可转债打新系列：顺博转债：国内再生铝合金锭铸造领先企业

可转债打新系列 顺博转债：国内再生铝合金锭铸造领先企业 2022年08月11日 转债基本情况分析： 顺博转债发行规模8.30亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价20.43 元，截至2022年8月10日转股价值100.34元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.33元，到期补偿利率8%，属于新发行转债一般水平。按2022年8月10日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.28%的贴现率计算，债底为81.04元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本 分析师谭逸鸣 的摊薄压力为9.25%，对流通股本的摊薄压力为32.31%，对现有股本的摊薄压力较大。 执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com 中签率分析： 截至2022年8月10日，公司前三大股东王增潮、王真见、王启分别持有 相关研究 占总股本25.19%、24.09%、6.30%的股份，前十大股东合计持股比例为74.64%， 1.可转债打新系列：嵘泰转债：汽车铝合金精 根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在80%左右。剩余网上申购新债规模为1.66亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1050-1150万户，预计中签率在0.0014%-0.0016%左右。 密压铸件优势企业-2022/08/10 2.利率专题：二季度货币基金市场有何变化？ -2022/08/10 3.聚焦区县系列：三个维度透视山东区县-20 申购价值分析： 22/08/10 公司所处行业为铝（申万三级），从估值角度来看，截至2022年8月10日收盘，公司PE(TTM)为23倍，在收入相近的10家同业企业中处于同业中等偏上水平，市值90.00亿元，处于同业较低水平。截至2022年8月10日，公司 4.土地专题：从房企拿地变化看区域财政压力 -2022/08/09 5.城投、产业利差跟踪周报20220807：城投 产业利差多下行-2022/08/07 今年以来正股上涨41.27%，同期行业指数下跌3.03%，万得全A下跌11.68%，上市以来年化波动率为78.68%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，不存在股权质押风险。 顺博转债规模较小，债底保护较低，平价高于面值，综合考虑，我们给予顺 博转债上市首日23%的溢价，预计上市价格为123元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2022年1-3月公司实现营业收入28.02亿元，较上年同期增加68.48%， 营业成本26.36亿元，较上年同期增长73.02%。2022年1-3月，公司实现归母净利润1.27亿元，同比增加61.29%，实现销售毛利率5.92%，同比下降2.46pct，实现销售净利率4.78%，同比下降0.59pct。 竞争优势分析： 企业定位：国内再生铝合金锭铸造领先企业：1）业务运营效率优势。公司 保持较高的资产周转率和营运资金周转率，实现了较高的净资产收益率并逐步扩大生产经营规模。2）产品布局多元化优势。公司已初步形成了辐射西南地区、华南地区、华东地区及华中区域等再生铝主要消费市场的经营网络，有利于拓展产品的销售市场和产品的应用行业。3）丰富的国内供应商资源优势。公司铝合金锭的生产、销售和受托加工业务全部来自国内客户，且公司的原材料采购主要来自国内供应商，在国内拥有广泛的采购渠道和供应商网络。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产 收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1顺博转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2顺博合金基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析8 2.3公司经营业绩9 2.4同业比较与竞争优势10 3募投项目分析12 4风险提示13 插图目录14 表格目录14 1顺博转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 顺博转债发行规模8.30亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价20.43 元，截至2022年8月10日转股价值100.34元；发行期限为6年，各年票息的 算术平均值为1.33元，到期补偿利率8%，属于新发行转债一般水平。按2022年 8月10日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.28%的贴现率计算，债底为 81.04元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为9.25%，对流通股本的摊薄压力为32.31%，对现有股本的摊薄压力较大。 债券代码127068.SZ债券简称顺博转债 表1：顺博转债发行要素表 公司代码002996.SZ 公司名称顺博合金 发行额8.30亿元 债项/主体评级AA-/AA- 期限（年）6年 利率0.30%、0.60%、1.00%、1.60%、2.00%、2.50% 转股起始日期2023-02-20 预计发行/起息日期2022-08-12 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价20.43元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，85% 原始股东股权登记日2022-08-11 补偿条款到期赎回价格：108元 申购代码/配售代码072996/082996 网上申购及配售日期2022-08-12 主承销商国海证券 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2022年8月10日，公司前三大股东王增潮、王真见、王启分别持有占总股本25.19%、24.09%、6.30%的股份，前十大股东合计持股比例为74.64%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在80%左右。剩余网上申购新债规模为1.66亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1050-1150万户，预计中签率在0.0014%-0.0016%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为铝（申万三级），从估值角度来看，截至2022年8月10日 收盘，公司PE(TTM)为23倍，在收入相近的10家同业企业中处于同业中等偏上 水平，市值90.00亿元，处于同业较低水平。截至2022年8月10日，公司今年以来正股上涨41.27%，同期行业指数下跌3.03%，万得全A下跌11.68%，上市以来年化波动率为78.68%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，不存在股权质押风险。 顺博转债规模较小，债底保护较低，平价高于面值。参考同行业内华峰转债（规模3.52亿元，评级A+，转股溢价率21.63%）和明泰转债（规模10.15亿元，评级AA，转股溢价率9.17%），综合考虑，我们给予顺博转债上市首日23%的溢价，预计上市价格为123元左右，建议积极参与新债申购。 2顺博合金基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司主营业务为再生铝合金锭的生产和销售，主要利用各种废铝材料，通过预处理、分选、熔炼、合金化、精炼、浇铸等环节及相关生产工艺，为客户提供各类标准牌号或特殊定制牌号的铝合金锭，用于各类压铸铝合金产品和铸造铝合金产品的生产，从而实现铝资源的循环利用。 公司的主要产品为各种牌号的铝合金锭，广泛应用于生产汽车、摩托车、机械设备、通信设备、电子电器、五金灯具等行业中的铝合金铸造件和压铸件，主要销往西南、华南、华东、华中等地区。公司生产的铝合金锭的牌号种类较多，主要牌号为ADC12、A380、AC4B等，其中ADC12是再生铝合金中应用最广泛、最具代表性的牌号。 公司营业收入主要来源于铝合金锭。2021年，铝合金锭、受托加工费、延压铝材、信息服务占同期主营业务收入的比例分别为98.99%、0.35%、0.65%和0.01%。 图1：2021年营业收入构成 0.65% 0.35% 0.01% 98.99% 铝合金锭受托加工费延压铝材信息服务 资料来源：wind，民生证券研究院 公司所处行业为废弃资源综合利用业之金属废料和碎屑加工处理行业。 再生铝已经成为中国铝工业的重要组成部分。根据中国有色金属工业协会再生金属分会提供的数据，2021年国内再生铝产量达到765万吨，相当于原铝和再生铝总产量的16.58%，再生铝已经成为中国铝工业的重要组成部分。随着铝产品报废周期集中到来，我国废铝的社会保有量将迅速增加。根据国际铝业提供的数据，中国建筑业、易拉罐、耐用消费品等废铝回收率均高于日韩、美国、加拿大等国家。 行业供求良好，产量持续增长。再生铝行业的供求状况集中体现为再生铝产品供求平衡情况下的产品销量及其变动情况，由于再生铝企业基本上都实行以销定 产的生产模式，产销量基本一致，因此，再生铝行业的产品产量也可以基本反映行业的供求状况。2006-2021年，再生铝行业经历了持续增长的阶段，产量增长至765万吨。 图2：我国再生铝和原铝产量情况（万吨）图3：我国再生铝产量增长情况（万吨，%） 5000 1000再生铝同比增速（右）2 再生铝原铝 4000800 3000600 2000400 1000200 00 资料来源：中国有色金属工业年鉴，中国金属通报，民生证券研究院资料来源：中国有色金属工业年鉴，民生证券研究院 行业处于竞争较为充分、市场化程度较高的发展阶段。我国再生铝企业大部分规模较小，市场化程度和竞争强度较高。当前我国再生铝企业的产品同质化较高，再生铝企业之间的主要竞争因素是价格。再生铝行业内的企业毛利率普遍较低，小企业缺乏维持高资产周转率的经营管理经验、抗风险能力，容易被市场淘汰。行业内规模较大的企业有更多的融资渠道和技术研发实力进行新市场、新产品的开拓，相比小企业有更强的生产能力和更高的技术水平，更易获得大客户的订单。 未来优势企业将逐步扩大规模市场份额，提高产业集中度。未来，在市场竞争和产业政策、环保政策的推动下，再生铝行业的竞争格局的总体发展趋势为小规模再生铝企业的数量逐步减少，具备规模优势的企业市场份额将进一步扩大，我国再生铝市场集中度也将进一步提高。根据中国有色金属工业协会再生金属分会出具的《2020年中国再生有色金属产业发展报告（再生铝篇）》，全国再生铝总产能已超过1400万吨，规模居前十位的再生铝企业产能合计超过600万吨，占比超过40%；形成了立中集团、华劲铝业、顺博合金等规模化再生铝企业，产业集中度有所提升。 图4：2020年主要再生铝企业市场占有率情况 立中集团顺博合金怡球资源其他企业 6.24%5.00% 4.20% 84.56% 资料来源：中国有色金属工业协会，wind，民生证券研究院 再生铝行业与上下游行业之间是相互依存关系。公司所处行业上游主要为废铝行业，终端下游行业主要用于生产汽车、摩托车、机械设备、通信电子、电子电器及五金灯具等行业中的铝合金铸造件和压铸件。 上游国内废铝供应较快增长。再生铝行业的产品和主要原材料的价格是充分市场化的，废铝材料较多来自旧废铝。随着国内废铝保有量的不断增长和进口废铝政策限制，从2011年开始，我国铝废料进口量逐年呈现负增长。未来国内废铝材料的发展趋势大概率是供过于求，我国也将从废铝进口国转变为废铝出口国，甚至带动再生铝企业的海外投资和产能转移。废铝不存在标准化产品，根据灵通网公布的广东佛山南海有色市场对破碎生铝（91%-93%）的市场报价，作为废铝材料的市场价格，ADC12（再生铝主要的产品牌号）的市场价格与其基本保持同步波动。 图5：我国铝废料及碎料进口情况（万吨，%）图6：破碎生铝与ADC12的市场价格情况（万元/吨） 300 250 200 150 100 50 0 80% 进口数量 同比增长（右） 60% 40% 20% 0% -20% -40% 2022H1 2021 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 -60% 2.8 2.4 2 1.6 1.2 0.8 0.4 20 2017 2017/