业绩预告Q2盈利承压，下半年修复可期

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 相关研究 1、《中顺洁柔（002511）：Q4净利率回稳，23年盈利修复可期》 2、《中顺洁柔（002511）：发布新一期股权激励，成长动能充足》 3、《中顺洁柔（002511）：业务结构积极调整，成本高企影响Q3盈利》 4、《中顺洁柔（002511）：Q2收入增长亮眼，多举应对成本压力》 李宏鹏轻工行业首席分析师 执业编号：S1500522020003 邮箱：lihongpeng@cindasc.com 证券研究报告公司研究 公司点评报告 中顺洁柔(002511) 投资评级上次评级 业绩预告Q2盈利承压，下半年修复可期 2023年07月15日 事件：公司7月13日发布半年度业绩预告，2023年上半年预计实现归母 净利润0.80亿元-1.02亿元，同比下降55%-65%；预计实现扣非归母净利润0.69-0.92亿元，同比下降58.5%-68.8%。 点评： 高价浆库存、市场竞争及股权激励费用影响，公司盈利能力暂时承压。公司7月13日发布半年度业绩预告，2023年上半年预计实现归母净利润0.80亿元~1.02亿元，同比下降55%-65%；预计实现扣非归 母净利润0.69-0.92亿元，同比下降58.5%-68.8%。单Q2看，公司预计实现归母净利润-977万元-1300万元，同比下降110%-86%；预计实现扣非归母净利润-1300万元-976万元，同比下降114%-90%。2023年上半年，受高价浆库存及能源价格上涨影响，公司生产成本大幅上升，叠加市场竞争激烈等因素，毛利率同比有所下降。同时，因实施《2022年股票期权与限制性股票激励计划》，激励成本摊销大幅增加，以及公司加大研发投入，导致公司23年半年度实现的归属于母公司股东的净利润同比下降。 下半年随着高价库存浆逐步消化，盈利有望逐步释放。分季度看，公司归母净利润自2021年Q2起至2023年Q2同比持续下降。据百川盈孚，进口阔叶浆、针叶浆价格自2020年底开始上涨，2023年3月 底进口阔叶浆、针叶浆价格开始下降。对比历史浆价数据及公司毛利率变化情况，我们认为公司成本对浆价约有一个季度左右滞后，2023年3月底起的进口浆价格回落有望在下半年逐步反映在公司盈利端。 盈利预测：公司为国内生活用纸领先企业，不断强化高端高毛利等多元化产品占比，精准品牌营销及布局线上线下多渠道，带动市场份额 提升。发布激励计划彰显发展信心，生活用纸龙头成长信心充足。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为5.81亿元、7.09亿元、 8.22亿元，分别同比增长66%、22%、16%，目前股价对应23年PE 为24X。 风险因素：行业竞争加剧风险，原材料价格波动风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A9,150 2022A8,570 2023E9,803 2024E11,000 2025E12,436 增长率YoY% 17.0% -6.3% 14.4% 12.2% 13.1% 归属母公司净利润(百万元) 581 350 581 709 822 增长率YoY% -35.9% -39.8% 66.0% 22.1% 15.9% 毛利率% 35.9% 32.0% 34.2% 34.8% 35.0% 净资产收益率ROE% 11.9% 6.8% 10.3% 11.5% 12.1% EPS(摊薄)(元) 0.44 0.27 0.44 0.53 0.62 市盈率P/E(倍) 37.74 51.62 24.12 19.76 17.04 市净率P/B(倍) 4.47 3.49 2.49 2.27 2.05 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年07月14日收盘价 资产负债 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E2025E 流动资产 3,752 4,699 4,799 5,4566,349 营业总收入 9,150 8,570 9,803 11,00012,436 货币资金 875 1,325 1,058 1,7722,252 营业成本 5,863 5,831 6,454 7,1688,084 应收票据 2 11 13 1517 营业税金及 66 55 63 7180 附加 应收账款 1,178 1,084 1,241 905 1,023 销售费用 1,987 1,749 2,000 2,267 2,563 预付账款 37 15 17 19 21 管理费用 341 372 402 451 510 存货 1,468 1,912 2,116 2,350 2,650 研发费用 212 204 228 262 298 其他 193 352 354 395 386 财务费用 -7 -32 0 -20 -27 非流动资产 3,771 3,636 3,632 3,509 3,365 减值损失合计 -28 -20 0 0 0 长期股权 0 0 0 0 0 投资净收益 0 -1 -1 -1 -1 投资固定资产 3,129 3,014 3,043 2,935 2,798 其他 14 31 32 35 40 无形资产 168 214 214 214 214 营业利润 676 401 685 835 967 其他 473 408 375 360 353 营业外收支 -8 9 -6 -6 -6 资产总计 7,523 8,335 8,432 8,965 9,714 利润总额 667 409 679 829 961 流动负债 2,460 3,008 2,656 2,641 2,754 所得税 86 61 100 123 142 短期借款 0 608 0 0 0 净利润 581 349 579 706 819 应付票据 335 340 377 98 111 少数股东损益 0 -1 -2 -3 -3 应付账款 829 949 1,050 1,178 1,107 归属母公司净利润 581 350 581 709 822 其他 1,296 1,111 1,230 1,364 1,536 EBITDA 1,066 800 1,059 1,204 1,346 非流动负 EPS(当 债 157 146 146 146 146 年)(元) 0.44 0.27 0.44 0.53 0.62 长期借款 0 0 0 0 0 其他 157 146 146 146 146 现金流量表 单位:百万元 负债合计 2,616 3,154 2,803 2,787 2,900 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东330-2-5权益 经营活动现金流 1,3203928891,177969 归属母公 4,904 5,178 5,629 6,180 6,820 净利润 581 349 579 706 819 负债和股7,523 8,335 8,432 8,965 9,714 折旧摊销 373 420 404 423 444 东权益 重要财务指标 营业总收 入 9,150 8,570 9,80311,00012,436 会计年度 单位:百万元 2021A2022A2023E2024E2025E 财务费用7371200 其它 -18 -9 4 4 3 投资损失0 1 1 1 1 营运资金变376 -405 -110 43 -299 动 同比 （%） 17.0%-6.3%14.4%12.2%13.1%投资活动现 归属母公 司净利润 581 350 581 709 822 资本支出-625-315-405-305-304 金流 -647-475-406-306-306 （%） 长期投资 （%） 薄)(元) -130-134 -141 -158 -183 股息 同比-35.9% -39.8% 66.0% 22.1% 15.9% 0 1 0 0 0 毛利率35.9% 32.0% 34.2% 34.8% 35.0% 其他 -22 -161 -1 -1 -1 筹资活动现 ROE%11.9% 6.8% 10.3% 11.5% 12.1% 金流 -919 504 -750 -158 -183 EPS(摊0.44 0.27 0.44 0.53 0.62 吸收投资 35 25 -1 0 0 P/E37.74 51.62 24.12 19.76 17.04 借款支付利息或 187 993 -608 0 0 P/B4.47 3.49 2.49 2.27 2.05 EV/EBITD19.77A 21.70 12.25 10.18 8.75 现金流净增 加额 -252451-266713480 研究团队简介 李宏鹏，经济学硕士，六年轻工制造行业研究经验，曾任职于招商证券研发中心轻工制造团队，团队获得2017年新财富、金牛奖、水晶球轻工造纸行业第4、第2、第3名，2018-2020年金牛奖轻工造纸行业最佳分析师。2022年加入信达证券。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 秘侨 18513322185 miqiao@cindasc.com 华北区销售 赵岚琦 15690170171 zhaolanqi@cindasc.com 华北区销售 张斓夕 18810718214 zhanglanxi@cindasc.com 华北区销售 王哲毓 18735667112 wangzheyu@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com 华东区销售 方威 18721118359 fangwei@cindasc.com 华东区销售 俞晓 18717938223 yuxiao@cindasc.com 华东区销售 李贤哲 15026867872 lixianzhe@cindasc.com 华东区销售 孙僮 18610826885 suntong@cindasc.com 华东区销售 王爽 18217448943 wangshuang3@cindasc.com 华东区销售 石明杰 15261855608 shimingjie@cindasc.com 华东区销售 粟琳 18810582709 sulin@cindasc.com 华东区销售 曹亦兴 13337798928 caoyixing@cindasc.com 华东区销售 王赫然 15942898375 wangheran@cindasc.com 华南区销售总监 王留阳 13530830620 wangliuyang@cindasc.com 华南