【资产配置快评】2023年第28期：Riders on the Charts，每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2023年06月26日 【资产配置快评】2023年第28期 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《【华创总量联合】政策的预期与现实——总量“创”辩第61期》 2023-06-19 《资产配置快评2023年第27期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-06-18 《资产配置快评2023年第26期：Higher尚未结束，Longer才刚开始——6月美联储议息会议点评2023年第4期》 2023-06-15 《资产配置快评2023年第25期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-06-11 《校准经济基本面与市场预期的水位线差异— —总量“创”辩第60期》 2023-06-05 投资摘要： Don'tyoustoprunninganddon'tyoueverlookbehindyou.There'snothingforyoubehindyou.Allthatexistsiswhat'sahead. —BoJackHorseman 1.英债利率曲线未能持续倒挂支撑英国通胀水平 2.欧洲家庭消费支出仍然明显低于其长期趋势线 3.美国新屋强劲需求带动新屋开工量超预期增加 4.美国商业地产信贷规模再创历史新高 5.资产驱动或持续刺激美国商业银行信贷增长 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 美国商业银行爆发系统性挤兑，中东地缘政治风险加剧 6月22日，英国央行超预期加息50个基点，其基准政策利率从4.5%升至5.00%。自从 2021年12月开启本轮加息以来，英国央行累计加息490个基点，但是5月份英国通胀水平依然高达8.7%，其背后原因是英国政府不断增长的财政赤字，导致短端英债利率上行无法持续快于长端英债利率，英债利率曲线无法持续倒挂抑制银行信贷增长。 图表1英债利率曲线未能持续倒挂支撑英国通胀水平 资料来源：Bloomberg,华创证券 截至今年一季度，欧元区实际家庭消费支出5.75万亿欧元，连续第二个季度回落；英国 实际家庭消费支出1.35万亿英镑，持平于2022年。新冠疫情导致英国与欧元区家庭消费实际支出断崖式收缩。在缺少大规模经济刺激的情况下，疫后消费支出修复乏力，大幅低于其长期增长趋势线，这意味着欧元区和英国潜在GDP增速不可逆的回落。 图表2欧洲家庭消费支出仍然明显低于其长期趋势线 资料来源：Bloomberg,华创证券 美国房价增速大幅度放缓重新激活了美国房地产市场的需求。成屋供给不足的压力向新房蔓延。2022年10月以来，美国成屋去化周期从3.3个月降至2.9个月，2月份一度降 至2.6个月，远远低于正常的6个月，同期新屋去化周期从9.7个月降至7.6个月。新屋 强劲需求带动开工量激增，5月份美国新屋开工量163万套，升至12个月以来最高水平。 图表3美国新屋强劲需求带动新屋开工量超预期增加 资料来源：Bloomberg,华创证券 截至6月14日，美国商业银行的商业地产信贷升至2.93万亿美元，超过3月中旬的高 点2.92万亿美元，再创历史新高，显示中小银行的动荡并未直接演变成针对商业地产领域的信贷收缩。商业地产贷款的表现也保持稳定，今年一季度美国商业地产贷款逾期率为0.8%，这意味着商业地产贷款的坏账风险不大，预计距离发展成为系统性风险还很遥远。 图表4美国商业地产信贷规模再创历史新高 资料来源：Bloomberg,华创证券 抗疫经济刺激推高美国私人部门存款规模，由于信贷需求低迷，商业银行证券投资占总资产的比例升至26.1%的历史高位。在美债到期高峰的驱动下，2022年以来商业银行不断将证券投资转成收益更高的贷款。截止今年一季度，证券投资规模为5.6万亿美元， 比疫情之前3-3.5万亿美元至少高出2万亿美元，这或者意味着商业银行仍然有较大放贷空间。 图表5资产驱动或持续刺激美国商业银行信贷增长 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截至6月23日， 沪深300指数权益风险溢价（ERP）为5.7%，高于过去16年平均值以上1倍标准差，已 经处于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截至6月23日，中国10年期国债远期套利回报为59个基点，比 2016年12月的水平高89个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截至6月23日，美元兑一篮子货币互换基差为-17.8个基点，Libor-OIS利差为31.0个基点，显示第一共和银行被关闭的冲击消退，离岸美元融资环境重新放松。 图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截至6月23日，铜金比回升至4.4，离岸人民币跌至7.2；二者背离扩大，近期人民币汇率走弱，伦铜存在补跌空间。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截至6月23日，国内股票与债券的总回报之比为24.7，略低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 组长、首席经济学家：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 高级销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com 巢莫雯 销售经理 0755-83024576 chaomowen@hcyjs.com �春丽 销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 上海机构销售副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 销售助理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 销售助理 likaiyue@hcyjs.com 张玉恒 销售助理 zhangyuheng@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 资深销售经理 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有