食品饮料2023Q2业绩前瞻：强分化，弱复苏

白酒：表现分化，期待旺季。1）高端酒：强品牌力下回款无虞，增长韧性尽显。 高端整体回款进度良好，同时库存水平保持良性，主要系需求端相对稳定，带动报表端稳健增长；2）次高端：需求有序恢复，宴席持续亮眼。商务需求恢复仍在途中，宴席需求持续亮眼，汾酒预计延续Q1增长态势，水井坊预计恢复正增长，酒鬼酒持续释放渠道压力蓄力旺季；3）地产酒龙头：回款表现稳健，渠道库存健康。得益于核心布局省内各价格带需求，地产酒普遍回款稳健、经营良性。 啤酒：需求韧性强，高端化延续。2023年3-5月啤酒行业在低基数之上得益于餐饮消费场景恢复实现供需两旺，年内餐饮渠道恢复是核心看点，有望带动高端化逻辑持续演绎，同时成本端已见拐点，费用端投放理性，看好啤酒板块业绩弹性。 调味品：复苏在途，成本拐点显现。基础调味品：预计2023Q2海天味业、中炬高新稳步复苏延续；千禾味业增长势能向好，受益于原料和包材成本回落，盈利弹性有望释放；恒顺醋业收入端由于高基数增长承压，降本增效下净利率或小幅改善；安琪酵母国内需求偏弱、海外延续高增长，原材料成本稳定，海运费同比大幅回落；涪陵榨菜收入和利润在高基数下增长承压，费用上行压制利润表现； 复合调味品：由于消费淡季、小龙虾需求同比回落，预计2023Q2天味食品收入增速有所回落，油脂成本下行推动利润率修复；日辰股份餐饮渠道稳步复苏、食品加工渠道企稳回升，成本拐点+费用投放回归常态，净利率有望环比改善。 饮品：场景恢复叠加旺季助力动销，成本下行释放利润弹性。年内得益于消费场景恢复饮品企业均有不错增长，东鹏饮料、百润股份延续高增态势，规模效应下业绩弹性显著，香飘飘得益于组织架构改善即饮与冲泡业务持续增长，乳制品企业伊利股份和新乳业受益于成本改善释放业绩弹性。 连锁业态：单店恢复较慢，成本扰动分化。连锁业态的单店表现与品类定位、客流变化及居民消费力等多个因素相关，其中休闲卤味旺季主要集中在Q3，上半年以门店拓展为主，单店修复偏慢；紫燕食品和巴比食品因去年同期保供及居家消费带来的高基数，单店和团餐部分或有回落。成本端，因鸭副冻品价格在Q2攀升至高位，对休闲卤味公司盈利带来一定扰动，预计Q3有望迎来利润端拐点。而牛肉、猪肉等价格同比回落使得紫燕食品和巴比食品成本压力有所改善。一鸣食品在鲜奶价格同比回落及门店结构调整下实现扭亏为盈，整体板块利润表现分化。 速冻食品：淡季龙头企业经营韧性强劲，BC表现有所分化。Q2为速冻食品行业淡季，但宏观环境扰动下速冻龙头企业表现出较强经营韧性。C端上半年同期基数较高，同时社区团购、抖音、快手等新兴渠道不断兴起产生分流，使得行业在商超渠道增速有所放缓；B端上年同期低基数叠加餐饮景气度逐步恢复，龙头企业纷纷通过推新及渠道布局加速抢占市场份额，增长较为亮眼。 其他食品：零食：在零食折扣店和抖音电商双轮驱动下，盐津铺子表现持续高增，洽洽食品和良品铺子因行业渠道变革扰动，增速略有放缓。保健品：需求仍强劲，增长势能延续。汤臣倍健受益于品类需求强劲收入保持高增速，非经常性收益增加对冲费用上行，归母净利率基本稳定。 投资建议：2023年时间近半，展望下半年消费升级言之尚早，我们看好高端品的消费韧性及产品与渠道创新迭代的个股机遇，核心推荐：贵州茅台、泸州老窖、燕京啤酒、香飘飘、东鹏饮料、盐津铺子、千禾味业、安井食品和千味央厨。 风险提示：成本下降不及预期，渠道拓展不及预期，渠道与草根调研具有局限性，业绩前瞻测算具备局限性。 重点公司2023Q2业绩前瞻 1.1白酒：表现分化，期待旺季 1.1.1高端酒：回款无虞，等待旺季回补 贵州茅台：根据经销商反馈，当前经销商已完成七月份回款，库存水平良性。从价盘来看，当前原箱/散瓶批价分别为2885/2710元/瓶，环比6月初分别下滑70/110元/瓶，主要系6月下旬集中发货所致。公司身为龙头有望带领行业开启新一轮发展周期，看好公司未来在量价方面所具备的较大增长空间。 五粮液：根据糖酒快讯报道，公司表示年初至今全国26个营销大区第八代五粮液的销售都实现了两位数的增长，很多大区甚至实现20%以上的增长，尤其在五一期间，公司线下销售基本较去年同期增长一倍，线上销售基本是去年同期的1.5倍，均超出预期，公司动销旺盛，产品开瓶率高，库存去化快。从价盘来看，公司在春节放量的情况下依旧保证了产品批价的稳定，当前普五批价维持在950元/瓶左右。 泸州老窖：公司“春雷行动”于6月30日圆满结束，回款和动销均保持稳健，其中西南大本营市场表现更优。另外，批价上，高度国窖当前批价在890-900元/瓶左右。目前价盘稳定，低度国窖渠道利润高竞争较小，2023年有望在更多区域进行推广。另外，特曲60版和老特曲增速较高，为公司业绩提供第二增量。 我们预计贵州茅台Q2收入同比+17%，归母净利润同比+19%；预计五粮液Q2收入同比+12%，归母净利润同比+13%；预计泸州老窖Q2收入同比+20%，归母净利润同比+25%。 1.1.2次高端：需求有序恢复，宴席持续亮眼 商务需求有序恢复中，宴席需求持续亮眼。当前次高端的主要消费场景中，商务宴请或受制于周期影响扰动仍处于恢复过程中，使得次高端酒企在需求侧承压，但由于宴席消费场景的恢复性增长、过去积压需求不断释放，弥补了部分商务需求疲软的影响，当前淡季酒企也控量挺价、库存去化为主要目标，看好行业周期拐点后次高端的表现。 山西汾酒：据经销商反馈当前汾酒库存压力较Q1有所下降，省内需求依然势头向好，省外青花20等主力产品库存有序去化，公司年内考虑到需求侧恢复仍需时日，渠道反馈青花30复兴版年内没有设置具体任务指标，全国层面来看汾酒品牌势能仍强，全国化过程中长江以南市场依然具备较大拓展空间。 水井坊：据公司2022年报披露的“从2023年第二季度开始营业收入恢复增长”经营计划，考虑到公司过去多年品牌持续投入、宴席消费占比相对较高的情况，预计Q2收入端能够恢复正增长，公司凭借省代模式强化行业低谷期抗风险能力，Q2收入端表现预计较23Q1同比下滑39.7%的情况环比有较大改善。 酒鬼酒：预计Q2公司仍以消化渠道库存、控量挺价为主要任务，23Q1公司收入/业绩分别同比-42.9%/-42.4%，主动调整发展节奏应对需求疲软的现状，公司当前内参价格稳中有升，同时费用投放端推动由B向C，积极蓄力旺季。 我们预计山西汾酒Q2收入同比+20%，归母净利润同比+25%；预计水井坊Q2收入同比+5%，归母净利润同比+600%至0.5亿元；预计酒鬼酒Q2收入同比-20%，归母净利润同比-25%。 1.1.3地产酒龙头：回款表现稳健，渠道库存健康 洋河股份：据经销商反馈当前回款进度略慢于去年，但江苏省内宴席需求仍旧向好，渠道整体保持健康。从各产品情况来看，梦6+目前站稳600元以上次高端价格带，后续将持续享受省内外消费升级的红利，梦3水晶版和天之蓝在动销较去年同期增长明显，带动产品结构持续优化。 今世缘：根据部分经销商反馈，公司年初至6月底回款额同比增速较快主要系去年低基数所致，在库存水平上今世缘略低于洋河。2023年是今世缘冲刺百亿的决胜之年，公司将不断升级市场营销体系，以县区为单位稳固拓展大本营；省外攻城拔寨，加速全国化进程。公司战略明确、战术清晰，我们看好公司“十四五”战略规划如期实现。 古井贡酒：二季度古井在安徽省内依旧保持良好动销，渠道库存基本良性，终端拿货意愿较去年明显增强。其中古8及以上产品占比进一步提升，古20主要出现在礼增、宴请等消费场景，在省内已实现次高端占位、领先优势明显，公司产品结构优化为营收提供主要增量。目前来看，公司在省外招商质量和广度均有提升，势能持续提升。 口子窖：公司于2月21日推出新品“兼系列”，代表公司在品牌和品质上将迎来进一步提升。另外，公司在渠道侧改革成果开始显现，通过成立平台公司等举措弥补了原先经销商运营效率以及管理上的不足，本轮改革期间公司在产品以及渠道模式都进行了较大调整，后续改革成果令人期待。 迎驾贡酒：根据经销商反馈，当前迎驾整体省内回款状况良好，其中合肥地区领先于其他地级市，其中洞6较其余产品库存更低，处于安全水位。省外市场，公司以江苏市场作为核心，聚焦洞藏系列的导入工作；省内市场，公司目前已在六安、合肥站稳脚跟，未来将加快样板市场复制速度，寻找业绩新增量，有效形成核心市场和外围市场的辐射联动。 金种子酒：根据部分经销商反馈，100元以内的主流老产品柔和、祥和、种子年份酒等年初以来动销情况良好，业绩增长主要来源于网点快速拓展以及招商填补新兴市场；馥合香系列，老品当前库存低，“馥7、馥9”于近期正式上市，全系列渠道利润高于竞品，近期所举办的品鉴反馈良性；另外公司光瓶酒战略新品“头号种子酒”于2月22日上市，渠道利润丰厚，经销商代理热情高。未来公司有望在华润丰富渠道资源的加持下，依靠高线光瓶产品实现业绩上的弯道超车，从而完成公司在百元价格带的“品牌复兴”。 具体到各个公司，我们预计洋河股份Q2收入同比+15%，归母净利润同比+15%；预计今世缘Q2收入同比+27%，归母净利润同比+25%；预计古井贡酒Q2收入同比+22%，归母净利润同比+30%；预计口子窖Q2收入同比+15%，归母净利润同比+15%；预计迎驾贡酒Q2收入同比+25%，归母净利润同比+27%；预计金种子酒Q2收入同比+50%，利润有望达1千万左右。 图表1：白酒重点公司中报前瞻 1.2大众品：强分化，弱复苏 1.2.1啤酒：需求韧性强，高端化延续 销量&吨价：场景回补，需求韧性足。从中国规模以上企业啤酒产量角度来看，2023年3-5月啤酒产量持续回补，主要系低基数之上餐饮消费场景恢复带动供需两旺，考虑到年内餐饮消费渠道恢复是核心看点，同时餐饮渠道啤酒消费结构往往优于流通渠道，预计年内啤酒行业“量价齐升”是大概率事件。 图表2：2023年啤酒旺季销量回补（万千升） 图表3：2019-2022年青岛啤酒现饮渠道销量占比 成本&费用：压力进一步趋缓，费用投放理性。在2022年成本的高基数之上2023年麦芽、玻璃瓶和铝罐价格均有所回落，成本端压力渐小，23Q1青啤/燕京/重啤/珠江销售毛利率分别同比+0.5/+2.2/-2.5/+0.4pct，毛利率已经呈现改善趋势、正向贡献盈利能力，同时2023年随着消费场景放开，上市啤酒企业得益于较为稳定的竞争格局与经营过程中的利润导向诉求，并没有出现市场费用投放的恶性竞争，预计费用率将保持稳定。 具体到各个公司，我们预计青岛啤酒Q2收入同比+9%，归母净利润同比+20%；预计燕京啤酒Q2收入同比+9%，归母净利润同比+50%；预计重庆啤酒Q2收入同比+8%，归母净利润同比+10%；预计珠江啤酒Q2收入同比+9%，归母净利润同比+13%；预计华润啤酒H1收入同比+10%，归母净利润同比+25%。 图表4：重点啤酒企业中报前瞻 1.2.2调味品：复苏在途，成本拐点显现 海天味业：渠道反馈部分区域2023Q2发货稳健，截止6月末渠道库存约2.7月；成本方面，根据Wind数据，黄豆价格自2022Q4起逐步回落，6月末价格较前期高点累计回落约20%，白糖价格2023年以来有所提升，6月末价格较年初涨幅约25%，PET价格延续下行，玻璃价格相对稳健，我们预计2023Q2起公司成本稳步下行；综上，预计公司2023Q2收入/归母净利润分别同比-3%/-3%。 中炬高新：渠道反馈美味鲜部分区域2023Q2同比稳健增长，其中餐饮渠道表现略好于家庭渠道；2023Q1公司原料、包材成本拐点已现，预计2023Q2毛利率同比延续改善趋势，预计费用率同比平稳；综上，预计公司2023Q2收入/归母净利润分别同比+1%/+3%，其中美味鲜收入/归母净利润分别同比+3%/+6%。 千禾味业：1）渠道反馈部分区域2023Q2发货增速较快，渠道库存良性，分渠道看，KA受益零添加渗透率稳步提升，保持良性增长，传统渠道年内规划完成一县一商布局，有望贡献明显收入增量；2）毛利率方面，原料、包材、运