可转债打新系列：金宏转债：国内领先的环保集约型综合气体供应商

可转债打新系列 金宏转债：国内领先的环保集约型综合气体供应商 2023年07月16日 转债基本情况分析： 金宏转债发行规模10.16亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价 27.48元，截至2023年7月14日转股价值91.78元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.18元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2023年7月14日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.31%的贴现率计算，债底为79.72元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转 分析师谭逸鸣 股对总股本和流通股本的摊薄压力均为7.59%，对现有股本存在一定摊薄压力。中签率分析： 执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com 截至2023年7月14日，公司前三大股东金向华、朱根林、金建萍分别持 有占总股本25.54%、10.35%、7.41%的股份，前十大股东合计持股比例为 相关研究 43.29%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在50%左 1.城投、产业利差跟踪周报20230716：城投 右。剩余网上申购新债规模为5.08亿元，因单户申购上限为100万元，假设网 产业利差继续下行-2023/07/16 上申购账户数量介于850-950万户，预计中签率在0.0053%-0.0060%左右。 申购价值分析： 2.交易所批文更新跟踪周报20230716：本周小公募批文无“注册生效”和“终止”-2023/07/16 公司所处行业为电子化学品Ⅲ（申万三级），从估值角度来看，截至2023年 3.品种利差跟踪周报20230716：收益率涨跌 7月14日收盘，公司PE(TTM)为49倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等偏上水平，市值122.79亿元，处于中等偏上水平。截至2023年7月14日，公司今年以来正股上涨35.79%，同期万得全A上涨3.98%，上市以来年化波动率为45.18%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.28%，存在一定股权 互现，非金类信用债信用利差涨跌互现-2023/07/164.信用一二级市场跟踪周报20230716：发行增加，收益率涨跌互现、信用利差整体下行-2023/07/16 质押风险。 5.可转债周报20230716：2023上半年，转 金宏转债规模一般，债底保护较低，平价低于面值。综合审慎考虑，我们给 债主体业绩怎么样？-2023/07/16 予金宏转债上市首日30%的溢价，预计上市价格为119元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2023年1-3月，公司实现营收5.18亿元，同比上升16.25%；营业成本 3.21亿元，同比上升7.41%；实现归母净利润为0.60亿元，同比增加55.46%。 竞争优势分析： 企业定位：国内领先的环保集约型综合气体供应商1）技术与研发优势。在 研发平台方面，公司拥有气体行业中唯一专注于电子气体研发各类实验室；在产品技术方面，公司产品品质和技术已达到替代进口的水平，能够满足国内相关产业需求；2）产品品种与服务优势。公司生产经营的气体产品品种丰富，供应方式灵活，物流配送专业，能够较好地满足新兴行业气体用户多样化的用气需求，并为客户量身定制综合供气服务方案；3）区位发展优势。公司深耕长三角地区的同时，通过新建和收购整合的方式在珠三角、京津、川渝等我国重要经济区域进行业务布局和扩张；4）客户资源优势。公司下游客户行业丰富，数量众多，结构层次稳定。除了与行业内知名企业关系紧密，公司还与众多中小行业建立了稳定的合作关系，较好地满足了需求量少、分布分散的客户对多品种气体的需求。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产 收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1金宏转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2金宏气体基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析7 2.3公司经营业绩7 2.4同业比较与竞争优势9 3募投项目分析11 4风险提示13 插图目录14 表格目录14 1金宏转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 金宏转债发行规模10.16亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价27.48 元，截至2023年7月14日转股价值91.78元；发行期限为6年，各年票息的算 术平均值为1.18元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2023年 7月14日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.31%的贴现率计算，债底为 79.72元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本和流通股本的摊薄压力均为7.59%，对现有股本存在一定摊薄压力。 债券代码118038.SH债券简称金宏转债 表1：金宏转债发行要素表 公司代码688106.SH 公司名称金宏气体 发行额10.16亿元 债项/主体评级AA-/AA- 期限（年）6年 利率0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00% 转股起始日期2024-01-21 预计发行/起息日期2023-07-17 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价27.48元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，85% 原始股东股权登记日2023-07-14 补偿条款到期赎回价格：115元 申购代码/配售代码718106/726106 网上申购及配售日期2023-07-17 主承销商东吴证券 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2023年7月14日，公司前三大股东金向华、朱根林、金建萍分别持有占总股本25.54%、10.35%、7.41%的股份，前十大股东合计持股比例为43.29%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在50%左右。剩余网上申购新债规模为5.08亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于850-950万户，预计中签率在0.0053%-0.0060%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为电子化学品Ⅲ（申万三级），从估值角度来看，截至2023年 7月14日收盘，公司PE(TTM)为49倍，在收入相近的10家同业企业中处于中 等偏上水平，市值122.79亿元，处于中等偏上水平。截至2023年7月14日，公司今年以来正股上涨35.79%，同期万得全A上涨3.98%，上市以来年化波动率为45.18%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.28%，存在一定股权质押风险。 金宏转债规模一般，债底保护较低，平价低于面值。参考同行业内南电转债（规模为9.00亿元，评级为AA-，转股溢价率为40.06%）和飞凯转债（规模为6.18亿元，评级为AA，转股溢价率为18.91%），综合审慎考虑，我们给予金宏转债上市首日30%的溢价，预计上市价格为119元左右，建议积极参与新债申购。 2金宏气体基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司是一家专业从事气体研发、生产、销售和服务的环保集约型综合气体供应商。公司的产品线较广，既生产超纯氧等特种气体，又生产应用于半导体及工业领域的大宗气体及燃气。经过20余年的探索和发展，公司目前已初步建立品类完备、配送可靠的气体供应和服务网络。 自2020年起至今，公司主营收入以特种气体和大宗气体为主，占营业收入85%左右。公司主营业务收入逐年增长，呈良性发展趋势。公司剩余主营收入由燃气业务组成，占营业收入比例相对较低，在13%左右波动。下游行业对高质量工业气体需求的增加和公司产品线的完善是主营收入增长的两大原因。 公司主要收入来自华东地区，华中地区收入迎来增长。公司深耕长三角地区，是该地区重要的特种气体和大宗气体供应商。近年来，公司通过新建和收购整合的方式在珠三角、京津、川渝等我国重要经济区域进行业务布局，有计划地向全国扩张及开拓，华中等地区的销售收入呈上升趋势。 公司主营业务分产品销售情况（%）公司主营业务分地区销售情况（%） 100% 80% 特种气体大宗气体燃气 海外华北地区华东地区华南地区华中地区其他地区 100% 80% 60%60% 40% 20% 0% 2020 2021 2022 2023Q1 40% 20% 0% 2020 2021 2022 资料来源：募集说明书，民生证券研究院资料来源：募集说明书，民生证券研究院 公司所处行业为工业气体行业。上游行业包括气体分离及纯化设备制造业、基础化学原料行业、压力容器设备制造业等；下游应用领域包括集成电路、液晶面板、LED、光纤通信、光伏、医疗健康、节能环保、新材料、新能源、高端装备制造等新兴行业以及食品、化工、机械制造等传统行业。 上游产品价格变动和技术发展影响工业气体行业产品成本。上游产品空气、工业尾气等是工业气体行业原材料，其价格变动直接影响到工业气体行业的产品成本，进而影响产品价格；同时，上游行业的技术进步与发展创新也会影响工业气体行业的采购材料质量与配套设备的选择。目前，空分设备、基础化学原料以及工业尾气由于市场供应充足，一般都能够获得稳定的供应，价格基本保持稳定。 新兴产业发展迅速推动大宗气体和特种气体需求稳增。目前，我国大宗气体的主要需求仍来源于冶金和化工等传统产业。但从大宗气体需求的增量市场来看，电子半导体等新兴市场的气体需求将显著快于传统行业；特种气体尤其是电子特种气体的主要需求来自集成电路、显示面板等新兴行业。随着全球相关产业向我国的持续转移，我国相关政策的推动和国内气体龙头公司不断地自主创新，进口替代速度有望加快，市场需求日益扩大。 中国集成电路市场规模（亿元）中国大陆显示面板行业市场规模（百万平米） 市场规模（亿元）同比增速 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 资料来源：中国半导体协会，民生证券研究院资料来源：Forst&Sullivan，民生证券研究院 我国工业气体行业发展迅速，电子气体市场规模稳增。近年来，我国工业气体行业发展迅速：据亿渡数据测算，我国工业气体2017年至2021年的年均复合增长率达到10%以上。在电子气体方面，随着全球半导体产业链向国内转移，我国电子气体尤其电子特种气体市场规模快速增加。 全球/中国工业气体市场规模（亿元）中国特种气体细分市场规模（亿元） 15000 12000 9000 6000 3000 0 全球工业气体市场规模中国工业气体市场规模 中国市场增长率全球市场增长率 2017201920212023E2025E 15% 10% 5% 0% 250 200 150 100 50 0 中国电子特气市场规模其他特种气体市场规模电子特气同比增长 20172018201920202021 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 资料来源：亿渡数据，民生证券研究院资料来源：亿渡数据，民生证券研究院 尾气回收模式加速发展，工业气体专业社会化外包占比进一步提升。国家“碳达峰、碳中和”发展理念的逐步落地为二氧化碳尾气回收业务的快速发展带来了机遇；随着专业化分工合作的快速发展，外包气体供应商可以通过综合气体解决方案 满足客户的个性化需求，实现气体资源循环利用。据产业信息网及前瞻产业研究院数据，相比于发达国家80%的外包率，我国工业气体外包占比有很大发展空间。 国内气体企业整体提速，行业发展展亟待突破高端特气瓶颈。在传统及中低端产品方面，我国已经形成了规模优势，但在高端气体尤其是特种气体方面，我国的很多产品都被外资企业所垄断。受制于设备、技术、资金、物流等多方面因素的影响国内工业气体优势企业亟需进行行业整合，加快发展步伐，缩小与国际龙头企业之间的差距。 工业气体市场集中度高，寡头垄断明显。林德集团、液化空气集团、空气化工集团和酸素控股长期是全球最大的四家气体供应商，四家公司以合资或独资的方