医药生物周报（23年第32周）：海外CXO龙头企业业绩及估值复盘，海外眼科龙头23Q2业绩跟踪

本周医药板块表现强于整体市场，医药商业板块领涨。本周全部 A 股下跌3.03%（总市值加权平均），沪深 300 下跌 3.39%，中小板指下跌 3.38%，创业板指下跌 3.37%，生物医药板块整体下跌 1.48%，生物医药板块表现强于整体市场。分子板块来看，医药商业上涨 0.14%，医疗服务下跌0.17%，中药下跌 0.31%，化学制药下跌 1.89%，生物制品下跌 2.70%，医疗器械下跌 3.25%。医药板块当前市盈率（ TTM ）为 26.03x，处于近5年历史估值的24.07%分位数。 关注CXO板块估值及业绩双升机会。目前处于美联储新一轮加息周期的末期，如果后续美联储货币政策边际宽松，美股创新药板块有可能出现阶段型牛市，XBI指数上行从而带动CXO板块估值提升；另外，23H1 FDA批准了26款新药，较22H1增加10款，获批新药数继21、22年持续下滑后，已出现回升趋势，商业化放量有望带动CXO板块业绩提升。我们认为24年CXO板块存在估值和业绩双升的机会，且临床前CRO和CDMO弹性更大。 海外眼科龙头23Q2业绩增长稳健，综合性企业的视力保健产品增速快于眼外科。我们整理和分析了近期发布财报的海外部分眼科企业23Q2的业绩情况：（1）海外眼科龙头23Q2业绩增长稳健。在以中国为代表的地区疫后复苏拉动下，大部分海外眼科公司在23Q2实现收入稳健增长。 （2）综合性企业的视力保健产品增速快于眼外科。强生眼科、博士伦等综合性眼科企业的视光类产品增速好于外科，主要是隐形眼镜/接触镜/OTC药物等拉动。 8月医药行业投资策略：从23年下半年短期维度来看，看好以下几个方向的超额收益：1、院内药品、器械、服务相关，但经营合规的龙头企业；2、院内药品、器械、服务相关，但产品未实现商业化销售的企业； 3、合规经营的疫苗企业，产品与外资相比具有性价比优势。4、TO B业务为主、海外收入为主的器械上游企业。5、海外收入占比大的生命科学上游企业及CXO企业。 风险提示：疫情反复的风险、创新药研发失败风险、药耗集采风险。 重点事件及国信医药观点 海外CXO龙头估值和业绩复盘 本周我们复盘美联储货币政策和创新药重磅品种放量与海外CXO龙头估值和业绩关系，分析发现： 临床前CRO与CDMO的估值变动方向与XBI指数走势基本一致，货币政策对其有部分影响。宽松货币政策环境下，创新药板块有牛市出现的机会，从而带动临床前CRO与CDMO的估值提升；而“加息预期出现”叠加“新药获批减少”则可能伴随熊市出现，但加息阶段不意味着熊市到来，重磅创新药获批对板块仍有积极影响。 临床前CRO与CDMO业绩受货币政策影响较小，受重磅创新药获批影响较大。创新药获批大年后的商业化放量刺激CDMO公司的业绩提升，同时商业化的成功带动了创新药投资情绪，并传导到临床前CRO。 临床CRO的估值和业绩受创新药获批的影响相对较弱。估值方面，临床CRO公司在加息阶段的PE走势与XBI走势有所背离，加息期间创新药板块对临床CRO估值的带动效应不明显。业绩方面，重磅创新药获批对临床CRO业绩的提升幅度较小，临床CRO的业绩提升主要源于收购、合并等带来的规模扩大。 投资建议：目前处于美联储新一轮加息周期的末期，如果后续美联储货币政策边际宽松，美股创新药板块有可能出现阶段型牛市，XBI指数上行从而带动CXO板块估值提升；另外，23H1 FDA批准了26款新药，较22H1增加10款，获批新药数继21、22年持续下滑后，已出现回升趋势，商业化放量有望带动CXO板块业绩提升。我们认为24年CXO板块存在估值和业绩双升的机会，且临床前CRO和CDMO弹性更大，建议关注关注竞争格局良好、需求逐步企稳、海外业务占比高的国内CXO龙头公司，如药明康德、康龙化成等。 （一）生物科技板块走势 我们分析XBI指数（标普生物科技ETF）在2010年至今的走势，发现： （1）宽松货币政策环境下，创新药板块有牛市出现的机会。例如2010-2015年及2020年均处于降息后低息的宽松货币政策环境，XBI处于上行周期； （2）加息阶段并不意味着创新药熊市的到来。例如2015年12月至2018年12月处于美联储加息周期，但XBI在2016年末至2018年中期处于上行周期，主要系2017年是创新药获批大年，提振了投资信心； （3）“加息预期出现”叠加“新药获批减少”可能伴随熊市出现。例如2015年12月和2022年3月的的加息周期，在加息前及加息初期，XBI均处于下行状态，同时也伴随着FDA临床新药获批数量的减少。 （二）临床前CRO：查尔斯河 估值方面，查尔斯河PE走势与XBI指数走势基本吻合，创新药牛市期间，查尔斯河估值也有所提升。业绩方面，创新药获批大年后，查尔斯河业绩提升动力较足，我们认为是商业化的成功案例带动了创新药投资情绪，进而较快传导到临床前CRO。 图1：查尔斯河 PE 及业绩复盘 （三）临床CRO：Labcorp、IQVIA、ICON、Syneos 估值方面，临床CRO公司在加息阶段的PE走势与XBI走势有所背离，加息期间创新药板块对临床CRO估值的带动效应不明显。业绩方面，除了新冠疫情期间对板块业绩刺激作用较大，重磅创新药获批对临床CRO业绩的提升幅度较小，临床CRO的业绩提升主要源于收购、合并等带来的规模扩大。 图2：Labcorp PE 及业绩复盘 图3：IQVIA PE 及业绩复盘 图4：ICON PE 及业绩复盘 图5：Syneos PE 及业绩复盘 （四）CDMO：龙沙、赛默飞、Catalent 估值方面，除龙沙外，赛默飞、Catalent PE走势与XBI指数走势基本吻合。业绩方面，创新药获大年CDMO业绩的提升较为显著，产品的商业化放量较直接地体现在CDMO公司的业绩上。 图6：龙沙 PE 及业绩复盘 图7：赛默飞 PE 及业绩复盘 图8：Catalent PE 及业绩复盘 海外部分眼科公司23Q2业绩盘点 我们整理和分析了近期发布财报的海外部分眼科企业23Q2的业绩情况： （1）海外眼科龙头23Q2业绩增长稳健。在以中国为代表的地区疫后复苏拉动下，大部分海外眼科公司在23Q2实现收入稳健增长，且有较多市场化并购事件，博士伦自2023年以来收购动作频繁。 （2）综合性企业的视力保健产品增速快于眼外科。强生眼科、博士伦等综合性眼科企业的视光类产品增速好于外科，主要是隐形眼镜/接触镜/OTC药物等拉动。 投资建议：眼科是“药物+器械+服务”三位一体的赛道，发展潜力大。眼科医疗服务市场规模超千亿，屈光手术、视光服务、白内障治疗的屈光性人工晶体、干眼症治疗等均有强消费属性，属于基础医疗外的消费升级需求。眼科于国内的疫后复苏趋势发展良好，建议关注国内龙头器械公司爱博医疗。 表1：海外部分眼科企业 23Q2 业绩梳理（亿美元/日元/欧元） （一）STAAR SURGICAL：23Q2业绩增长不如预期，下调全年业绩指引 Staar以白内障人工晶体起家，凭借独家的材料和优异的设计为屈光手术带来革命性的ICL产品。公司23Q2业绩增长不如预期，总营收0.92亿美元（+13.8%），归母净利润0.06亿美元（-53.5%），其中中国/美国/日本/其他地区23Q2营收分别为0.61/0.04/0.08/0.18亿美元（+32.9%/+12.2%/-18.3%/-12.4%），只有美国和中国区域保持正增长，但美国市场增速大幅下滑，中国市场高增速多得益于去年的低基数。同时，公司将2023年业绩指引由3.48亿美元（包括300万其他产品销售）下调为3.20~3.25亿美元（只包括ICL业务），ICL业务全年增长预期降至20%。 图9：STAAR SURGICAL 总营收（亿美元）及同比 图10：STAAR SURGICAL 归母净利润（亿美元）及同比 图11：STAAR SURGICAL 单季度营收（亿美元）及同比 图12：STAAR SURGICAL 单季度归母净利润（亿美元）及同比 图13：公司 23Q2 各区域营收（亿美元）及同比 图14：公司可植入晶状体业务营收（亿美元）及同比 （二）博士伦：23Q2业绩稳增，频繁收购强化布局，上调23年业绩指引 博士伦是全球领先的眼科保健公司，2023Q2总营收10.35亿美元（+10%），归母净利润-0.32亿美元，同比由盈转亏。各项业务营收稳健增长，其中视力保健产品收入6.46亿美元（+10%），外科产品收入1.95亿美元（+6%），眼科药物收入1.94亿美元（+15%）。视力保健产品Lumify是首个也是唯一治疗眼科去红血丝的OTC药品，23Q2贡献营收4300万美元（+23%），眼部维生素产品营收1.04亿美元（+11%），助力增长明显。鉴于二季度营收端的良好表现，公司将2023年全年业绩指引由39~39.5亿美元上调至39.5~40.0亿美元，同时重申全年（Non-GAAP）经调整EBITDA为7.0~7.5亿美元。 2023年以来公司收购频繁，包括收购AcuFocus布局白内障医疗，收购诺华旗下XIIDRA干眼症滴眼液，收购强生公司Blink眼药水和隐形眼镜药水产品线。 图15：博士伦总营收（亿美元）及同比 图16：博士伦单季度总营收（亿美元）及同比 图17：博士伦归母净利润（亿美元） 图18：博士伦单季度归母净利润（亿美元）及同比 图19：博士伦 23Q2 各业务营收（亿美元）及同比 图20：博士伦视力保健营收及同比 （三）强生：眼科业务 23Q2 业绩稳健 强生23Q2眼科业务收入共计13.08亿美元（+5.4%），其中外科收入3.69亿美元（+6.2%），隐形眼镜/其他收入9.39亿美元（+9.1%），实现稳健增长。白内障手术的复苏以及创新产品Tecnis Eyhance IOL的临床应用快速放量，OASYS系列隐形眼镜受市场需求驱动以及高效的商业化能力持续推动业绩增长。 图21：强生总营收（亿美元）及同比 图22：强生单季度总营收（亿美元）及同比 图23：强生归母净利润（亿美元）及同比 图24：强生单季度归母净利润（亿美元）及同比 图25：强生 23Q2 眼科各业务营收（亿美元）及同比 图26：强生 23Q2 眼科业务各地区营收（亿美元）及同比 （四）豪雅：海外业务驱动 23Q2 营收增长 豪雅23Q2总营收1822.88亿日元 （+1.2%） ， 归母净利润382.15亿日元（+21.0%），其中生活护理业务总营收1274亿日元（+15.0%），实现稳定增长。 眼镜镜片业务中附加值较高的产品持续增长，同时在美国和中国市场销售强劲，同比增速达17%，新产品将陆续推出；接触镜业务PB系列和线上交付业务稳健，同比增长9%；内窥镜业务在中国疫后复苏下快速反弹，欧洲市场稳定，实现同比增长13%；人工晶状体业务实现同比增长21%，尤其在中国和欧洲表现优异，公司将持续推动三焦点人工晶体在各市场商业化。 图27：豪雅总营收（亿美元）及同比 图28：豪雅单季度总营收（亿美元）及同比 图29：豪雅归母净利润（亿美元）及同比 图30：豪雅单季度归母净利润（亿美元）及同比 图31：豪雅生活护理业务营收（亿美元）及同比 （五）卡尔蔡司：订单保持较高水平，市场影响利润有所下降 卡尔蔡司23Q2总营收5.35亿欧元（+12.1%），归母净利润0.92亿欧元（+47.4%）。 2022/23财年的前九个月（2022.10.1-2023.6.30）总营收15.10亿欧元（+13.3%），其中眼科业务总营收11.52亿欧元（+12.2%），其中设备产品为增长的主要动力，由于屈光手术的激光设备运输时间延长导致所销售的产品组合变差，以及销售和研发上的加大投入导致盈利能力有所下滑，眼科业务的EBIT前九个月为1.61亿欧元，同比下降21.3%。 图32：卡尔蔡司总营收（亿欧元）及同比 图33：卡尔蔡司单季度总营收（亿欧元）