量化转债周报：上半年转债强赎概率上升，下修更为密集

核心观点: 根据我们对转债条款的相关跟踪，我们关注到3-5月强赎概率相比年初有所上升（强赎概率=月强赎转债数量/月触发赎回条款转债数量），3月和4月强赎概率分别为39%和38%，5月强赎概率上升至50%，背后意味着转债发行人当前更偏向转债满足强赎条件后快速通过强赎促转股。此外，我们认为转债强赎概率上升有可能对高平价转债的估值水平形成压力，原因在于投资者担心持仓中的高平价转债因发行人实施强赎导致其溢价率快速下降，建议投资者增加对上述风险的关注。 相关研究 【银河金工】转债新规下的定价模型更新和绝对收益策略改进 转债市场概况 本 周 （2023年7月10日 至7月14日）， 中 证 转 债 涨 幅为0.22%，表现优于中证全指（0.14%）。上证转债指数上涨0.11%，深 证 转 债 指 数 上 涨0.50%。 我 们 计 算 的 转 债 平 价 指 数 全 周 上涨0.21%，100以上平价区间转债的转股溢价率均有所抬升。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动+0.17%、+0.22%、+1.02%，目前处于历史81%、82%、8%分位数。截 至2023年7月14日，存 量可转 债共498只， 余额为8480.05亿元。转债市场总成交额为2582.21亿元，日均成交额为458.76亿元，较上周有所回暖。本周发行2只转债，无新上市转债。 行业变化与因子表现 转 债 市 场 本 周 表 现 较 好 的 前 五 大 行 业 转 债 分 别 为 轻 工 制 造（3.17%）、公用事业（2.18%）、国防军工（1.89%）、有色金属（1.87%）和汽车（1.68%）；表现较差的五大行业转债分别为社会服 务 （-3.29%）、 通 信 （-2.38%）、 计 算 机 （-2.13%）、 传 媒 （-1.93%）、食品饮料（-0.68%）。防御性因子和低估值因子在因子表现方面显示出明显的防御性优势。本周市场整体呈现震荡上行趋势，转债市场的防御性优势得到了充分的体现，投资者更倾向于选择防御性较强、低估值的转债。由于复合因子具有较强的防御性，在市场的波动下，其收益依旧保持小幅上涨。 转债策略表现与持仓分析 本 周"固 收+"组 合净 值出 现1.27%的涨 幅， 组合 仓位 调 整至34.27%，平均价格为127.21元。此外，本周转债市场的活跃表现出现明显的放缓，高平价转债回落幅度相对较小，这也表明市场的整体表现相对乐观。 历史数据不能外推，本文仅以统计数据及模拟测算提供判断依据，不代表投资建议。 目录 一、转债市场变化.........................................................................................................................................................2转债发行预案.........................................................................................................................................................4条款触发情况.........................................................................................................................................................5可交债发行跟踪.....................................................................................................................................................5二、估值变化及板块特征...............................................................................................................................................6市场估值特征.........................................................................................................................................................6板块估值特征.........................................................................................................................................................6板块基本面变化.....................................................................................................................................................7三、转债策略表现.........................................................................................................................................................8转债策略表现.........................................................................................................................................................8四、市场及交易信息....................................................................................................................................................10行业转债表现及特征............................................................................................................................................11本周大宗交易.......................................................................................................................................................11转债上半年供需及特殊条款统计..........................................................................................................................12五、风险因素...............................................................................................................................................................15 一、转债市场变化 本周发行/上市/待上市转债 截至7月14日，本周A股市场三大指数集体收涨，周内三大指数收涨，其中上证指数上涨0.99%，深证成指上涨2.88%，创业板指大涨2.29%。；资金层面，北向资金净流出。本周北向资金累计净流出21.82亿元。2023年以来，北向资金累计净买入1952.47亿元。从北向资金行业流向来看，半导体、生物科技、酒类、食品以及电子等板块获得北向资金增持较多，而银行、石油天然气和贵金属受北向资金减持较多。本周12个行业获北向资金增持，13个行业遭减持。 转债供给小幅回升，市场情绪热度有所缓和。本周发行4只转债，无新上市转债。本周（2023年7月10日至7月14日），中证转债涨幅为0.22%，表现优于中证全指（0.14%），上证转债指数上涨0.11%，深证转债指数上涨0.50%。我们计算的转债平价指数全周上涨0.21%，100以 上 平 价 区 间 转 债 的 转 股 溢 价 率 均 有 所 抬 升 。 平 价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动+0.13%、+0.23%、+1.13%，目前处于历史83%、85%、86%分位数。存量可转债共498只，余额为8480.05亿元。转债市场总成交额为2582.21亿元，日均成交额为458.76亿元，较上周有所回暖。同时新上市转债的平均隐含波动率从上月同期的42.3%上涨至45.6%，表明投资者态度稳中有升，市场情绪修复。同时，注册制实施后审核速度加快，尤其7月受理量相较一季度显著增加，也高于往年水平，市场信心逐步抬升。后续发行节奏上，我们关注到证监会核准节奏继续加快，后续新券供给速度有望持续增加。具体隐含波动率及上市定价计算如表1所示。 **在计算隐含波动率时，也要充分结合市场的特征，很多股票历史波动率较高或由于前期市场快速下跌造成；当市场进入稳态时，可充分结合该股票在市场稳定时的波动特征以及与该股票特征相似的股票定价情况。 从新券发行节奏来看，本周共有1只转债发行，分别为传统制造板块的金丹转债（7.00亿元）。 从转债上市节奏来看，本周共有4只转债上市，分别为医药板块的山河转债（3.20亿元）、周期能源板块的恒邦转债（31.60亿元）、环保工程板块的金埔转债（5.20亿元）、芯片板块的国力转债（4.80亿元）。 截至本周五，已公告发行的待上市转债数量共有10只，待上市转债梳理有所增多，随着上市节奏加快，转债存续数量有望阶段性回升。 截至7月14日，本周新发行1只转债，新上市1只转债。存量可转债共498只，余额 为8480.05亿元。转债市场总成交额为2582.21亿元，日均成交额为458.76亿元，较上周有所回暖。从市场转股价值和溢价率水平来看，本周末按存量债余额加权的转股价值均值为86.53元，较上周末减少1.21元，全市场加权转股溢价率为42.56%，较上周末上升了0.23%。锚定平价区间在90-110元之间的转债，以此计算的转股溢价率来看，全市场百元平价溢价率水平为27.01%，较上周末上行0.71%；拉长视角来看，虽然前期估值处于持续压缩状态，但是当下百元平价溢价率水平仍不低，目前仍处于2022年以来的70%分位数水平以上。证监会核准的速度有所抬升，预计未来新券供给速度会继续加快。（图1、图2） 资料来源：Choice，中国银河证券研究院 资料来源：Choice，中国银河证券研究院 转债发行预案 本周一级审批数量增加。其中安集科技（8.80亿元）经董事会批准。截至目前，预案转债数量合计215只，规模合计3521.42亿元。其中董事会议案通过