分化不再如前周明显，价差结 构差异也不再明显，但经济复苏节奏偏慢使大市值期指短期承压而出现的期指走势背离从2020年以来出现后期指波动均有明显放大，本身期指走势背离也代表了市场预期的不一致，需警惕交易博弈下波动会有所提升。短期预期交易对基差影响仍大，但短期市场交易预期稳定，我们估计期指基差或保持在当前水平。 本周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为-0.25%、-0.03%和-0.01%；IC、IH和IF主动对冲策略表现略逊于被动对冲组合，收益率为-0.55%、-0.74%和-1.04%。近期策略表现不佳，回撤时间达2019年以来最长，从策略构建的拟合原理看，当期指日内出现大幅“随机”波动，波动的数学变化反应的投资者预期变化可能会出现偏差而使策略出现回撤，随着市场对各类风险的消化，当行情中跳空与大区间上下激烈博弈的交易表现减少，策略有望继续取得更好表现。 商品市场回顾与最新配置观点 本周商品期货市场收涨0.26%。涨幅靠前商品期货纯碱、红枣和铁矿石的相关股票表现如下：纯碱相关股票的涨幅分别为：山东海化涨幅为1.98%，远兴能源1.56%，华昌化工1.37%。红枣相关股票的涨幅分别为：好想你6.08%。铁矿石相关股票的涨幅分别为：太钢不锈涨幅为2.34%，金岭矿业涨幅为1.38%，酒钢宏兴涨幅为1.28%。权益市场震荡可关注大宗商品传导链，长期供求的再平衡才是定价的核心。 价差方面，在统计的55个品种中有30个品种处于BACK结构，BACK结构本周缩小。换手方面，燃油是本周交易活跃上升最多的交易品种，沪银是本周交易活跃下降最多的交易品种。纯碱和红枣是价差正偏离和负偏离最大的两个品种，分别为18.94%和-4.71%。最大偏离幅度变化不大。我们也额外展示了市场热点品种的历史价差分布与同期对比。市场方面，增发国债、一揽子化债等积极稳增长政策下，黑色系商品价格如期持续受到支撑，需求预期和现实预期的收敛才能决定中期黑色系商品的均衡价格。短期市场过快定价美债收益率见顶下商品市场的流动性改善，虽然贵金属价格通常在利率实际见顶前就会到达高位，但整体看当前贵金属反应平淡，关注弹性较大的白银商品的短期配置机会。各类商品供给端约束小，国内经济的复苏节奏和海外实际需求的定价反应或较为缓慢，国际商品和国内商品走势短期可能继续分化，国际商品更多受到海外需求的冲击影响，各类商品现阶段对海外利率等宏观政策边际变化都更加敏感。商品波动率较此前提升，CTA策略表现或变优。 风险提示 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 内容目录 股指期货市场概况与主动对冲策略表现4 股指期货市场本周概况4 基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪7 商品市场回顾与最新配置观点8 商品期货市场本周概况与配置建议8 附录11 股指期限套利计算11 股利预估方法12 股指期货主动对冲策略13 风险提示13 图表目录 图表1：本周期指表现概览4 图表2：IF主力合约基差率4 图表3：IF当季合约年化基差率4 图表4：IC主力合约基差率5 图表5：IC当季合约年化基差率5 图表6：IH主力合约基差率5 图表7：IH当季合约年化基差率5 图表8：IM主力合约基差率5 图表9：IM当季合约年化基差率5 图表10：IF合约加总持仓量与成交量6 图表11：IC合约加总持仓量与成交量6 图表12：IH合约加总持仓量与成交量6 图表13：IM合约加总持仓量与成交量6 图表14：IF跨期价差率频数分布6 图表15：IC跨期价差率频数分布6 图表16：IH跨期价差率频数分布7 图表17：IM跨期价差率频数分布7 图表18：2024年分红点数预估7 图表19：交易限制较小的主动对冲策略回测表现8 图表20：主动对冲策略净值对比（IC期货）8 图表21：主动对冲策略净值对比（IF期货）8 图表22：主动对冲策略净值对比（IH期货）8 图表23：本周策略表现8 图表24：主动对冲策略开仓信号8 图表25：本周南华指数涨跌幅9 图表26：2022年以来南华指数涨跌幅9 图表27：商品期货市场细分涨跌幅10 图表28：大宗关联股票涨跌幅10 图表29：价差偏离与交易热度11 图表30：玻璃价差率11 图表31：铁矿石价差率11 图表32：成分股分红预测方法12 图表33：EPS取值方法12 图表34：预测派息率取值方法12 图表35：策略信号定义13 股指期货市场概况与主动对冲策略表现 图表1：本周期指表现概览 股指期货市场本周概况 从整体表现来看，四大期指整体回落，大市值风格占优。其中中证1000期指跌幅最大， 幅度为-1.35%，上证50期指跌幅最小，幅度为-0.30%。全部合约角度看，四大期指持仓量小幅波动，交割周后成交量有所下行。各期指表现分化缩小，各交易日走势较为一致。 基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为1.77%、 -3.30%、-5.72%和2.28%，较上一周，期指基差波动不大，基差分位数不再处于高位，基差结构边际变化未体现明显的投资者预期变化。 跨期价差方面，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的13.80%、21.30%、75.00%和31.80%分位数。IF和IH的价差与IC和IM价差不再明显分化，大市值近月合约偏弱使其价差结构预期乐观。 正反套空间上，以年化收益5%计算，剩余15个交易日，正反套当月合约基差率需要分别达到-1.02%与0.59%，按照收盘价格看目前没有套利空间。 分红预测方面，2023年主要分红已经结束，根据我们的估算，沪深300指数、中证500、上证50指数和中证1000指数2024年的分红点位分别为83.11、81.89、69.91和57.40。 市场预期上，期指基差稳定在当前水平并有所上行，其分位数从高位回落，指数走势分化不再如前周明显，价差结构差异也不再明显，但经济复苏节奏偏慢使大市值期指短期承压而出现的期指走势背离从2020年以来出现后期指波动均有明显放大，本身期指走势背离也代表了市场预期的不一致，需警惕交易博弈下波动会有所提升。短期预期交易对基差影响仍大，但短期市场交易预期稳定，我们估计期指基差或保持在当前水平。 指数涨跌幅 主力合约涨跌幅 主力合约基差率 主力合约分红调整基差率 20日基差率均值 本周全合约平均成交（万） 本周全合约平均持仓（万） 跨期价差分位数 指数PE分位数 沪深300-0.84%-0.67%0.124%0.124%0.139%8.8726.9813.80%16% 中证500-1.08%-0.81%-0.352%-0.352%-0.277%6.8229.5021.30%21% 中证1000-1.35%-1.06%-0.563%-0.563%-0.443%7.3223.3475.00%46% 上证50-0.30%-0.06%0.200%0.200%0.175%5.0713.3131.80%39% 来源：Wind，国金证券研究所 注:分位数统计区间为2019年1月1日至今，跨期价差率=(当月合约价格-下月合约价格)/当月合约价格。当主力合约发生变化，主力合约涨跌幅以新的主力合约涨跌幅计算。 图表2：IF主力合约基差率图表3：IF当季合约年化基差率 0.60% 0.50% 0.40% 0.30% 0.20% 0.10% 0.00% -0.10% -0.20% 3700 IF主力基差率 5%套利收益线 20日平均基差率 指数(右轴) 3650 3600 3550 3500 3450 3400 3350 IF当季年化基差率20日平均基差率6.00%5%套利收益线指数(右轴) 5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% 3700 3650 3600 3550 3500 3450 3400 2023-10-132023-10-272023-11-102023-11-24 -1.00% 3350 来源：Wind，国金证券研究所 注：基差率=(指数对应主力合约–指数)，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。（下同） 2023-10-132023-10-272023-11-102023-11-24 来源：Wind，国金证券研究所 注：年化基差率=(指数对应当季合约–指数)/指数/剩余交易日天数*252，套利所需基差率超最大坐标将不在图中显示。（下同） 图表4：IC主力合约基差率图表5：IC当季合约年化基差率 0.30% 0.20% 0.10% 0.00% -0.10% -0.20% -0.30% -0.40% -0.50% -0.60% 5700 IC主力基差率 5%套利收益线 20日平均基差率 指数(右轴) 5600 5500 5400 5300 5200 5100 1.00% 0.00% -1.00% -2.00% -3.00% 5700 IC当季年化基差率20日平均基差率5%套利收益线指数(右轴) 5600 5500 5400 5300 5200 2023-10-132023-10-272023-11-102023-11-24 -4.00% 5100 2023-10-132023-10-272023-11-102023-11-24 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表6：IH主力合约基差率图表7：IH当季合约年化基差率 IH当季年化基差率20日平均基差率 IH当季年化基差率20日平均基差率 5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% -1.00% 5%套利收益线指数(右轴) 2500 2480 2460 2440 2420 2400 2380 2360 2340 2320 2300 5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% -1.00% 5%套利收益线指数(右轴) 2500 2480 2460 2440 2420 2400 2380 2360 2340 2320 2300 2023-10-132023-10-272023-11-102023-11-242023-10-132023-10-272023-11-102023-11-24 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表8：IM主力合约基差率图表9：IM当季合约年化基差率 0.30% 0.10% -0.10% -0.30% -0.50% -0.70% -0.90% 6,300 IM主力基差率 5%套利收益线 20日平均基差率 指数(右轴) 6,200 6,100 6,000 5,900 5,800 5,700 5,600 5,500 5,400 5,300 1.00% 0.00% -1.00% -2.00% -3.00% -4.00% -5.00% -6