【资产配置快评】2023年第13期：Riders on the Charts：每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2023年03月26日 【资产配置快评】2023年第13期 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 投资摘要： Wordsarenotthatimportantwhenyourecognizeintentions. 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《资产配置快评2023年第12期：正常的加息幅度，不正常的双重背离——3月美联储议息会议点评2023年第2期》 2023-03-23 《降准的逻辑——总量“创”辩第55期》 2023-03-20 《资产配置快评2023年第11期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-03-20 《资产配置快评2023年第10期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-03-14 《两会速评——总量“创”辩第54期》 2023-03-06 —IsabelAllende 1.全球美元流动性短缺促使美联储持续扩表 2.美国私人储蓄从中小银行流入大银行和货基 3.中小银行流动性压力尚未全面推高银行负债成本 4.金融环境收紧与欧元走强或迫使欧洲央行降息 5.欧洲商业银行的应急可转债价格大幅下跌 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 美国商业银行爆发系统性挤兑 截至3月22日，外国央行以美债为抵押品，从美联储获取的美元融资达到创纪录的600亿美元，显示近期海外银行业动荡引发了广泛的离岸美元流动性短缺。同时，包含贴现操作规模在内的其他贷款项目从3180亿美元增加至3542亿美元，表明美国中小银行仍然面临着较大的流动性压力。 图表1全球美元流动性短缺促使美联储持续扩表 资料来源：Bloomberg,华创证券 截至3月22日，美国政府型货基总资产升至4.26万亿美元，商业银行储备金升至3.43 万亿美元，隔夜逆回购规模升至2.22万亿美元。由于财政部现金存款保持稳定，政府型货基、银行储备金和隔夜逆回购的规模大幅走高，只可能是储户将存款从中小银行转移到大型银行和政府型货基的结果，尤其是政府型货基可以做到存款全额政府担保。 图表2美国私人储蓄从中小银行流入大银行和货基 资料来源：Bloomberg,华创证券 硅谷银行事件冲击下，大额存单（CDs）利率温和走高。美国联邦存款保险公司（FDIC）的数据显示：截至3月份，1个月全美大额存单利率维持在0.18%；3个月全美大额存单利率为0.67%，上升6个基点；6个月全美大额存单利率为0.97%，上升8个基点，12个月全美大额存单利率为1.49%，上升13个基点，各期限存单的升幅均低于去年四季度。 图表3中小银行流动性压力尚未全面推高银行负债成本 资料来源：Bloomberg,华创证券 2022年三季度以来，为了抑制高通胀，欧洲央行已累计加息350个基点，加上瑞信事件的冲击，欧元区金融环境指数升至101.4，欧元有效汇率升破120，双双再度逼近10年高位，由此导致欧元区5年5年通胀互换从2.6%跌至2.35%。此前20年里，金融环境指数与欧元有效汇率双双飙升往往预示着欧洲央行或将转入降息。 图表4金融环境收紧与欧元走强或迫使欧洲央行降息 资料来源：Bloomberg,华创证券 3月15日瑞士信贷被收购，并且触发应急可转债（CoCoBond）完全减记，这引发了大 规模的应急可转债抛售，欧洲商业银行首当其冲。截至3月24日，裕信银行和德意志银行的应急可转债价格都已跌破70。德银应急可转债的周跌幅为14.4%，其次是巴克莱应急可转债周跌幅为10.7%，瑞银和汇丰的应急可转债也有3%-7%的跌幅。 图表5欧洲商业银行的应急可转债价格大幅下跌 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截至3月24日， 沪深300指数权益风险溢价（ERP）为4.3%，跌破过去16年平均值以上1倍标准差，比 2020年3月的峰值低176个基点。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报明显增加，估值水平进一步回落空间不大。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截至3月24日，中国10年期国债远期套利回报为50个基点，比 2016年12月的水平高80个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截至3月24日，美元兑一篮子货币互换基差为-26.6个基点，Libor-OIS利差为25.4个基点，显示硅谷银行被关闭的冲击消退，离岸美元融资环境趋于宽松。 图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截至3月24日，铜金比反弹至4.5，离岸人民币反弹至6.9；二者背离再次走廓，近期人民币汇率走弱，伦铜存在补跌空间。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截至3月24日，国内股票与债券的总回报之比为25.9，高于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 组长、首席经济学家：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 资深销售经理 010-63214682 houbin@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 高级销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 邓洁 高级销售经理 0755-82756803 dengjie@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com 巢莫雯 销售经理 0755-83024576 chaomowen@hcyjs.com �春丽 销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 曹静婷 上海机构销售副总监 021-20572551 caojingting@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 上海机构销售副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 邵婧 高级销售经理 021-20572560 shaojing@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 销售助理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 销售助理 likaiyue@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 资深销售经理 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300) 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告