【中泰研究丨晨会聚焦】政策重在防风险-宏观与产业数据月报

【中泰研究丨晨会聚焦】政策重在防风险-宏观与产业数据月报 证券研究报告2023年7月25日 今日预览 研究分享>> 晨报内容回顾： 欢迎关注中泰研究所订阅号 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004电话： Email： 【宏观】张德礼：政策重在防风险-宏观与产业数据月报 【固收】肖雨：商业银行全面增持，广义基金增利率减信用——6月中债登、上清所托管数据点评 研究分享 ►【宏观】张德礼：政策重在防风险-宏观与产业数据月报 每年以经济为主题的政治局会议中，7月召开的这次可能是关注度最高的，根据上半年的经济运行情况，为下半年政策定调。今年尤其如此，对政策的预期成为影响资本市场的最重要变量。 2023年7月24日，政治局会议召开。从通稿看，会议认为经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程，就扩大内需、提振信心和防范风险这三个当前的热点问题都做了部署，其中对房地产、资本市场、地方债务的定调都超预期。 具体来看，以下几点值得关注： 第一，没有提“房住不炒”。2019年4月以来，以经济为主题且涉及房地产的历次政治局会议中，除2021年12月的这次外，其余会议都提到了“房住不炒”。本次会议除不再提“房住不炒”外，对房地产的定调也发生了明显变化，指出“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展”。 我们的理解是，房地产政策调整，更多是基于防风险的需要，而非再次将其作为稳增长的抓手。除城镇化放缓、老龄化加速等中长期变量外，二手房价格下跌、居民信心偏弱等短期因素，也抑制居民购房意愿和购房能力，导致房地产市场供求关系发生重大变化。6月全国商品房销售面积同比下降17.6%，7月高频数据进一步走弱，政策及时调整有助于避免房地产业陷入恶性循环。 未来可能出台的政策，一是包括一线在内的更多城市调降房贷利率；二是部分强二线进一步放松限购要求；三是在房企端，落实政策推动保交楼，毕竟销售改善是房地产业形成良性循环的前提，而保交楼进度又会影响居民购房意愿。 第二，地方债务化解提速。今年4月政治局会议中，要求“加强地方政府债务管理，严控新增隐性债务”，本次会议则要求“要有效化解地方债务风险，制定实施一揽子化解方案”。 对比来看，本次会议至少有两点边际变化：一是，考虑到当前地方财政的实际情况，没有要求严控新增，地方政府的自由度或有提高；二是，制定实施一揽子化解方案，意味着地方化债的步伐加快，预计将通过优化债务结构、低成本融资置换到期的高息债务、地方政府注入资产等举措来实现。第三，稳增长的增量政策不多，更多是落实已有政策。从通稿来看，加大逆周期调节力度，需要兼顾经济质的有效提升和量的合理增长两个目标。和以往通常写法不同的是，本次通稿将高质量发展和扩大需求分成两段来写，且高质量发展放在前面，彰显了高质量的重要性。 具体措施方面，在近期已出台政策的基础上，关于增量政策的着墨不多。我们的理解是，在近期各类促消费政策和服务业低基数的支撑下，全年实现5%左右增长目标的难度或不大，因此本次政治局会议关于增量政策的部署并不多，主要是强调了已有政策的落实。不过若地产和出口超预期走弱，三季度不排除进一步出台政策的可能。 第四，对人民币汇率和资本市场都有积极定调。在弱预期的压制下，二季度以来人民币经历一轮贬值。往后看，随着中美两国经济和货币政策周期从分化到收敛，人民币的贬值压力趋于缓解。本次会议指出“要保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，释放了稳汇率的积极信号。此外，会议指出“要活跃资本市场，提振投资者信心”，当前A股市场情绪较为低迷，相关定调或有助于提升市场风险偏好，未来资本市场的改革也有望加快。 第五，产业政策重点在数字经济和平台企业。数字经济与先进制造业、现代服务业深度融合。延续4月政治局会议的部署，促进人工智能发展的同时要注重安全。在4月政治局会议“要推动平台企业规范健康发展”的基础上，增加了“持续”的提法，释放了更积极的信号。 第六，支持民营企业发展，是提振信心的重要举措。7月19日印发《中共中央国务院关于促进民营经济发展壮大的意见》，共三十一条。在4月政治局会议“解决政府拖欠企业账款问题”的基础上，本次会议强调“要坚决整治乱收费、乱罚款、乱谈判”，同时指出“要建立健全与企业的常态化沟通交流机制”。信心不足是当前需要解决的重要问题，有必要保持政策的持续性和可预期性，进而推动信心恢复。 第七，稳就业被提高到战略高度通盘考虑。今年上半年，经济结构长期的转型升级，与疫后经济短期的非对称复苏，令结构性就业压力与收入分化问题凸显，青年失业率不断创新高，部分群体的收 入也有待提高。本次政治局会议强调“加大民生保障力度”，并且首次把“稳就业提高到战略高度通盘考虑”，预计后续或有结构性财政政策来进一步支持。 总的来说，本次政治局会议对扩大内需、提振信心和防范风险都做了部署，政策超预期的集中在房地产和地方债务化解。扩大内需方面，政策重点在推动已出台政策的落实，新增政策的着墨不多。政策继续保持定力，在稳增长、防风险和促改革之间寻求平衡。 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《政策重在防风险-宏观与产业数据月报》发布时间：2023年7月25日 报告作者：张德礼中泰宏观行业负责人S0740523040001 ►【固收】肖雨：商业银行全面增持，广义基金增利率减信用——6月中债登、上清所托管数据点评 6月托管量增加额环比增加。截至2023年6月末，中债登、上清所托管量合计133.09万亿元，较 5月末增加9,228亿元，增加额环比增加3,598亿元。其中：中债登债券托管量100.33万亿元，环比增加7,697亿元，增量主要来源于国债（3,824亿元）和政金债（2,241亿元）；上清所债券托管量32.76万亿元，环比增加1,531亿元，主要系商金债（831亿元）和政金债（750亿元）环比增加明显。 分债券类型看，利率债净融资环比略有增长，信用债净融资转为净流入，同业存单净融资转为净流出。1）利率债托管量环比增加7,692亿元（增加额环比增加653亿元），国债、地方债和政金债 托管量分别环比变动3,824亿元、1,627亿元和2,241亿元，商业银行、广义基金和券商均增持较大 规模，分别为2,889亿元、2,458亿元和1,502亿元。2）信用债托管量环比减少33亿元（5月环比为-2,316亿元），其中企业债、中票、短融、超短融环比分别变动-147亿元、381亿元、-151亿元、 -116亿元，广义基金减持信用债规模较大，减持883亿元。3）6月同业存单托管规模环比增加24 亿元，其中广义基金减持2,067亿元，商业银行增持1,365亿元。 分机构看，商业银行全面增持，广义基金增持利率债，减持信用债和同业存单。1）商业银行全面增持。6月，商业银行增持利率债2,889亿元，其中分别增持1,756亿元国债、986亿元地方债和147亿元政金债；增持信用债590亿元，分别增持330亿元中票和162亿元超短融；增持同业存单 1,365亿元。2）广义基金增持利率债，减持信用债和同业存单。6月，广义基金增持利率债2,458 亿元，其中国债、地方债和政金债增持规模分别为548亿元、355亿元和1,554亿元；减持信用债 883亿元，主要系减持了423亿元超短融和325亿元短融；减持同业存单2,067亿元。3）券商增持利率债和同业存单，减持信用债。6月，券商增持1,502亿元利率债，其中国债、地方债和政金债增持规模分别为785亿元、135亿元和582亿元；减持信用债78亿元，主要为减持企业债；增持 同业存单364亿元。4）保险继续全面增持。6月，保险增持502亿元利率债，其中国债、地方债 和政金债增持规模分别为247亿元、187亿元和68亿元；增持信用债57亿元；增持同业存单30亿元。5）外资增持利率债和同业存单，减持信用债。6月，境外机构增持384亿元利率债，其中国债、地方债和政金债增持规模分别为218亿元、2亿元和165亿元；减持信用债23亿元，主要 为减持中票；增持同业存单568亿元。 杠杆率上升。根据银行间市场质押式回购成交量数据估算，预计6月末债市杠杆率为109.5%，较5月末增加1.17百分点。 风险提示：货币政策超预期变动；信用风险大幅增加。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《商业银行全面增持，广义基金增利率减信用——6月中债登、上清所托管数据点评》 发布时间：2023年7月24日 报告作者：肖雨中泰固收分析师S0740520110001 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。