公司事件点评报告：业绩超预期，洞藏势能高增

证 券 研2023年08月19日 究 报业绩超预期，洞藏势能高增 告—迎驾贡酒（603198.SH）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 基本数据2023-08-18 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元）日均成交额（百万元） 68.17 545 800 800 46.25-74.07 335.68 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《迎驾贡酒（603198）：一季度开门红，洞藏继续发力》2023-04-26 2、《迎驾贡酒（603198）：业绩符合预期，洞藏势能不减》2022-10-29 3、《迎驾贡酒（603198）：业绩符合预期，洞藏持续发力》2022-08-27 相关研究 公司研究 2023年8月18日，迎驾贡酒发布2023年半年报。 投资要点 ▌产品结构持续优化，业绩超预期 2023H1总营收31.43亿元（同增24%），归母净利润10.64亿元（同增37%）。2023Q2总营收12.27亿元（同增29%），归母净利润3.64亿元（同增59%），中高档产品放量，业绩超预期。2023H1毛利率70.94%（+3pct），2023Q2毛利率70.56%（+7pct）。2023H1净利率33.99% （+3pct），2023Q2净利率29.73%（+6pct），产品结构持续升级，盈利能力有效提升。2023H1销售费用率为8.59%（-1pct），2023Q2为11.98%（+0.1pct）。2023H1管理费用率为3.16%（-1pct），2023Q2为4.02%（-1pct）。2023H1营业税金及附加占比为15.11%（+1pct），2023Q2为16.17% （+1pct）。2023H1经营活动现金流净额为2.92亿元（同增 59%），2023Q2为-1.97亿元（2022Q2为-3.48亿元）。 2023H1销售回款33.28亿元（同增29%），2023Q2为13.81亿元（同增42%），经销商信心充足。截至2023H1，合同负债5.05亿元（环比+1%）。 ▌洞藏放量明显，省内持续增长 分产品看，2023H1酒类业务/其他业务营收分别为29.82/1.61亿元，分别同比+25%/+6%；酒类业务方面，中高档白酒/普通白酒营收分别为23.69/6.12亿元，分别同比 +28%/+16%，分别占酒类业务比重为79%/21%。2023Q2中高档白酒/普通白酒营收分别为8.55/2.94亿元，分别同比 +40%/+12%，中高端产品洞6、洞9快速放量，洞16、洞20 布局次高端价位带以承接升级需求。分渠道看，2023H1直销 /批发代理营收分别为2.49/27.32亿元，分别同比 +50%/+24%。2023Q2直销/批发代理营收分别为0.99/10.50亿元，分别同比+83%/+28%，直销渠道增速亮眼，同时C端发力明显，开瓶率持续提升。分区域看，2023H1省内/省外营收分别为21.05/8.76亿元，分别同比+33%/+10%，分别占比71%/29%。2023Q2省内/省外营收分别为7.46/4.04亿元，分别同比+39%/+19%，分别占比65%/35%。省内以合六淮为中心，持续增长；省外建立样板市场，Q2增长提速。截至2023H1，经销商1395家，较年初增加56家。 ▌盈利预测 预计2023-2025年EPS为2.76/3.45/4.23元，当前股价对应 PE分别为25/20/16倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、洞藏系列增长不及预期、重点区域扩张不及预期等。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 5,505 6,828 8,251 9,801 增长率（%） 20.3% 24.0% 20.8% 18.8% 归母净利润（百万元） 1,705 2,208 2,763 3,384 增长率（%） 23.4% 29.5% 25.1% 22.5% 摊薄每股收益（元） 2.13 2.76 3.45 4.23 ROE（%） 24.5% 25.8% 25.9% 25.4% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 5,505 6,828 8,251 9,801 现金及现金等价物 1,137 2,668 4,642 7,271 营业成本 1,760 2,055 2,410 2,785 应收款 55 60 68 75 营业税金及附加 826 1,024 1,229 1,451 存货 4,010 4,219 4,487 4,642 销售费用 505 621 743 872 其他流动资产 2,568 2,687 2,781 2,847 管理费用 191 232 272 314 流动资产合计 7,771 9,633 11,978 14,835 财务费用 -1 -75 -130 -204 非流动资产: 研发费用 61 76 92 109 金融类资产 2,197 2,277 2,327 2,357 费用合计 755 855 977 1,091 固定资产 1,746 1,734 1,661 1,567 资产减值损失 0 0 0 0 在建工程 175 70 28 11 公允价值变动 2 -8 -5 -1 无形资产 174 165 156 148 投资收益 76 60 50 30 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 2,281 2,976 3,705 4,523 其他非流动资产 195 195 195 195 加:营业外收入 2 2 3 4 非流动资产合计 2,290 2,165 2,040 1,921 减:营业外支出 33 28 22 18 资产总计 10,060 11,797 14,018 16,756 利润总额 2,249 2,950 3,686 4,509 流动负债: 所得税费用 541 737 918 1,118 短期借款 0 0 0 0 净利润 1,708 2,212 2,768 3,391 应付账款、票据 901 1,012 1,097 1,161 少数股东损益 3 4 5 6 其他流动负债 1,403 1,403 1,403 1,403 归母净利润 1,705 2,208 2,763 3,384 流动负债合计 2,964 3,107 3,223 3,315 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 20.3% 24.0% 20.8% 18.8% 归母净利润增长率 23.4% 29.5% 25.1% 22.5% 盈利能力毛利率 68.0% 69.9% 70.8% 71.6% 四项费用/营收 13.7% 12.5% 11.8% 11.1% 净利率 31.0% 32.4% 33.5% 34.6% ROE 24.5% 25.8% 25.9% 25.4% 偿债能力资产负债率 30.8% 27.4% 23.9% 20.6% 净利润 1708 2212 2768 3391 营运能力 少数股东权益 3 4 5 6 总资产周转率 0.5 0.6 0.6 0.6 折旧摊销 199 125 124 119 应收账款周转率 99.2 114.1 121.7 130.4 公允价值变动 2 -8 -5 -1 存货周转率 0.4 0.7 0.8 0.9 营运资金变动 -72 -108 -205 -106 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 1840 2225 2687 3408 EPS 2.13 2.76 3.45 4.23 投资活动现金净流量 -767 36 66 81 P/E 32.0 24.7 19.7 16.1 筹资活动现金净流量 458 -618 -663 -745 P/S 9.9 8.0 6.6 5.6 现金流量净额 1,531 1,643 2,090 2,744 P/B 7.9 6.4 5.1 4.1 非流动负债:长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 130 130 130 130 非流动负债合计 130 130 130 130 负债合计 3,094 3,237 3,353 3,445 所有者权益股本 800 800 800 800 股东权益 6,966 8,560 10,665 13,311 负债和所有者权益 10,060 11,797 14,018 16,756 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 何宇航：山东大学法学学士，英国华威大学硕士，取得法学、经济学双硕士学位，2年食品饮料卖方研究经验。于2022年1月加盟华鑫证券研究所，负责调味品行业研究工作。 肖燕南：湖南大学硕士，金融专业毕业，于2023年6月加入华鑫证券研究所。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断