【资产配置快评】2023年第35期：Riders on the Charts：每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2023年08月07日 【资产配置快评】2023年第35期 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 投资摘要： Noactofkindness,nomatterhowsmall,iseverwasted." 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《基本面与政策面共振向上——总量“创”辩第 64期》 2023-07-31 《资产配置快评2023年第34期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-07-30 《资产配置快评2023年第33期：美联储对于通胀下行缺乏信心——7月美联储议息会议点评2023年第5期》 2023-07-27 《资产配置快评2023年第32期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-07-23 《资产配置快评2023年第31期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-07-17 —Aesop 1.汽油价格上涨和基数效应消退或推升美国CPI同比 2.美股与美债的相关性飙升暗示通胀反弹风险 3.净供给量增长不足以解释长端美债利率上行 4.期权偏斜度显示10年期美债利率或仍将居高不下 5.经济前景向好推高期限溢价是美债利率上行的主因 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 美国商业银行爆发系统性挤兑，中东地缘政治风险加剧 今年上半年，能源价格对于美国CPI同比的贡献从0.6%降至-1.7%，同期全美汽油价格持平于3.5美元/加仑，高于去年12月份的3.2美元/加仑。当前能源价格对于CPI同比贡献与汽油价格背离和2016年、2020年类似，2017年和2021年美国CPI同比都出现明显反弹，这意味着较大的美国通胀反弹风险，美联储继续加息的压力犹存。 图表1汽油价格上涨和基数效应消退或推升美国CPI同比 资料来源：Bloomberg,华创证券 随着经济衰退预期消退，加上通胀反弹尚在，期限溢价大幅反弹驱动实际利率飙升，标普500指数ETF与安硕超长期美债ETF60日相关性升至0.25，触及今年2月份以来最高水平，同时VIX指数也小幅走高，这和去年秋季的情形类似，显示通胀反弹风险促使美联储进一步加息的预期有所强化，实际利率上行令股债同时承压。 图表2美股与美债的相关性飙升暗示通胀反弹风险 资料来源：Bloomberg,华创证券 7月份各期限美债净发行量增加2464亿美元，比6月份减少3036亿美元。其中短期美 债净发行量增加3038亿美元，比6月减少1695亿美元；长期美债净发行量减少873亿 美元，比6月下降1340亿美元。今年以来美债净发行量为3300亿美元，处于10年高位， 中长期美债净发行量减少574亿美元，净供给增加不足以解释长端美债利率上行。 图表3净供给量增长不足以解释长端美债利率上行 资料来源：Bloomberg,华创证券 进入7月份以来，安硕超长期美债ETF（TLT）隐含期权偏斜度从0.3升至3.1，显示经济衰退预期减弱背景下，投资者加大对于美债价格下跌的对冲力度。金融市场避险情绪减弱引发的久期偏好下降，助推长端美债利率年内再度突破4%整数关口。考虑到八月底全球央行年会召开在即，10年期美债利率或继续保持高位震荡。 图表4期权偏斜度显示10年期美债利率或仍将居高不下 资料来源：Bloomberg,华创证券 截至8月4日，10年期美债利率升至4.03%，连续四个交易日高于4.0%，此前一度创出4.2%的年内新高。7月19日至8月3日，10年期美债利率累计上行28个基点，2年期美债利率累计上行12个基点，10年期美债期限溢价从-96个基点升至-48个基点，累计上行48个基点，这说明长端美债利率上行的主因是经济前景预期的好转。 图表5经济前景向好推高期限溢价是美债利率上行的主因 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截至8月4日， 沪深300指数权益风险溢价（ERP）为5.2%，低于过去16年平均值以上1倍标准差，已 经处于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截至8月4日，中国10年期国债远期套利回报为68个基点，比2016 年12月的水平高98个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截至8月4日，美元兑一篮子货币互换基差为-15.8个基点，Libor-OIS利差为25.1个基点，显示第一共和银行被关闭的冲击消退，离岸美元融资环境重新放松。 图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截至8月4日，铜金价格比升至4.4，离岸人民币反弹至7.2；二者背离略微缩小，近期人民币汇率低位震荡，伦铜存在补跌空间。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截至8月4日，国内股票与债券的总回报之比为25.8，略高于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 组长、首席经济学家：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 高级销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com 巢莫雯 销售经理 0755-83024576 chaomowen@hcyjs.com �春丽 销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 上海机构销售副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 销售助理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 销售助理 likaiyue@hcyjs.com 张玉恒 销售助理 zhangyuheng@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 资深销售经理 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司