固定收益专题：皖北城投债观察

证券分析师 固定收益专题 皖北城投债观察 徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 胡君 资格编号：S0120523060001 邮箱：hujun@tebon.com.cn 联系人 相关研究 基金配置系列研究： 《公募基金的信用债投资思路变迁》 《债基在利率上行中的信用债投资思路》 信用利差系列研究： 《当前信用利差分析，兼论信用利差什么情况下会收窄》 《信用利差什么情况下会走阔，信用债该如何配置》 信用债投资策略研究： 《浙江省湖州市城投平台投资策略》 《鄂湘赣区域有哪些城投平台资质在改善》 《江浙皖区域有哪些城投平台资质在改善》 《城投债的性价比分析》 《地产择券：“小而美”房企》 《当前信用债投资应当具有防守性思维》 证券研究报告|固定收益专题 2023年7月11日 研报要点： 皖北城市全景：皖北地区包括淮北、亳州、宿州、蚌埠、阜阳、淮南等城市。皖北地区国土面积广阔，人口众多，曾是中原经济区和江淮经济区的重要组成部分，现在也是安徽省重要的能源基地和粮食主产区。但工业发展相对一般，人均GDP不高，与省内其他城市存在一定距离。 皖北六市中，GDP增速由高到底依次为，亳州市、宿州市、阜阳市、淮南市、蚌埠市和淮北市。城镇化率由高到低依次为，淮北市、淮南市、蚌埠市、宿州市、亳州市和阜阳市。 皖北的产业结构升级潜力巨大。皖北城市的第一产业构成偏高，但农产品的科技含量和附加值不高。安徽第二产业占比最低的五座城市，有三座在皖北，另两座是拥有较强第三产业的合肥和黄山。皖北各市中，淮北、淮南的二产构成较高，亳州、 宿州、蚌埠产业结构高度相似，二产占比均较低。 皖北的工业偏传统，主要工业产品为原煤、电力、白酒、中成药、农副食品等。相比皖南，皖北缺乏技术更新较快的汽车制造业、电子设备制造业。淮南、淮北的核心产业是煤炭采集与洗选业，亳州以中成药、白酒为主要产业，宿州主要生产农副 食品和水泥。产业较好的是蚌埠和阜阳，蚌埠以电子设备制造业为主导，拥有机械、化工、医药、电子、建材等行业齐备的工业体系，目前正探索发展光伏、锂电池等战略性产业；阜阳的产业布局较为均衡，主导产业涵盖煤炭、中成药、建材、电池等多个领域。 皖北企业总数及企业利润居于全省中游，成长空间广阔。皖北共有16家A股上市公司，占全省不到10%，皖中、皖南则分别有96家、57家。在2022安徽制造业百强中，皖北仅有丰原集团等12家企业入选，皖中、皖南各有44家。皖北六市中，蚌 埠的上市企业最多，阜阳的制造业百强企业最多，反映这两个城市拥有更强的产业。淮南、淮北的代表性企业多为大型煤炭采选企业，亳州的古井酒业实力较强。皖北上市企业中，盈利能力较强的企业主要来自白酒制造、煤炭采选行业。 本篇重点观察阜阳和亳州：对比皖北和苏北城市，阜阳和连云港在GDP总量、一般公共预算收入等方面相近，连云港经济体量和债务规模更大；从收益率角度，相似剩余期限的存续债当中，连云港城建集团收益率略高于阜阳投发；历史走势角度， 年初至3月，阜阳投发和连云港城建的利差有所走阔，近期利差收窄，相差已不大。阜阳和亳州有一定相似性，地理位置相近，阜阳经济体量大于亳州，区位也更重要，但22年一般公共预算收入增速不及亳州；产业角度阜阳优于亳州；收益率角 度，亳州略高于阜阳。 风险提示：行业面临政策不及预期风险、基本面下行风险、信用风险蔓延。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.城市基本面2 1.1.地理交通和资源禀赋2 1.2.经济发展和债务对比3 2.产业发展5 2.1.皖北城市全景5 2.2.阜阳8 2.3.亳州10 3.城投市场投资策略11 3.1.城投平台梳理12 3.2.投资策略12 风险提示14 信息披露15 图表目录 图1：安徽城市空间格局2 图2：安徽省内城市定位2 图3：2021年末安徽省各市常住人口3 图4：2022年的安徽省各市GDP及GDP增速比较3 图5：22年一般公共预算收入3 图6：安徽省2021年各市城镇化率比较4 图7：安徽省2021年各市城镇非私营单位就业工资总额及平均工资比较4 图8：各市财政自给率（亿元，22年）4 图9：税收收入及占比（22年）4 图10:各市一般公共预算收入和债务的增速对比（17至22年）5 图11:各市债务率（22年）5 图12：安徽省2022年各市产业结构比较（%）6 图13：安徽省2021年各市规模以上工业企业单位数及利润额比较（个，亿元）6 图14：阜阳2021年各区县产业结构（%）9 图15：阜阳2021年各区县工业及建筑业增加值（亿元）9 图16：阜阳2021年规上工业营收前五名行业（亿元，%）10 图17：阜阳2021年规上工业利润前五名行业（亿元，%）10 图18：亳州2021年各区县产业结构（%）11 图19：亳州2021年各区县工业及建筑业增加值（亿元）11 图20：安徽主要白酒企业2022年营收及净利润（亿元）11 图21：亳州白酒产量占全省比例总体上升（万千升，％）11 图22:债券收益率对比：阜阳、亳州（%）14 表格目录 表1：皖北六市2021年主要工业产品产量7 表2：皖北A股上市企业2022年主要财务指标7 表3：安徽2022制造业百强中的皖北企业（亿元）8 表4：亳州2021年规上工业营收及利润前五名行业（亿元，%）11 表5：平台列举（亿元；%）12 表6：平台列举（续-股东背景）12 表7：阜阳、亳州和其他城市对比13 表8：债券中债收益率对比（%）13 1.城市基本面 1.1.地理交通和资源禀赋 本文所指的皖北地区包括淮北、亳州、宿州、蚌埠、阜阳、淮南等城市。 其中阜阳位于安徽省西北部，华北平原南端，总面积10118.17平方公里。阜阳位居豫皖城市群、华东经济圈、大京九经济带的结合部，长三角经济圈的直接辐射区。其中，阜阳和蚌埠被列为区域性中心城市。 图1：安徽城市空间格局图2：安徽省内城市定位 资料来源：安徽省自然资源厅，德邦研究所资料来源：安徽省自然资源厅，德邦研究所 自然资源方面，安徽省煤炭资源丰富，且分布范围较广，全省含煤面积约 1.8万km2。在全省106个县（区）中，分布煤炭资源的地区达36个，主要集中在淮南、淮北及皖南各煤田（安庆、贵池、芜铜、宣泾、巢湖煤田）。淮南、淮北煤田内的煤炭资源占全省煤炭资源的99%以上。 人口方面，皖北六市中，截至2021年阜阳市拥有最多的常住人口，达817.1万人，其次依次为宿州市、亳州市、蚌埠市、淮南市和淮北市。其中，阜阳市全市常住人口自2020年开始结束此前逐年增长的情况，转为下降趋势；2022年全市常住人口814.1万人，比上年末减少3.0万人；阜阳市的人口城镇化率为 42.74%，有进一步提高的空间。 图3：2021年末安徽省各市常住人口 资料来源：安徽省统计年鉴，德邦研究所 1.2.经济发展和债务对比 皖北六市中，22年GDP增速由高到底依次为，亳州市、宿州市、阜阳市、淮南市、蚌埠市和淮北市。21年，城镇化率由高到低依次为，淮北市、淮南市、蚌埠市、宿州市、亳州市和阜阳市；其中，淮北市拥有较高的城镇化率，但 GDP及GDP增速、城镇非私营单位就业工资总额及平均工资水平相对较低。亳州市城镇化率较低，城镇非私营单位就业工资总额及平均工资水平也相对较低，但GDP增速居于皖北地区首位，表现出较好的发展潜力。1 从一般公共预算收入来看，17年以来，收入增速较高的城市包括亳州、淮北和滁州等地，阜阳、淮南、黄山和蚌埠等地增速相对较低；债务（城投+政府）增速方面，蚌埠、滁州、宣城、宿州等地较高，相对而言，芜湖、池州和黄山等地债务增速低。 图4：2022年的安徽省各市GDP及GDP增速比较图5：22年一般公共预算收入 资料来源：企业预警通，德邦研究所资料来源：企业预警通，德邦研究所 12022年阜阳统计年鉴https://tjj.fy.gov.cn/content/detail/63847924886688bf328b4568.html 图6：安徽省2021年各市城镇化率比较图7：安徽省2021年各市城镇非私营单位就业工资总额及平均工资比较 资料来源：安徽省统计局，德邦研究所资料来源：安徽省统计局，德邦研究所 图8：各市财政自给率（亿元，22年） 资料来源：企业预警通，德邦研究所 图9：税收收入及占比（22年） 资料来源：企业预警通，德邦研究所 图10:各市一般公共预算收入和债务的增速对比（17至22年） 资料来源：企业预警通，德邦研究所 图11:各市债务率（22年） 资料来源：企业预警通，德邦研究所 注：债务率=城投有息债务和地方政府债务余额之和比上一般公共预算收入。 2.产业发展 2.1.皖北城市全景 皖北的产业结构升级潜力巨大。皖北城市的第一产业构成普遍偏高，除淮北外均在10%以上。安徽第二产业占比最低的五座城市，有三座在皖北，另两座是拥有较强第三产业的合肥和黄山。皖北六市三产构成均在50%左右，位于省内上 游水平，蚌埠三产占比最高，达52.7%。 皖北的产业格局偏传统，主要工业产品为原煤、电力、白酒、中成药、农副食品等。淮南、淮北的核心产业是煤炭采集与洗选业，亳州以中成药、白酒为主要产业，宿州主要生产农副食品和水泥。产业发展相对较好的是蚌埠和阜阳，蚌 埠以电子设备制造业为主导，拥有机械、化工、医药、电子、建材等行业齐备的工业体系，目前正探索发展光伏、锂电池等战略性产业；阜阳的主导产业涵盖煤炭、中成药、建材、电池等多个领域。 皖北企业总数及企业利润居于全省中游，成长空间广阔。皖北共有16家A 股上市公司，占全省不到10%，皖中、皖南则分别有96家、57家。在2022安徽制造业百强中，皖北仅有丰原集团等12家企业入选，皖中、皖南各有44家，这是皖北产业弱于其他区域的表现之一。皖北六市中，蚌埠的上市企业最多，阜阳的制造业百强企业最多，反映这两个城市拥有更强的产业。淮南、淮北的代表性企业多为大型煤炭采选企业，亳州的古井酒业实力较强，宿州没有上市企业和安徽制造业百强。皖北上市企业中，盈利能力较强的企业主要来自白酒制造、煤炭采选行业。 图12：安徽省2022年各市产业结构比较 资料来源：企业预警通，德邦研究所 注：各市按第二产业降序。 图13：安徽省2021年各市规模以上工业企业单位数及利润额比较（个，亿元） 资料来源：安徽省统计局，德邦研究所 注：皖北六市的规上工业企业单位数标记为蓝色。 表1：皖北六市2021年主要工业产品产量 项目单位阜阳淮南淮北蚌埠亳州宿州 铁矿石原矿量 万吨 62.5 大米 万吨 93.5 250.2 42.9 混合饲料 万吨 4.1 14.8 8.7 10.4 14.1 食用植物油 万吨 3.8 3.5 0.1 11.9 白酒 千升 47274.7 491.9 24516 8407.5 113776.1 3401 精制茶 吨 564.9 纱 吨 235579 6890 41361.4 39328 15628.6 45675.1 布 万米 1928 187 339 1953.8 7695 机制纸及纸板 万吨 11.2 7.8 4.4 94.7 化学肥料 万吨 81.4 16.1 中成药 吨 10437.5 2072.2 162.4 8573.8 54.3 化学纤维 万吨 3.7 0.1 轮胎外胎 万条 380 水泥 万吨 485.3 901.5 673.1 414.4 295.5 702.5 生铁 万吨 0.8 成品钢材 万吨 4.2 59.5 7.7 汽车 辆 22459 其中:货车 辆 22209 空调 万台 73.2 彩色电视机 万部 35.1 发电量 亿千瓦时 78.6 714.3 213.9 158.4 134.4 165 资料来源：安徽省统计局，德邦研究所 表2：皖北A股上市企业2022年主要财务指标 公司名称 地区 主营业务 营业收入归母净利润归母净利率总资