转债周记（8月第3周）：转债抱团现象下，我们当如何进退

转债抱团现象下，我们当如何进退 固定收益 固收周报 ——转债周记（8月第3周） 报告日期：2023-08-21 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 哪些原因促使了基金抱团参与部分转债？ 对超额收益与高回报的选择。由于市场预期和转股价格等因素的影响，平衡型转债的股票部分往往无法获得高额收益；抱团策略允许机构投资者集中投资于某些潜在高回报的可转债，以追求更高的投资回报。 政策明朗下为个别赛道发展带来机会。在多变的政治经济环境下，机构更倾向于给确定性以溢价，并关注政策明朗、成长空间广阔的行业和赛道。这种抱团策略可以使机构投资者实现更稳定的投资回报和更好的风险控制。 固收+产品投资者的策略与市场影响较大。固收+产品的配置需求可以对转债市场产生显著影响，引导投资者关注主流可转债标的，而这一现象是由固收+产品投资策略和大型机构的市场行为所驱动的。 信用风险与低价策略失效带来的危机意识。当低价策略失效，信用风险凸显时，机构投资者更倾向于将资金集中投资于少数具有良好信用状况的可转债，以降低信用风险。 公募基金的资金驱动带来的正反馈机制。机构投资者往往可以基于基金定期披露与交易风格低频性对公募基金的投资偏好和交易行为进行分析；龙头基金在股票市场上出现抱团行为时，投资者往往选择跟随其投资策略，进一步推动该投资策略形成正反馈，吸引更多机构投资者加入抱团。 近年来抱团转债有哪些特点？ ①从历史高频次抱团转债来看： 主体评级集中在AAA级。2021年以来，抱团转债整体主体评级较高，AAA评级的抱团转债达到30只，为AA+转债的两倍。 非银金融抱团转债优势明显。从行业角度来看，属于非银金融、电子、交运、农林牧渔及有色金属行业的抱团转债相对较多。其中非银金融数目达到7只。 转债余额主要集中在20-50亿元区间。2021年以来，有21只抱团转债的余额在20-50亿元区间内，其次为50-100亿元。 存续剩余期限相对宽裕。在所统计的2021年以来48只高度抱团转债中，有 63%的抱团转债存续剩余期限在3-5年。 ②从2023年第二季度高度抱团转债来看： 主体评级整体较高，同时出现了相对较低评级。在统计的60只抱团转债中，有近一半的转债主体评级为AAA；较低的主体评级AA-、A占比仅为5%。 电子设备抱团转债增势迅猛。截至2023年第二季度，电子设备行业的高 度抱团券达到了8只，增势迅猛。 转债余额大部分在20-50亿之间。在统计的60只抱团转债中，接近一半的转债余额在20-50亿元之间。 存续剩余时间整体较为宽裕。目前抱团转债存续剩余期限在3-5年的占比 已经过半，但处于1-3年以及5-6年的抱团转债也不容忽略，占比均为 20%。 当前抱团转债能否跑赢市场？ 从涨跌幅来看，历史高频次抱团转债表现好转，截至2023年第一季度，涨幅开始逐渐下滑，但于第二季度逐渐优于市场；2023年Q2抱团转债近阶段仍有微弱优势，在第二季度末接近临界点的同时，较中证转债优势较小。 从转股溢价率来看，历史高频次抱团转债近年来呈现增长趋势，期间波动较小，截至2023年第二季度，历史高频次转债的转股溢价率又一次接近 40%；2023年Q2抱团转债近年来整体同样呈现增长趋势，截至2023年第二季度，达到了近年来的最高值39.84%；近期抱团券转股溢价率明显低于非抱团券，差值在8月11日达到峰值12.67%。 从胜率来看，一方面在季度水平下，2023年Q2抱团转债胜率整体优于历史高频次抱团券，期间胜率差值在2023年第一季度达到峰值12%；另一方面，近阶段抱团券涨跌幅整体优于市场，同时以十日为区间，近阶段抱团转债明显跑赢非抱团转债，三段区间内抱团券胜率相较于非抱团券分别高出10%、20%、10%。 如何参与和退出转债抱团？ 重点考虑加入高价、优质、估值合理的转债抱团。高价抱团转债在面临正股价格下跌、基金回撤时相对的抗风险能力较强；另一方面，在选择高价抱团券时，需要注意考察对应公司的发展基本盘；从估值角度来看，对于估值相对合理、性价比更高的转债可以多加留意。 关注回撤风险，做好迅速退出准备。适当控制仓位，选择优质高价品种并在获利后及时了结，以避免未来可能发生的资金较大规模回撤。同时，将 目光转移至非热点板块以及价格相对较低的优质品种，避免单一赛道拥挤。 风险提示 转债主体违约风险；正股价格不及预期；行业发展政策发生重大变化等 正文目录 引言——转债抱团也反复6 1哪些原因促使资金抱团参与部分转债？6 1.1转债选择中的稳中求进——搏取更大收益6 1.2持续观测主推的政策利好——抓住赛道发展机会6 1.3固收+产品的配置需求——机构带动其他投资者6 1.4信用风险下低价策略失效——选择信用情况良好转债7 1.5公募基金的资金驱动——业绩与投资策略形成正反馈7 2抱团转债有哪些特点？8 2.1历史高频次抱团转债：评级较高，非银金融行业优势明显8 2.22023年二季度高度抱团转债：电子设备行业增势迅猛9 3抱团转债能跑赢市场吗？11 3.1涨跌幅与转股溢价率：抱团券表现优于市场与非抱团券11 3.2胜率几何：近阶段抱团券胜率跑赢市场与非抱团券13 4如何参与和退出抱团？14 5风险提示15 图表目录 图表1历史高频次抱团转债名单8 图表2历史高频次抱团转债评级分布（单位：%）9 图表3历史高频次抱团转债行业分布（单位：只）9 图表4历史高频次抱团转债余额分布（单位：只）9 图表5历史高频次抱团转债剩余期限分布（单位：%）9 图表62023年第二季度抱团转债名单10 图表72023年Q2抱团转债主体评级分布（单位：%）10 图表82023年Q2抱团转债行业分布（单位：只）10 图表92023年Q2抱团转债余额分布（单位：只）11 图表102023年Q2抱团转债剩余期限分布（单位：%）11 图表11历史高频次抱团转债区间涨跌幅（单位：%）12 图表122023年Q2抱团转债区间涨跌幅（单位：%）12 图表13近年来历史高频次抱团转债转股溢价率（单位：%）12 图表14近年来2023年Q2抱团转债转股溢价率（单位：%）12 图表15近阶段2023年Q2抱团转债与非抱团转债转股溢价率对比（单位：%）13 图表16近年来2023年Q2抱团转债胜率（按季；单位：%）13 图表17近年来历史高频次抱团转债胜率（按季；单位：%）13 图表18近阶段2023年Q2抱团转债、非抱团转债及中证转债涨跌幅14 图表19近阶段抱团转债、非抱团转债胜率对比（十日；单位：%）14 图表202023年新增抱团转债名单15 引言——转债抱团也反复 在股市中，如果出现了大量资金涌入了同一只股票，我们将这种现象称为“抱团”，对应的股票即为“抱团股”。2017年以来，我国可转债市场持续扩容，引起了私募、公募及券商等多方机构的注意。与股市中类似，转债市场中也存在着对于优质品种的“抱团”现象，特别是在机构层面，对于发展基本盘较好、业绩优秀的转债标的会更加关注。当然，抱团现象终会瓦解，但由于各方对利益的不断追求，对于头部标的的推送将会是一个反复过程，也就意味着每一次的抱团瓦解后，会有新的抱团现象出现。因此，本文将对资金抱团参与转债原因、抱团转债特点、抱团券与市场对比进行解读，进而分析参与和退出抱团的机制。 1哪些原因促使资金抱团参与部分转债？ 1.1转债选择中的稳中求进——搏取更大收益 对超额收益与高回报的选择。平衡型转债通常是投资回报和风险之间的一个折中选择，其债券部分提供了相对稳定的收益，而转股部分则提供了一定程度的股票上涨收益。然而，由于市场预期和转股价格等因素的影响，平衡型转债的股票部分往往无法获得高额收益。这是因为当股票表现良好时，转股价通常会上升，在转股价格上升的情况下，平衡型转债的股票部分的回报也会相应减少。相比之下，抱团策略允许机构投资者集中投资于某些潜在高回报的可转债，以追求更高的投资回报。这种策略通常基于对特定可转债可能带来高回报的分析和判断。通过选择具有潜力的可转债，投资者可以获得更高的收益。举个例子，假设有多家机构购买了同一只可转债，如果该可转债所属的公司在未来表现出色，其股票价格上涨，那么这些机构投资者将能够获得较高的回报；如果机构投资者分散投资于多只平衡型转债中，可能无法获得同样的高回报。 1.2持续观测主推的政策利好——抓住赛道发展机会 政策明朗下为个别赛道发展带来机会。当政府发布新的政策，该政策对可转债市场有着重要影响或利好，将为相关行业或赛道带来更明朗的发展前景。在这种情况下，机构可能更倾向于采用抱团策略来购买这些行业或赛道的可转债。例如，如果该国政府宣布加大对新能源行业的支持力度，并出台一系列的优惠政策和激励措施，以推动新能源的发展。这将为新能源行业带来更明朗的政策环境和广阔的成长空间。在这种情况下，机构可能会选择抱团购买新能源行业的可转债，因为他们相信新能源行业将会获得更好的发展机会，并且相对稳定的收益。例子说明，在复杂多变的政治经济环境下，机构更倾向于给确定性以溢价，并关注政策明朗、成长空间广阔的行业和赛道。这种抱团策略可以使机构投资者实现更稳定的投资回报和更好的风险控制。 1.3固收+产品的配置需求——机构带动其他投资者 固收+产品投资者的策略对市场影响较大。固收+产品机构带动在金融市场中，固收类产品通常被视为较为保守的投资选择，追求相对稳定的回报收益。而转债市场作为一种介于债券和股票之间的投资品种，具有一定的固定收益特征和股票转换权益，因此在投资者中受到关注。当固收+产品的投资者对转债市场产生较大兴趣时，他们通常会购买一揽子的转债标的，即采取抱团策略。这是因为抱团策略可以将风险分散在多个标的上，从而达到更好的资产组合效果。同时，这些固收+产品的资金通常是大型机构资金，具有较大的规模和市场影响力。当它们纷纷进入转债市场时，可能会对市场格局产生显著的影响。这些机构往往有一定的投资策略和主流偏好，并且对市场的大规模操作可能导致其风格影响到市场的整体表现。举个例子，假设一家大型机构旗下的固收+产品在配置过程中需要增加一定比例的可转债。该机构在参与转债市场时，可能会选择大规模购买某些主流、流动性较好的可转债标的，这些标的更加符合市场流动性需求和风险偏好，进而使这些标的的价格上涨。同时，由于机构的规模较大，其对市场整体的买入操作也可能引起其他投资者的注意，导致更多投资者关注并购买这些主流可转债标的，进一步推高其价格。因此，固收+产品的配置需求可以对转债市场产生显著的影响，引导投资者关注主流可转债标的。这一现象是由固收+产品投资策略和大型机构的市场行为所驱动的。 1.4信用风险下低价策略失效——选择信用情况良好转债 信用风险与低价策略失效带来的危机意识。信用风险是指债券发行人无法按时支付本息的风险。当可转债市场上出现重大的信用风险事件，如蓝盾转债违约的负面事件，投资者对于信用状况不佳的发行人会更加警惕。这会导致持有该发行人债券的投资者纷纷抛售，以避免受到损失。这些抛售行为会带来可转债市场的低价踩踏式下跌，尤其是对于信用较差的转债。当投资者纷纷抛售低价可转债时，市场供求失衡，可转债价格下跌，进而加剧了投资者对于信用风险的担忧。低价策略是指投资者购买相对低价的可转债，以期望在未来出现转股机会或者债券价格上涨时获得更高的回报。然而，当信用风险事件发生时，低价策略失效，投资者所购买的低价可转债可能出现更大的下跌空间。对于机构投资者而言，他们通常会更注重可转债的信用状况和风险管理。当低价策略失效，信用风险凸显时，机构投资者更倾向于将资金集中投资于少数具有良好信用状况的可转债，以降低信用风险。这些因素加起来促使机构投资者在可转债市场上出现抱团现象。 1.5公募基金的资金驱动——业