Q2基数扰动利润，大包装势能延续

业绩简评 8月17日公司发布2023半年报，23H1实现营收9.25亿元，同比 +49.1%；实现归母净利润0.83亿元，同比+46.7%；扣非归母净利 润0.72亿元，同比+34.8%。其中，23Q2实现营收4.88亿元，同 比+35.2%；实现归母净利润0.44亿元，同比+20.0%；扣非归母净 利润0.39亿元，同比+8.2%。业绩基本符合预期。 经营分析 鹌鹑蛋快速起量，新渠道深化合作。1）23H1鱼制品/豆制品/禽制 品收入分别为6.03/1.01/1.71亿元，同比+35.0%/29.2%/155.1%。鱼制品借助大包装快速铺货上量；鹌鹑蛋处于新品爬升期，目前月 人民币(元)成交金额(百万元) 销突破2700万元；豆干、肉干表现稳健。2）分规格看，大包装/ 散称/小包装23H1销售收入同比增长约70%/220%/20%，大包装持续放量，散称装具备零食专营增量，小包装亦仍有双位数增长。3）23H1经销渠道收入同比+40.4%，系持续开发优化经销商并强化终端市场建设。23H1经销商数量净增292家，同比+28.0%。直营渠道更为增速亮眼，收入同比+102.4%，系强化与零食专营店合作、电商渠道通过自播等方式持续发力。 成本压力走弱，新品盈利值得期待。1）23Q2毛利率为26.5%，同 公司基本情况（人民币） 比-1.8pct，环比+0.5pct，同比有压力系22Q2鳀鱼干成本低位，且同期优化利润亏损的小品类。但今年以来毛利率持续环比改善，系原辅材料价格下降及鹌鹑蛋起量后盈利能力转好。2）23Q2销售 /管理费率同比-0.8pct/-1.2pct，系产品具备规模效应摊薄费用，销售费用主要投向终端品牌推广。3）23Q2政府补助同比增加311w，但所得税率同比+9pct，扰动净利率。23Q2净利率为9.1%，同比-1.1pct，环比+0.1pct，我们认为下半年有望延续改善趋势。 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,111 1,462 1,921 2,416 2,943 营业收入增长率 22.21% 31.59% 31.40% 25.75% 21.84% 归母净利润(百万元) 85 125 183 232 284 归母净利润增长率 -17.76% 46.77% 46.58% 26.88% 22.59% 摊薄每股收益(元) 0.211 0.309 0.405 0.514 0.630 每股经营性现金流净额 0.48 0.23 0.38 0.53 0.75 ROE(归属母公司)(摊薄) 9.62% 12.88% 14.14% 16.17% 17.46% P/E 51.31 38.13 27.97 22.04 17.98 P/B 4.94 4.91 3.96 3.57 3.14 公司聚焦大单品策略，十亿单品小鱼增速稳健，新品鹌鹑蛋年化破亿，各路渠道逐个突破。二季度业绩同比增速放缓系成本、税率基数扰动，但利润率环比持续改善凸显公司成长性，看好公司所处深海零食赛道，行业龙头将持续受益于品类扩容和市占率提升。 16.00 14.00 12.00 10.008.00 220817 成交金额劲仔食品沪深300 250 200 150 100 50 0 盈利预测、估值与评级 我们预计公司23-25年归母净利分别为1.8/2.3/2.8亿元，同比增长47%/27%/23%，对应PE分别为28x/22x/18x，维持“增持”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 909 1,111 1,462 1,921 2,416 2,943 货币资金 439 465 396 518 650 792 增长率 22.2% 31.6% 31.4% 25.7% 21.8% 应收款项 4 8 13 18 26 31 主营业务成本 -662 -813 -1,087 -1,412 -1,774 -2,158 存货 208 170 301 317 379 437 %销售收入 72.8% 73.2% 74.4% 73.5% 73.4% 73.3% 其他流动资产 63 119 98 134 168 192 毛利 247 298 375 509 642 785 流动资产 715 762 808 988 1,223 1,452 %销售收入 27.2% 26.8% 25.6% 26.5% 26.6% 26.7% %总资产 71.8% 70.8% 62.3% 60.0% 63.9% 66.3% 营业税金及附加 -7 -7 -8 -12 -14 -18 长期投资 0 5 40 140 120 110 %销售收入 0.7% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 238 254 377 439 487 539 销售费用 -96 -128 -156 -204 -254 -309 %总资产 23.9% 23.6% 29.1% 26.7% 25.4% 24.6% %销售收入 10.5% 11.5% 10.7% 10.6% 10.5% 10.5% 无形资产 29 36 43 52 58 62 管理费用 -58 -67 -65 -73 -82 -94 非流动资产 281 314 488 659 692 738 %销售收入 6.4% 6.1% 4.5% 3.8% 3.4% 3.2% %总资产 28.2% 29.2% 37.7% 40.0% 36.1% 33.7% 研发费用 -10 -24 -30 -38 -48 -59 资产总计 996 1,076 1,296 1,647 1,915 2,191 %销售收入 1.1% 2.2% 2.1% 2.0% 2.0% 2.0% 短期借款 0 1 2 37 100 91 息税前利润（EBIT） 76 72 115 182 243 306 应付款项 36 84 116 139 185 236 %销售收入 8.4% 6.5% 7.9% 9.5% 10.1% 10.4% 其他流动负债 74 80 173 160 178 217 财务费用 13 13 15 8 7 9 流动负债 110 165 291 336 463 544 %销售收入 -1.4% -1.2% -1.0% -0.4% -0.3% -0.3% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 0 -5 0 0 0 0 其他长期负债 18 21 24 5 4 3 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 128 186 315 341 466 547 投资收益 0 1 3 4 4 5 普通股股东权益 868 883 968 1,292 1,434 1,628 %税前利润 0.3% 1.4% 1.8% 1.9% 1.5% 1.5% 其中：股本 400 403 403 451 451 451 营业利润 124 100 148 211 272 337 未分配利润 184 182 233 325 467 661 营业利润率 13.6% 9.0% 10.2% 11.0% 11.2% 11.5% 少数股东权益 0 7 14 14 15 16 营业外收支 4 -9 -6 2 2 2 负债股东权益合计 996 1,076 1,296 1,647 1,915 2,191 税前利润利润率 12714.0% 918.2% 142 9.7% 21311.1% 27411.3% 33911.5% 比率分析 所得税 -24 -7 -20 -30 -41 -54 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 18.9% 8.0% 14.2% 14.0% 15.0% 16.0% 每股指标 净利润 103 84 122 184 233 285 每股收益 0.258 0.211 0.309 0.405 0.514 0.630 少数股东损益 0 -1 -3 1 1 1 每股净资产 2.170 2.190 2.400 2.864 3.178 3.608 归属于母公司的净利润 103 85 125 183 232 284 每股经营现金净流 0.026 0.478 0.232 0.381 0.527 0.755 净利率 11.4% 7.6% 8.5% 9.5% 9.6% 9.7% 每股股利 0.100 0.200 0.150 0.200 0.200 0.200 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 11.90% 9.62% 12.88% 14.14% 16.17% 17.46% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 10.37% 7.90% 9.62% 11.09% 12.11% 12.97% 净利润 103 84 122 184 233 285 投入资本收益率 7.14% 7.45% 10.02% 11.68% 13.35% 14.80% 少数股东损益 0 -1 -3 1 1 1 增长率 非现金支出 26 33 34 41 47 52 主营业务收入增长率 1.60% 22.21% 31.59% 31.40% 25.75% 21.84% 非经营收益 3 4 1 -5 -1 -1 EBIT增长率 -26.75% -5.52% 59.24% 58.81% 33.33% 25.69% 营运资金变动 -122 72 -64 -47 -40 4 净利润增长率 -12.78% -17.76% 46.77% 46.58% 26.88% 22.59% 经营活动现金净流 10 193 93 172 238 340 总资产增长率 26.24% 8.03% 20.50% 27.08% 16.26% 14.39% 资本开支 -27 -64 -166 -110 -97 -107 资产管理能力 投资 -40 -55 15 -100 20 10 应收账款周转天数 0.7 1.2 2.0 2.5 3.0 3.0 其他 0 1 3 4 4 5 存货周转天数 85.5 84.9 79.1 82.0 78.0 74.0 投资活动现金净流 -66 -118 -148 -206 -73 -92 应付账款周转天数 18.7 20.2 26.4 28.0 30.0 32.0 股权募资 178 31 9 232 0 0 固定资产周转天数 89.6 74.5 87.3 68.8 55.9 47.4 债权募资 0 0 0 18 63 -9 偿债能力 其他 -57 -80 -64 -92 -95 -97 净负债/股东权益 -50.62% -52.10% -40.19% -36.88% -37.98% -42.67% 筹资活动现金净流 122 -50 -55 158 -32 -106 EBIT利息保障倍数 -6.0 -5.5 -7.8 -22.9 -32.6 -35.6 现金净流量 65 25 -109 124 133 143 资产负债率 12.82% 17.26% 24.30% 20.69% 24.35% 24.97% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 历史推荐和目标定价(人民币) 序号日期评级市价目标价