可转债打新系列：金丹转债：国内乳酸及其衍生产品龙头企业

可转债打新系列 金丹转债：国内乳酸及其衍生产品龙头企业 2023年07月12日 转债基本情况分析： 金丹转债发行规模7.00亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价20.94元，截至2023年7月10日转股价值100.33元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.32元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2023年7月10日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.31%的贴现率计算，债底为 79.70元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为18.50%，对流通股本的摊薄压力为28.60%，对现有股本摊薄压力较大。 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com 中签率分析： 截至2023年7月10日，公司前三大股东张鹏、广州诚信创业投资有限公司、深圳首中教育产业发展股权投资企业(有限合伙)分别持有占总股本32.69%、6.44%、5.29%的股份，前十大股东合计持股比例为61.13%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在65%左右。剩余网上申购新债规模为2.45亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于850-950万户，预计中签率在0.0026%-0.0029%左右。 相关研究1.土地市场跟踪系列专题：年关过半，地卖的怎么样？-2023/07/12 2.利率专题：关于调增赤字与特别国债-2023 /07/10 3.评级调整专题：2023年，评级调整有哪些 新变化？-2023/07/10 申购价值分析： 公司所处行业为食品及饲料添加剂（申万三级），从估值角度来看，截至2023年7月10日收盘，公司PE(TTM)为36倍，在收入相近的10家同业企业中处 于中等偏上水平，市值37.96亿元，处于中等偏下水平。截至2023年7月10日，公司今年以来正股下跌3.16%，同期行业（申万一级）指数下跌7.55%，万得全A上涨2.84%，上市以来年化波动率为53.68%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为3.06%，存在一定股权质押风险。 4.城投、产业利差跟踪周报20230709：城投产业利差整体下行-2023/07/095.交易所批文更新跟踪周报20230709：本周交易所批文“通过”规模上升-2023/07/09 金丹转债规模较小，债底保护较低，平价高于面值。综合审慎考虑，我们给予金丹转债上市首日30%的溢价，预计上市价格为130元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2023年1-3月，公司实现营收3.24亿元，同比下降14.12%；营业成本 2.75亿元，同比下降6.32%；实现归母净利润为0.16亿元，同比下滑64.01%。 竞争优势分析： 企业定位：国内乳酸及其衍生产品龙头企业。1）技术与研发优势。公司已建成年产1万吨丙交酯生产线，掌握并具备规模化生产聚合级丙交酯的工艺技术和能力；目前公司拥有40多项专利；2）产业一体化优势。公司积极向乳酸产业上下游延伸，探索出一条自上游主副产品生产和综合利用，到下游丙交酯、聚乳酸及PBAT生产、生物可降解材料共混改性的全产业链、循环经济发展模式；3）原材料优势。公司地处豫东平原，乳酸生产所需主要原材料玉米资源丰富，利于公司就地取材，节省运输成本；4）客户资源优势。公司经过在聚乳酸行业的多年经营，凭借优质的产品树立了良好的品牌形象，积累了丰富的客户资源与海外销售渠道。风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1金丹转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2金丹科技基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析7 2.3公司经营业绩7 2.4同业比较与竞争优势8 3募投项目分析11 4风险提示12 插图目录13 表格目录13 1金丹转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 金丹转债发行规模7.00亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价20.94 元，截至2023年7月10日转股价值100.33元；发行期限为6年，各年票息的 算术平均值为1.32元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2023 年7月10日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.31%的贴现率计算，债底为 79.70元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为18.50%，对流通股本的摊薄压力为28.60%，对现有股本摊薄压力较大。 债券代码123204.SZ债券简称金丹转债 表1：金丹转债发行要素表 公司代码300829.SZ 公司名称金丹科技 发行额7.00亿元 债项/主体评级AA-/AA- 期限（年）6年 利率0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、2.00%、3.00% 转股起始日期2024-01-19 预计发行/起息日期2023-07-13 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价20.94元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，85% 原始股东股权登记日2023-07-12 补偿条款到期赎回价格：115元 申购代码/配售代码370829/380829 网上申购及配售日期2023-07-13 主承销商国金证券 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2023年7月10日，公司前三大股东张鹏、广州诚信创业投资有限公司、深圳首中教育产业发展股权投资企业(有限合伙)分别持有占总股本32.69%、6.44%、5.29%的股份，前十大股东合计持股比例为61.13%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在65%左右。剩余网上申购新债规模为 2.45亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于850-950万 户，预计中签率在0.0026%-0.0029%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为食品及饲料添加剂（申万三级），从估值角度来看，截至2023 年7月10日收盘，公司PE(TTM)为36倍，在收入相近的10家同业企业中处于 中等偏上水平，市值37.96亿元，处于中等偏下水平。截至2023年7月10日，公司今年以来正股下跌3.16%，同期行业（申万一级）指数下跌7.55%，万得全A上涨2.84%，上市以来年化波动率为53.68%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为3.06%，存在一定股权质押风险。 金丹转债规模较小，债底保护较低，平价高于面值。参考同行业内金禾转债（规模为5.52亿元，评级为AA，转股溢价率为13.39%）和兄弟转债（规模为2.65亿元，评级为AA，转股溢价率为32.37%），综合审慎考虑，我们给予金丹转债上市首日30%的溢价，预计上市价格为130元左右，建议积极参与新债申购。 2金丹科技基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司主要从事乳酸及其衍生产品的研发、生产和销售。作为目前国内乳酸及其衍生产品的龙头企业，L-乳酸及其盐类现有产能位居行业首位。公司沿着乳酸产业链积极进行一体化布局，通过技术引进及联合研发攻克了乳酸下游丙交酯的技术难关。目前，公司从玉米到聚乳酸到可降解材料的一体化产业链已经基本成型。 自2020年起至今，乳酸和乳酸盐为公司主要产品，占营业收入80%左右，公司主营业务突出。主营业务收入开始逐年增长，呈良性发展趋势。公司副产品主要为玉米副产品，其他产品主要为淀粉、石膏粉和蒸汽等，占营业收入比例相对较低。销售价格和投产项目的增加是主营收入增长的两大原因。 公司主要收入来自境内，境内外收入占比相对稳定。2022年度及2023年1- 3月，公司境外销售比例分别有小幅上升，主要是由公司持续开拓境外业务所致。 公司主营业务分产品销售情况（%）公司主营业务分地区销售情况（%） 100% 80% 乳酸乳酸盐副产品其他 100% 80% 境内境外 60%60% 40% 20% 0% 2020 2021 2022 2023Q1 40% 20% 0% 2020 2021 2022 2023Q1 资料来源：募集说明书，民生证券研究院资料来源：募集说明书，民生证券研究院 公司所处行业为生物可降解塑料行业下的聚乳酸行业。行业上游主要为玉米、甘蔗等农作物、煤炭、液碱等；下游主要应用于纺织业、塑料工业、农用地膜、包装材料、现代医药材料、3D打印。 上游原材料价格主要受国家产业政策影响。玉米是近年种植面积增加最多，产量增加最快的粮食作物。综合供需情况看，2017年以来我国玉米总体处于需求略高于供给的状态。聚乳酸原材料玉米的整体价格调控主要受国家产业政策的影响，聚乳酸行业对上游的溢价能力有限。近两年我国玉米产量及进口量基本满足消费需求，玉米供应在一定程度保持稳定。 下游塑料行业对生物基塑料的广泛应用驱动聚乳酸需求稳增。利用聚乳酸成型的生物基塑料有广泛的应用，包括家电及电子产品外壳，生物可降解的医疗植入 物，罐、杯、瓶和包装材料等。聚乳酸作为生物可降解材料，降解的最终产物是二氧化碳和水，分解的中间产物乳酸对人体无害，且其生产所使用的原料为可再生资源，因此在美国、日本和欧洲等国引起广泛关注和支持，并已较大规模投产与投放市场。 2022年全球生物基塑料下游应用情况 0.94%2.60%6.01% 7.17% 1.59% 软包 31.38% 4.39% 14.84% 资料来源：欧洲生物塑料协会（EuropeanBioplastics），民生证券研究院 聚乳酸的优异性能使其在纤维行业和医药行业前景广阔。高亲水性，舒适性和稳定性等特性刺激了聚乳酸纤维在纤维和非织造布领域的应用；良好的生物降解和抑菌性能提升了聚乳酸应用于医药工业的比例。聚乳酸已经成为目前医药领域中应用最广泛和最有前景的高分子材料。 国产聚乳酸企业加速崛起抢占国际份额，生产技术日趋成熟。国内聚乳酸的应用起量主要受限塑令政策推动，国内PLA企业发展迅速，技术瓶颈突破后已开始大规模扩产。随着国内聚乳酸共混改性及成型加工技术的发展，其机械和耐热耐久性能得到进一步提高，聚乳酸进口数量显著下降，出口规模有所提升，进出口价格差异整体趋于稳定。 我国聚乳酸出口和进口量（万吨）我国乳酸及盐和酯进出口均价（美元/千克） 3 2.5 2 1.5 1 0.5 进口量（万吨）出口量（万吨） 2.5 2 1.5 1 0.5 进口出口 0 2017 2018 2019 2020 2021 2022 0 201720182019202020212022 资料来源：中国海关，华经产业研究院，智研咨询，民生证券研究院资料来源：智研咨询，民生证券研究院 聚乳酸行业集中度初现，竞争激烈。目前我国聚乳酸市场尚处于初步成长，快速扩张的阶段，不同聚乳酸企业间发展进度差异大，头部企业间相互追赶。随着国家环保政策的不断推出，对聚乳酸的需求不断上涨，较高的技术壁垒和产能壁垒阻挡一部分新进入者，头部聚乳酸企业间竞争愈加激烈。 2.2股权结构分析 截至2023年7月11日，公司控股股东、实际控制人为张鹏先生。张鹏先生直接持有公司59,049,600股的股份，占总股本的32.69%，其中质押股份数量为 273.60万股，占公司总股本的1.51%。自上市以来，公司控股股东、实际控制人未发生变化。 河南金丹股权结构关系图 河南金丹乳酸科技股份有限公司 55.58% 5.29% 6.44% 32.69% 其他股东 深圳首中教育产业发展股权投资 企业（有限合伙） 广州诚信创业投资有限公司 张鹏 资料来源：wind，民生证券研究院 2.3公司经营业绩 2023年1-3月，受短期市场竞争加剧及限塑令效果缓慢释放的影响，公司实现营收3.24亿元，同比下降14.12%；营业成本2.75亿元，同比下降6.32%。公司主要产品乳酸及乳酸盐的市场