金丹转债：乳酸行业龙头企业

固收点评20230712 证券研究报告·固定收益·固收点评 金丹转债：乳酸行业龙头企业2023年07月12日 关键词：#一体化#新需求、新政策 事件 金丹转债（123204.SZ）于2023年7月13日开始网上申购：总发行规模为7.00亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于年产7.5万吨聚乳酸生物降解新材料项目和补充流动资金。 当前债底估值为83.59元，YTM为3.12%。金丹转债存续期为6年，中诚信国际信用评级有限责任公司资信评级为AA-/AA-，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、2.00%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期 利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.29%（2023-07-11）计算,纯债价值为83.59元，纯债对应的YTM为3.12%，债底保护一般。 当前转换平价为104.4元，平价溢价率为-4.25%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年01月19日至2029年07月12日。初始转股价20.94元/股，正股金丹科技7月11日的收盘价为21.87元，对应的转换平价为104.44元，平价溢价率为 -4.25%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为15.61%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价20.94元计算，转债发行7.00亿元对总股本稀释率为15.61%，对流通盘的稀释率为22.24%，对股本有一定的摊薄 压力。 观点 我们预计金丹转债上市首日价格在123.60~137.70元之间，我们预计中签率为0.0024%。综合可比标的以及实证结果，考虑到金丹转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在 25%左右，对应的上市价格在123.60~137.70元之间。我们预计网上中签率为0.0024%，建议积极申购。 金丹科技是一家运用现代生物技术大规模工业化生产L-乳酸及其衍生产品的高新技术企业。金丹科技经过数十年的发展，已经成为国内乳酸行业的龙头企业，公司目前主要产品包括冬类乳酸、乳酸盐和乳酸酷， 产品广泛应用于食品、饲料、生物降解材料、工业、医药等领域。 2018年以来公司营收稳步增长，2018-2022年复合增速为17.61%。自2018年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动，2018-2022年复合增速为17.61%。2022年，公司实现营业收入 15.35亿元，同比增加6.41%。与此同时，归母净利润稳定增长，2018-2022年复合增速为12.18%。 公司主要产品包括乳酸和乳酸盐，副产品主要为玉米副产品，其他产品主要为淀粉、石膏粉和蒸汽等。2020年以来，金丹科技乳酸盐、副产品和其他产品收入逐年增长，2020-2022年副产品收入占主营业务收入比 重分别为8.30%/12.79%/12.52%。 公司销售净利率维稳，销售毛利率和销售费用率下降，财务费用率和管理费用率下降。2018-2022年，公司销售净利率分别为10.37%、12.85%、11.50%、9.06%和8.08%，销售毛利率分别为30.69%、34.20%、27.42%、 19.44%和20.87%。 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《消费修复力度不足，稳增长窗口期或将开启》 2023-07-10 《“隐秘的角落”系列之二：江苏高收益城投主体挖掘之泰州篇》 2023-07-10 1/12 东吴证券研究所 内容目录 1.转债基本信息4 2.投资申购建议5 3.正股基本面分析7 3.1.财务数据分析7 3.2.公司亮点9 4.风险提示11 2/12 东吴证券研究所 图表目录 图1：2018-2023Q1营业收入及同比增速（亿元）7 图2：2018-2023Q1归母净利润及同比增速（亿元）7 图3：2020-2022年营业收入构成8 图4：2018-2023Q1销售毛利率和净利率水平（%）9 图5：2018-2023Q1销售费用率水平（%）9 图6：2018-2023Q1财务费用率水平（%）9 图7：2018-2023Q1管理费用率水平（%）9 图8：2017-2022年中国乳酸及其盐和酯进出口贸易情况10 表1：金丹转债发行认购时间表4 表2：金丹转债基本条款4 表3：募集资金用途（单位：万元）5 表4：债性和股性指标5 表5：相对价值法预测金丹转债上市价格（单位：元）6 表6：金丹科技重大项目投资情况11 3/12 1.转债基本信息 表1：金丹转债发行认购时间表 时间 日期 发行安排1、刊登募集说明书及其摘要、《发行公告》、《网 T-22023-07-11 上路演公告》 T-1 2023-07-12 1、网上路演2、原股东优先配售股权登记日1、发行首日2、刊登《可转债发行提示性公告》 T 2023-07-13 3、原股东优先配售认购日（缴付足额资金）4、网上申购（无需缴付申购资金）5、确定网上申购摇号中签率 T+1 2023-07-14 1、刊登《网上中签率及优先配售结果公告》2、根据中签率进行网上申购的摇号抽签1、刊登《网上中签结果公告》 T+2 2023-07-17 2、网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款 T+32023-07-18 1、保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 东吴证券研究所 T+42023-07-191、刊登《发行结果公告》 转债名称 金丹转债 正股名称 金丹科技 转债代码 123204.SZ 正股代码 300829.SZ 发行规模 7.00亿元 正股行业 基础化工-化学制品-食品及饲料添加剂 存续期 2023年07月13日至2029年07月12日 主体评级/债项评级 AA-/AA- 转股价 20.94元 转股期 2024年01月19日至2029年07月12日 票面利率 0.20%,0.40%,0.80%,1.50%,2.00%,3.00%. 向下修正条款 存续期，15/30，85%（1）到期赎回：到期后�个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的115%（含最后一期利 赎回条款 息）全部赎回（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%(含130%)；未转股余额不足3000万元 回售条款 （1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70%（2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告、东吴证券研究所表2：金丹转债基本条款 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 4/12 表3：募集资金用途（单位：万元） 项目名称 项目总投资 拟投入募集资金 年产7.5万吨聚乳酸生物降解新材料项目 88,212.18 55,000.00 补充流动资金 15,000.00 15,000.00 合计 103,212.18 70,000.00 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所表4：债性和股性指标债性指标 数值 股性指标 数值 纯债价值 119.90元 转换平价（以2023/07/11收盘价） 104.44元 纯债溢价率（以面值100计算）纯债到期收益率YTM -16.60% 3.12%平价溢价率（以面值100计算）-4.25% 东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 当前债底估值为83.59元，YTM为3.12%。金丹转债存续期为6年,中诚信国际信用评级有限责任公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六 年分别为：0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、2.00%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.29%（2023-07-11）计算,纯债价值为83.59元，纯债对应的YTM为3.12%，债底保护一般。 当前转换平价为104.4元，平价溢价率为-4.25%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年01月19日至2029年07月12日。 初始转股价20.94元/股，正股金丹科技7月11日的收盘价为21.87元，对应的转换平价 为104.44元，平价溢价率为-4.25%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。 总股本稀释率为15.61%。按初始转股价20.94元计算，转债发行7.00亿元对总股本稀释率为15.61%，对流通盘的稀释率为22.24%，对股本有一定的摊薄压力。 2.投资申购建议 我们预计金丹转债上市首日价格在123.60~137.70元之间。按金丹科技2023年7月 11日收盘价测算，当前转换平价为104.44元。 1）参照平价、评级和规模可比标的回盛转债（转换平价62.07元，评级AA-，发行 5/12 规模7.00亿元）、新化转债（转换平价123.29元，评级AA-，发行规模6.50亿元）、寿 22转债（转换平价103.90元，评级AA-，发行规模3.98亿元），7月11日转股溢价率分别为80.27%、12.50%、32.67%。 2）参考近期上市的恒邦转债（上市日转换平价96.16元）、山河转债（上市日转换 平价86.85元）、金埔转债（上市日转换平价98.69元），上市当日转股溢价率分别为 30.41%、55.44%、29.70%。 3）以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归，构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型，解释变量为：行业转股溢价率（𝑥1）、评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率（𝑥2）、前十大股东持股比例（𝑥3）和上市前一日中证转债成交额取对数（𝑥4），被解释变量为上市首日转股溢价率。得出的最优模型为：y=−89.75+0.22𝑥1−1.04𝑥2+0.10𝑥3+4.34𝑥4。该模型常数项显著性水平为 0.001其余系数的显著性水平为0.1、0.05、0.05和0.001。基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，基础化工行业的转股溢价率为25.63%，中债企业债到期收益为6.29%，2023年一季报显示金丹科技前十大股东持股比例为61.13%，2023年7月11日中证转债成交额为66,498,219,321元，取对数得24.92。因此，可以计算出金丹转债上市首日转股溢价率为23.61%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到金丹转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在123.60~137.70元之间。 表5：相对价值法预测金丹转债上市价格（单位：元） 转股溢价率/正股价 20.00% 22.00% 25.00% 28.00% 30.00% -5% 20.78 119.06 121.05 124.02 127.00 128.98 -3% 21.21 121.57 123.60 126.64 129.67 131.70 2023/07/11收盘价 21.87 125.33 127.42 130.55 133.68 135.77 3% 22.53 129.09 131.24 134.47 137.70 139.85 5% 22.96 131.60 133.79 1