可转债打新系列：燃23转债：综合性公用事业领先企业

可转债打新系列 燃23转债：综合性公用事业领先企业 2023年07月26日 转债基本情况分析： 燃23转债发行规模30.00亿元，债项与主体评级为AAA/AAA级；转股价7.72元，截至2023年7月24日转股价值100.78元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.07元，到期补偿利率7%，属于新发行转债较低水平。按2023年7月24日6年期AAA级中债企业债到期收益率3.10%的贴现率计算，债底为89.15元，纯债价值较高。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本和流通股本的摊薄压力均为13.51%，对现有股本存在一定摊薄压力。 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com 中签率分析： 截至2023年7月24日，公司前三大股东深圳市人民政府国有资产监督管理委员会、香港中华煤气投资有限公司、港华投资有限公司分别持有占总股本40.10%、16.36%、9.30%的股份，前十大股东合计持股比例为85.05%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在90%左右。剩余网上申购新债规模为3.00亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于850-950万户，预计中签率在0.0032%-0.0035%左右。 相关研究1.土地市场跟踪系列专题：年关过半，房企拿了多少地？-2023/07/252.可转债打新系列：宏微转债：新型电力半导体器件领军企业-2023/07/24 3.可转债打新系列：神通转债：汽车非金属部 件及模具供应商-2023/07/24 申购价值分析： 公司所处行业为燃气Ⅲ（申万三级），从估值角度来看，截至2023年7月24日收盘，公司PE(TTM)为17倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等偏 下水平，市值223.81亿元，处于较高水平。截至2023年7月24日，公司今年以来正股上涨21.25%，同期行业（申万一级）指数上涨4.33%，万得全A上涨1.77%，上市以来年化波动率为32.78%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为3.68%，存在一定股权质押风险。 4.城投、产业利差跟踪周报20230723：城投产业利差总体继续下行-2023/07/235.信用一二级市场跟踪周报20230723：发行减少，收益率整体下行、信用利差整体下行-2023/07/23 燃23转债规模较大，债底保护较高，平价高于面值。综合审慎考虑，我们给予燃23转债上市首日20%的溢价，预计上市价格为121元左右，建议积极 参与新债申购。 公司经营情况分析： 2023年1-3月，公司实现营收75.78亿元，同比上升11.67%；营业成本 65.36亿元，同比上升12.45%；实现归母净利润为2.58亿元，同比增加14.00%。 竞争优势分析： 企业定位：综合性公用事业领先企业。1）产业链上下游一体化优势。公司经营业务涵盖了气源供应到终端销售的全部环节，建立了集资源采购、接收、储运、销售一体化的天然气产业链，初步实现了上下游一体化；2）区位优势。公司所在的粤港澳大湾区高度重视绿色低碳发展，正大力推进天然气发电等重点应用领域，天然气需求强劲。同时公司在江西等11省（区）形成了一定的区域集聚和规模效应；3）管理和品牌优势。公司管理层及技术人员生产运营管理经验丰富。公司所获奖项众多。4）技术与研发优势。公司建有多个科研工作站和研究院，科技创新体系成熟，累计获得专利数量较多。5）特许经营优势。截至2022年末，公司及其控股子公司已在国内11省（区）拥有53个燃气业务特许经营权。公司产品具有显著的大众识别功能，核心竞争能力突出。风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1燃23转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2深圳燃气基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析7 2.3公司经营业绩8 2.4同业比较与竞争优势9 3募投项目分析11 4风险提示12 插图目录13 表格目录13 1燃23转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 燃23转债发行规模30.00亿元，债项与主体评级为AAA/AAA级；转股价 7.72元，截至2023年7月24日转股价值100.78元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.07元，到期补偿利率7%，属于新发行转债较低水平。按2023年7月24日6年期AAA级中债企业债到期收益率3.10%的贴现率计算，债底为 89.15元，纯债价值较高。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本和流通股本的摊薄压力均为13.51%，对现有股本存在一定摊薄压力。 债券代码113067.SH债券简称燃23转债 表1：燃23转债发行要素表 公司代码601139.SH 公司名称深圳燃气 发行额30.00亿元 债项/主体评级AAA/AAA 期限（年）6年 利率0.20%、0.40%、0.80%、1.20%、1.80%、2.00% 转股起始日期2024-02-02 预计发行/起息日期2023-07-27 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价7.72元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，85% 原始股东股权登记日2023-07-26 补偿条款到期赎回价格：107元 申购代码/配售代码783139/764139 网上申购及配售日期2023-07-27 主承销商国信证券 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2023年7月24日，公司前三大股东深圳市人民政府国有资产监督管理委员会、香港中华煤气投资有限公司、港华投资有限公司分别持有占总股本40.10%、16.36%、9.30%的股份，前十大股东合计持股比例为85.05%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在90%左右。剩余网上申购新债规模为3.00亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于 850-950万户，预计中签率在0.0032%-0.0035%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为燃气Ⅲ（申万三级），从估值角度来看，截至2023年7月24 日收盘，公司PE(TTM)为17倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等偏下水 平，市值223.81亿元，处于较高水平。截至2023年7月24日，公司今年以来正股上涨21.25%，同期行业（申万一级）指数上涨4.33%，万得全A上涨1.77%，上市以来年化波动率为32.78%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为3.68%，存在一定股权质押风险。 燃23转债规模较大，债底保护较高，平价高于面值。参考同行业内贵燃转债 （规模为9.18亿元，评级为AA，转股溢价率为7.53%）和皖天转债（规模为9.30亿元，评级为AA+，转股溢价率为8.71%），综合审慎考虑，我们给予燃23转债上市首日20%的溢价，预计上市价格为121元左右，建议积极参与新债申购。 2深圳燃气基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司是一家以燃气批发、管道和瓶装燃气供应、燃气输配管网的投资和建设企业。公司推行安全优质的品牌策略，引进欧洲现代化灌装设备，拥有深圳市规模巨大的液化气储配基地，占据深圳市最大的瓶装气市场份额。此外，公司运用市场化手段，成功控股深圳市及江西、安徽、广西等多个异地城市的燃气项目。燃气供应服务连续多年被中国质量协会列为全国用户满意服务项目、被广东省用户委员会授予用户“三满意”荣誉称号。 自2020年起至今，公司主营收入以城市燃气、燃气资源、综合能源和智慧服务为主。其中城市燃气项目占比最大，三年平均占主营收入60%以上。获得深圳市30年独家特许经营权的管道天然气业务是公司最主要的收入来源，为公司确立了稳定收入的基础。 公司主营业务收入主要来自于境内，占主营收入比例超九成。公司产品主要在中国境内进行销售。境外销售产品主要为天然气及石油气，销售收入占公司营业总收入的比例较低，不足10%。 公司主营业务分产品销售情况（%）公司主营业务分地区销售情况（%） 100% 80% 城市燃气燃气资源综合能源智慧服务 100% 80% 境内境外 60%60% 40% 20% 0% 2020 2021 2022 40% 20% 0% 资料来源：募集说明书，民生证券研究院资料来源：募集说明书，民生证券研究院 公司所属行业为公用事业行业下的燃气行业。产业链上游为国产气、进口管道气和进口LNG等油气资源开采；下游消费应用广泛，主要为通过城市管网输送的居民用气，工商用气和燃气发电。 上游天然气管道运输瓶颈逐渐解决，天然气市场供应主体趋向多元化。天然气资源和管网输配能力的规模直接决定了天然气行业的生产经营规模。我国天然气输送管网原主要掌控在中石油、中石化及中海油手中，上述三家龙头企业依托资源、技术等方面的优势，在中国拥有天然气管道建设和运营管理的先发优势。但随着我国油气体制改革的逐步深入，制约天然气管道运输的因素逐步弱化，天然气市场供 应主体逐步多元化，为提高国家资源保障能力提供了良好的发展环境。 下游城镇化加速、碳中和及产业升级推动城市燃气需求稳增。分消费领域来看，随着我国城镇化的发展及城市燃气管网建设加快，居民天然气需求量将不断提高；随着我国制造业的持续发展及工业燃料升级工程的进一步实施，工商用气需求增长前景可观；随着中国天然气供应保障能力的进一步提升和电气化进程的持续推进，天然气发电有望成为调峰电力主要来源之一。 我国天然气产销差逐年扩大，对进口依赖逐步提升。近年来，随着城镇化推进、管网设施完善、生活水平提升、大气污染治理及新能源融合发展需要，我国天然气消费量持续以较高速度增长。虽然我国天然气储量和产量也在稳步增长，但因我国天然气消费需求增长较快，产销差呈逐年扩大趋势，我国天然气对外依存度仍较高。 LNG（液化天然气）重要性逐步提升。我国为全球第一大LNG进口国。截至2023年4月，《中国LNG工厂与接收站分布图》收录了已投产、在建和规划中的LNG接收站约92座，LNG工厂约492座。在我国天然气供需缺口持续扩大及LNG进口需求量持续增长的背景下，预计未来LNG在中国天然气市场中扮演的角色将愈发重要。 油气管理体制改革进一步推动油气产供储销体系建设。自2019年3月开始，国家对油气市场采取了一系列改革措施。2021年3月，“三桶油”相关资产划转基本到位，上游多元供应，中游国家统筹管控，下游区域市场的“X+1+X”油气市场格局初步形成。预计这一改革成果将进一步推动油气产供储销体系建设，为我国“十四五”期间油气体制改革成果的持续深化提供有力支持。 中国天然气产量及销量（亿立方米）中国LNG进口量（万吨） 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 产量销量产销差 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 进口量增长率 20182019202020212022 60% 40% 20% 0% -20% -40% 资料来源：国家统计局，国家能源局，民生证券研究院资料来源：中华人民共和国海关总署，民生证券研究院 天然气作为低碳转型的重要能源，在一次能源中的占比持续提升。“双碳”目标背景下，出于能源安全和新型电力系统建设的考虑，天然气有望成为我国现代清洁能源体系的主体能源之一。近年来，尽管我国天然气消费量持续以较高速度增长，2022年天然气占一次能源消费总量比例提升至5.90%，但与全球平均水平仍有较 大差距。长期来看，天然气具备显著的增长潜力。 天然气产供储销体系的逐步完善及能源转型升级政策的实施将助推城市燃气行业持续发展。近年来在国家政策的大力支持下，中国天然气产供储销体系建设步入快车道。天然气进口“四大战略通道”格局基本建成，