【资产配置快评】2023年第9期：Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2023年03月05日 【资产配置快评】2023年第9期 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《资产配置快评2023年第8期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-02-26 《两会前瞻——总量“创”辩第53期》 2023-02-19 《资产配置快评2023年第7期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-02-19 《资产配置快评2023年第6期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-02-13 《预期与现实：市场在担心什么——总量“创”辩第52期》 2023-02-06 投资摘要： Achampionisafraidoflosing.Everyoneelseisafraidofwinning. —BillieJeanKing 1.实际薪资增速反弹抑制美国经济衰退风险 2.欧股大涨的逻辑类似于土耳其和阿根廷股市 3.长端日债利差下行削弱日债交易区间放宽预期 4.核心PCE反弹暗示美联储回到抑制通胀反弹立场 5.美元指数受益于美欧金融环境指数重新走阔 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 俄乌冲突进一步加剧 2022年6月份美国CPI同比升至9.1%，同期名义时薪同比为6.7%，双双触及40年最高水平，在通胀水平下行快于名义时薪的推动下，实际时薪同比增速最低降至-2.4%，高于2020年6月的-2.6%，此后实际薪资增幅反弹，一方面阻止了通胀衍生型衰退，另一方面美联储没有达到常规加息幅度，也暂时避免了金融周期收缩衍生型衰退。 图表1实际薪资增速反弹抑制美国经济衰退风险 资料来源：Bloomberg,华创证券 2022年9月份以来，德国DAX指数和法国CAC指数反弹至2021年底的前期高点附近，英国FT100指数创出历史新高，其中的原因可能并非是分子端驱动的经济前景向好预期，更可能是通胀如期上行，只有企业部门可能获得实际为正的现金流,，或者把现金流增速和通胀增速之差压到最小，这与前期土耳其、阿根廷股市大涨的投资逻辑没有本质区别。 图表2欧股大涨的逻辑类似于土耳其和阿根廷股市 资料来源：Bloomberg,华创证券 去年12月份日本央行放松10年期日债利率交易区间以来，长端日债利差持续下行。过 去9周时间里，30年期与10年期日债利差从119个基点跌至93个基点，累计下行26个 基点，接近2022年8月的低点，这已经反应了全球大宗商品价格下行，输入型通胀压力回落的现实，相应投资者削减日本央行继续放宽日债利率交易区间的押注。 图表3长端日债利差下行削弱日债交易区间放宽预期 资料来源：Bloomberg,华创证券 美国1月份核心PCE同比反弹至4.7%，意味着2022年11月份美联储放缓加息速度的逻辑被证伪，金融环境指数并不能取代实际利率，作为通胀下行惯性的衡量指标。美联储需要从避免货币政策过紧风险的立场，回到预防通胀反弹风险的立场，这已经体现在利率期货市场的美联储终端利率定价中，并可能在下周鲍威尔国会证词中得到强化。 图表4核心PCE反弹暗示美联储回到抑制通胀反弹立场 资料来源：Bloomberg,华创证券 美国1月份失业率降至3.4%，零售销售环比升至3%，核心PCE同比反弹至4.7%，这些数据显示出美国经济和通胀都比较有韧性，由此导致2023年美联储加息次数增加，下半年降息预期消退，美国金融环境指数重新走高，其与欧元区金融环境指数之差再度走阔，从而引发了美元指数的大幅反弹。 图表5美元指数受益于美欧金融环境指数重新走阔 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止3月3日，沪 深300指数权益风险溢价（ERP）为4.0%，跌破过去16年平均值以上1倍标准差，比 2020年3月的峰值低206个基点。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报明显增加，估值水平进一步回落空间不大。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止3月3日，中国10年期国债远期套利回报为47个基点，比2016 年12月的水平高77个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止3月3日，美元兑一篮子货币互换基差为-12.3个基点，Libor-OIS利差为 1.7个基点，显示瑞信信用风险的定价结束，离岸美元融资环境转向宽松。图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止3月3日，铜金比下行至4.8，离岸人民币反弹至6.9；二者背离重新扩大，近期人民币汇率明显走弱，伦铜存在补跌空间。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止3月3日，国内股票与债券的总回报之比为26.7，高于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 组长、首席经济学家：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 公募机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 高级销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 刘懿 高级销售经理 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 侯斌 销售经理 010-63214682 houbin@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 蔡依林 销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 销售助理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com 巢莫雯 销售经理 0755-83024576 chaomowen@hcyjs.com 张嘉慧 销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 邓洁 销售经理 0755-82756803 dengjie@hcyjs.com �春丽 销售助理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 曹静婷 销售副总监 021-20572551 caojingting@hcyjs.com 官逸超 销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 资深销售经理 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 邵婧 高级机构销售 021-20572560 shaojing@hcyjs.com 蒋瑜 销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 销售助理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 销售助理 likaiyue@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 销售总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 高级销售经理 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 高级销售经理 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300) 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见