可转债打新系列：上声电子：国内领先汽车声学产品方案供应商

可转债打新系列 上声转债：国内领先汽车声学产品方案供应商 2023年07月05日 转债基本情况分析： 上声转债发行规模5.20亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价47.85 元，截至2023年7月4日转股价值107.92元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.37元，到期补偿利率11%，属于新发行转债较高水平。按2023年7月4日6年期A+级中债企业债到期收益率8.73%的贴现率计算，债底为67.22元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本 分析师谭逸鸣 的摊薄压力为6.79%，对流通股本的摊薄压力为27.17%，对现有股本摊薄压力较大。 执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com 中签率分析： 研究助理唐梦涵 截至2023年7月4日，公司前三大股东苏州上声投资管理有限公司、共青城同泰投资管理合伙企业(有限合伙)、苏州市相城区元和街道集体资产经营公司 执业证书：S0100122090014电话：15221856383邮箱：tangmenghan@mszq.com 分别持有占总股本26.25%、18.75%、18.12%的股份，前十大股东合计持股比例为78.43%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在80% 相关研究 左右。剩余网上申购新债规模为1.04亿元，因单户申购上限为100万元，假设 1.利率专题：7月，节奏如何把握？-2023/0 网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0010%-0.0011%左右。 7/04 申购价值分析： 2.可转债打新系列：赫达转债：纤维素醚行业龙头企业-2023/07/02 公司所处行业为汽车电子电气系统（申万三级），从估值角度来看，截至2023 3.品种利差跟踪周报20230702：收益率涨跌 年7月4日收盘，公司PE(TTM)为79倍，在收入相近的10家同业企业中处于 互现，非金类信用债信用利差多走阔-2023/0 中等偏上水平，市值82.62亿元，处于中等偏上水平。截至2023年7月4日，公司今年以来正股下跌9.66%，同期行业（申万一级）指数上涨10.39%，万得全A上涨4.23%，上市以来年化波动率为86.20%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，不存在股权质押情况。 7/024.城投、产业利差跟踪周报20230702：城投利差整体上行、产业利差明显走阔-2023/07/02 5.可转债打新系列：祥源转债：聚烯烃发泡材 上声转债规模较小，债底保护较低，平价高于面值。综合审慎考虑，我们给 料国内领先供应商-2023/07/02 予上声转债上市首日30%的溢价，预计上市价格为140元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2023年1-3月，公司实现营收4.53亿元，同比增长22.98%；营业成本 3.47亿元，同比增长17.76%；归母净利润为0.30亿元，同比增长138.90%。 竞争优势分析： 企业定位：国内领先汽车声学产品方案供应商。1）领先的技术优势。公司 以客户需求作为研发创新的重要来源，建立了“软件+硬件”双轮驱动的开发模式，同时在发展中形成了针对改善产品失真的核心技术，且能在现有技术的基础上根据不同产品的定位和客户实际要求进行产品开发；2）全球交付优势。公司根据汽车产能分布和客户所在地区情况，初步形成了辐射主要汽车生产地区的全球布局，与众多国内外知名汽车制造厂商建立长期、稳定的合作关系，全球竞争力不断提升；3）优质客户资源优势。汽车前装市场客户主要为国内外知名汽车制造厂商及电声品牌商，其对供应商均设置了一定的准入门槛。公司能够及时获知客户的需求，并能及时反馈、跟进。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产 收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1上声转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2上声电子基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析6 2.3公司经营业绩7 2.4同业比较与竞争优势8 3募投项目分析10 4风险提示11 插图目录12 表格目录12 1上声转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 上声转债发行规模5.20亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价47.85 元，截至2023年7月4日转股价值107.92元；发行期限为6年，各年票息的 算术平均值为1.37元，到期补偿利率11%，属于新发行转债较高水平。按2023 年7月4日6年期A+级中债企业债到期收益率8.73%的贴现率计算，债底为 67.22元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为6.79%，对流通股本的摊薄压力为27.17%，对现有股本摊薄压力较大。 债券代码118037.SH债券简称上声转债 表1：上声转债发行要素表 公司代码688533.SH 公司名称上声电子 发行额5.20亿元 债项/主体评级A+/A+ 期限（年）6年 利率0.30%、0.50%、1.00%、1.60%、2.00%、2.80% 转股起始日期2024-01-12 预计发行/起息日期2023-07-06 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价47.85元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，85% 原始股东股权登记日2023-07-05 补偿条款到期赎回价格：111元 申购代码/配售代码718533/726533 网上申购及配售日期2023-07-06 主承销商东吴证券 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2023年7月4日，公司前三大股东苏州上声投资管理有限公司、共青城同泰投资管理合伙企业(有限合伙)、苏州市相城区元和街道集体资产经营公司分别持有占总股本26.25%、18.75%、18.12%的股份，前十大股东合计持股比例为78.43%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在80%左右。剩余网上申购新债规模为1.04亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0010%-0.0011%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为汽车电子电气系统（申万三级），从估值角度来看，截至2023 年7月4日收盘，公司PE(TTM)为79倍，在收入相近的10家同业企业中处于中 等偏上水平，市值82.62亿元，处于中等偏上水平。截至2023年7月4日，公司今年以来正股下跌9.66%，同期行业（申万一级）指数上涨10.39%，万得全A上涨4.23%，上市以来年化波动率为86.20%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，不存在股权质押情况。 上声转债规模较小，债底保护较低，平价高于面值。参考同行业内精锻转债（规模为9.80亿元，评级为AA-，转股溢价率为20.59%）和正裕转债（规模为1.50亿元，评级为A+，转股溢价率为37.14%），综合审慎考虑，我们给予上声转债上市首日30%的溢价，预计上市价格为140元左右，建议积极参与新债申购。 2上声电子基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司致力于运用声学技术提升驾车体验，是国内技术领先的汽车声学产品方案供应商。公司拥有声学产品、系统方案及相关算法的研发设计能力，能够为客户提供全面的产品解决方案。公司较早实现了车载扬声器的国产化配套，通过持续的自主创新，已融入国内外众多知名汽车制造厂商的同步开发体系，具备较强的国际市场竞争能力。 公司产品涵盖车载扬声器系统、车载功放及AVAS等，营收以车载扬声器为主。消费升级带动中高端及豪华车型销量的增长，从而带动高品质车载扬声器及车载功放等声学产品的需求增加。受益于下游新能源汽车产业快速发展，车载扬声器产品销量稳步增加，公司车载功放及AVAS产品型号不断丰富，销售收入稳步增长。 产品境外销售占比下降，内销成主流。美国是公司产品的重要海外销售市场之一，由于美国对部分中国商品加征关税，公司的核心产品车载扬声器和车载功放在征税清单之列，从而对公司海外经营业绩产生不利影响。2022年，随着国内新能源汽车产业的快速发展，公司内销收入占比超过外销。 公司主营业务按产品销售情况（%）公司主营业务分地区销售情况（%） 100% 80% 60% 40% 20% 车载扬声器车载功放AVAS 0% 2020 2021 2022 资料来源：募集说明书，民生证券研究院资料来源：募集说明书，民生证券研究院 公司所处行业为电声器件行业。上游行业主要是磁材、音圈、塑料粒子、电子元器件等基础原材料和配件行业；下游行业为汽车制造业。 上游原材料价格上涨影响行业整体利润水平。上游行业生产技术相对成熟，整体产能储备充足且充分竞争，市场供应充足；但受国内外经济、政治环境的影响，稀土永磁类磁钢、塑料粒子等原材料价格显著上涨，且国内芯片短缺，依赖进口，对电声器业行业发展带来了一定影响。 芯片短缺冲击汽车行业，新能源汽车销量持续提升。受全球宏观经济影响，汽 车行业在面对芯片短缺、原材料价格大幅上涨等行业不利因素的影响下，汽车市场受到了较大的冲击，尤其是2020年汽车产量下滑较为明显，2021年有所复苏。与此同时，全球新能源汽车销量增长迅猛，2022年销量已达1052万辆。 全球汽车产量（万辆）全球新能源汽车销量（万辆） 全球新能源汽车销量同比增长(右) 1200 1000 800 600 400 200 0 资料来源：OICA，募集说明书，民生证券研究院资料来源：EVVolumes，募集说明书，民生证券研究院 具备全球供货能力的欧美体系供应商主导车载扬声器市场。前装车载扬声器市场的竞争格局受汽车零部件配套模式所影响，目前全球汽车产业存在欧美体系、日韩体系二种典型的零部件配套模式，拥有全球供货能力的供应商可在合作分工较为开放的欧美品牌汽车制造厂商展开充分竞争。国内前装车载扬声器的参与者较多，具备全球配套的领先供应商具有更强竞争力。 消费升级带动高端汽车市场发展，高品质车载扬声器需求持续增加。受益于宏观经济的持续快速发展和生活水平的日益提高，整车音响系统的品质的要求不断提升。同时，消费升级带动汽车产业消费结构不断发生变化，中高端及豪华车型销量不断增长，音质提升需求及消费结构变化的双重动力，带动高品质车载扬声器及车载功放等声学产品的需求增加。 技术进步及汽车智能化发展为汽车声学系统提供更广阔的发展空间。仿真分析技术被引入扬声器设计领域，从设计端推动产品创新；扬声器系统的数字化将促进汽车声学系统实现全数字化的变革与升级，成为声学系统发展的重要趋势。智能网联汽车迎来快速发展期，对汽车内部声学产品数量和质量要求显著提高，声学系统从提供娱乐服务到打造空间独立性、提供智能化、个性化、人性化服务等方向发展。 2.2股权结构分析 截至2023年7月4日，上声投资持有公司4200万股股份，占比26.25%； 同泰投资持有3000万股股份，占比18.75%；元和资产持有2899.2万股股份，占比18.12%，其他股东占比36.88%。公司不存在控股股东、实际控制人，亦不 存在多人共同拥有公司实际控制权的情形。 上声电子股权结构关系图 苏州上声电子股份有限公司 36.88% 18.12% 18.75% 26.25% 其他股东 苏州市相城区元和街道集体资产经营公司 共青城同泰投资管理合伙企业 (有限合伙) 上声投资 资料来源：wind，民生证券研究院 2.3公司经营业绩 2023年1-3月，公司实现营收4.53亿元，同比增长22.98%；营业成本3.47亿元，同比增长17.76%。公司主要从事汽车声学产品研发设计、生产和销售。从收入结构来看，公司营业收入主要来自于车载扬声器产品，受益于汽车消费回暖，近年来产品收入持续增长。 受磁钢等主要原材