2023年上半年行情回顾与下半年展望：镍：供应冲击下寻支撑 需求前景仍存支撑

镍：供应冲击下寻支撑需求前景仍存支撑 ——2023年上半年行情回顾与下半年展望 方正中期期货研究院杨莉娜Z0002618 摘要 2023年上半年，镍价重心显著下移，1月达到上半年高点234870元/吨，6月跌至低点153050元/吨，与2022年末相比跌幅超30%，在有色金属中跌幅居前。从大环境来说，全球处于货币政策紧缩阶段，而经济增速已经显著放缓，通胀逐渐有所遏制但与美联储目标仍有差距，衰退预期与紧缩预期共存，有色金属在需求不振及流动性收缩下重心下移，而基本面差异导致了调整幅度的不同，镍因供需向全面过剩发展，跌幅相对显著。这与我们年报预期的上半年以下行节奏为主的判断一致。 2023年镍供需逐渐转向全面过剩，除了镍生铁，硫酸镍供应改善，电解镍相对短缺情况也在快速缓解。去年主线的电解镍结构性短缺，低库存主导的交易逻辑，随着国内电积镍产能逐渐释放，进口改善，以及新的交割品牌逐渐从预期到兑现，支持力度逐渐弱化直至瓦解。新能源电池需求年初一度遭遇挫折，从极快速发展至降速，硫酸镍则从产不足需，至原料端显著改善，MHP等二极镍原料显著改善，而镍豆溶解需求则断崖式下跌，快速沦为调剂品。而印尼的镍产业，也从不锈钢链条的产能释放，逐渐转向电池产业链产能释放，MHP，高冰镍产能迅速增加，产量快速增加，向国内回流显著增长。镍生铁产能向高冰镍转化的灵活度较高。不锈钢供应2023年上半年大幅放 缓，镍需求不及预期情况下，镍生铁产能供应过剩矛盾继续显现，镍生铁较电解镍深度贴水，不过随着电解镍下跌快于镍生铁渐有改善。预期2023年下半年，电解镍/电积镍产能新增逐渐释放，镍供需全面过剩态势料会趋于明显，尤其电解镍极低库存的情况可能会逐渐有所改善。不过，由于镍的湿法、火法工艺，一级镍及二级镍产品产能间逐渐具有一定的灵活转化余地，市场仍会交易预期差。而且，由于矿端继续处于投资重点，矿价较难有大幅回落的空间，从而对镍生铁及电解镍形成一定成本支持，价格低点较难回到历史低位区。 年度关注要点：全球流动性预期变化节奏，通胀变化，经济整体发展变化；印尼产业及进出口政策变化，镍项目产能进展与预期差异；菲律宾矿石供应及产业政策变化；电解镍供应及国内外库存变化；不锈钢生产变化和库存消化情况，预期部分修复；新能源汽车发展方向及三元高镍需求对硫酸镍的拉动变化，国内外增速预期与实际的差异。宏微观共振主导依然是镍波动的主要逻辑，镍持续去库存与镍铁产能释放共存，镍价在2023年下半年预期依然会有比较大的波动，但下半年波动会较上半年放缓，整体甚至有望震荡略有回升，这取决于经济整体修复预期以及镍下游的微观改善程度。预期LME镍主要波动区间：15000-26000美元/吨，沪镍主要波动区间：120000-190000元 /吨。 目录 第一部分镍期现货走势回顾3 一、镍价历史长期走势分析3 二、镍期货2023年上半年走势分析4 三、沪镍成交及持仓变化7 第二部分流动性收缩与经济衰退预期下走向震荡偏弱7 一、美联储收紧政策变换7 二、国内稳经济力度加大9 三、LME镍亚洲交易恢复10 第三部分镍产业链结构性变化延续11 一、矿石供应国推进国内产业化11 二、镍产业相关产能释放13 三、镍全球去库存延续16 第四部分国内镍生产与需求分析17 一、国内供应结构分化电解镍增加镍铁震荡下降17 二、下游需求增长分化供需矛盾点变化22 第五部分镍供需平衡表预测与解读31 第六部分2023年行业调研33 一、国际镍研究集团（INSG）33 二、麦格理预测33 三、诺里尔斯克镍业预测33 四、安泰科信息预测34 第七部分镍持仓分析、季节性与技术分析34 一、LME镍持仓分析34 二、镍的季节性走势35 三、镍走势技术分析35 四、相关套利37 第八部分镍价走势预期38 一、2023年下半年走势展望38 二、产业风险管理建议40 附录-相关股票41 第一部分镍期现货走势回顾 一、镍价历史长期走势分析 60,000.00 俄罗斯 金属 50,000.00 全球经 济过热， 40,000.00 大宗商 品普涨。 金融危机 暴发，大宗商品全面下跌 30,000.00 20,000.00 传统硫矿资 源减少，金砖四国的崛起，中国不锈钢生产放量 镍生铁工艺带 动镍产业行业成本线下移。镍供需过剩 10,000.00 0.00 图1-1：镍价长期走势回顾 资料来源：方正中期研究院整理 镍价长期走势来看，呈体波动受宏观变化及行业技术进步、需求端发展因素共振影响显著。 2000-2007年全球硫化矿石资源减少，与此同时，以金砖四国为代表的新兴市场国家经济大发展，造就商品市场的超级大牛市场。在这个过程中，中国不锈钢产量大幅增长，2005-2006年成为不锈钢净出口国，产量逐渐占据全球一半，并成为镍资源用量最多，进口最多的国家。 2007-2009年，美国次贷危机引发的全球金融危机爆发前后，大宗商品市场泡沫刺破大幅下跌。 2009-2011年，全球量化宽松，各国刺激计划出台，美元贬值，有色金属普现回升。 2011-2014年，镍铁生产工艺在我国大发展，不锈钢生产中纯镍比例下滑，逐渐主导地位由镍铁替代，而行业成本也在镍铁引导下下探。镍供需失衡供大于求。 2014-2016年，印尼禁止原矿出口，阶段引发了镍市下跌中的强劲反弹，但大趋势下行过程中，阶段原料扰动未能改变下行趋势。 2016-2022年，镍供需逐渐转向供不应求，全球去库存化，我国供给侧改革带来的工业品整体走势回升。而新能源汽车步入快速发展通道，镍作为三元动力电池原料，新需求增长点显现，价格止跌回升，并成为有色金属中的明星品种。2019年印尼重新禁矿，引发镍矿石紧张预期，价格一度上涨近19000美元附近，但是消息落地后价格出现显著的再度回落调整至11000美元。2020年，由于印尼镍铁产能的继续释放，镍供需再度呈现过剩局面。但突发公共安全事件发展令市场忧虑对经济和市场需求冲击，引发避险情绪回升，价格大幅回落。随着国外大量纾解流动性措施出台，叠加有色类国外矿石供给端普遍扰动增加，开启共振反弹。由于原料供应端受疫情扰动大于需求端（尤其是我国需求端），供给错配带来的影响引发大宗商品回升。而且欧美各国产业导向，令新能源汽车行业成为资本拥挤赛道，电池需求迅猛发展，硫酸镍严重供不应求，并开始消耗历史积存的镍豆库存，令镍库存持续下降。镍结构性供给不足问题主导市场，镍价持续走升。而至2022年，俄乌冲突逐渐升温，欧美对俄制裁并逐渐影响了俄罗斯货运及实际交割。由于俄罗斯是LME电解镍仓单的主要来源，彼时现货库存已经非常低迷，交割品不足矛盾进一步激化，空头无法组织货源交割，投机资金进一步大规模流入，导致LME镍价出现历史性单日翻三倍行情，LME镍价一度出现10美元/吨天价，后续当日交易取消，但依然与2008年高点位置相近，而国内沪镍期货也达到了上市以来最高的28万元高价，但期现交投一度陷入僵局。此后随着价格震荡回落，镍期现供需修复缓慢逐渐进行，年末因电解镍供给相对偏紧，叠加国内经济修复乐观预期提振一度回升到232290元/吨。 二、镍期货2023年上半年走势分析 图1-2：镍价2023年上半年走势回顾资料来源：方正中期研究院整理 2023年上半年，镍价重心显著下移，1月达到上半年高点234870元/吨，6月跌至低点153050元/吨，与2022年末相比跌幅超30%，在有色金属中跌幅居前。从大环境来说，全球处于货币政策紧缩阶段，而经济增速已经显著放缓，通胀逐渐有所遏制但与美联储目标仍有差距，衰退预期与紧缩预期共存，有色金属在需求不振及流动性收缩下重心下移，而基本面差异导致了调整幅度的不同，镍因供需向全面过剩发展，跌幅相对显著。这与我们年报预期的上半年以下行节奏为主的判断一致。 1月初，镍市场从2022年末较为乐观的宏观修复预期中逐渐趋于冷静，叠加节前供需趋淡，获利 了结发生，自高位显著回落。而2月随着国内电积镍投产消息兑现，电解镍供应紧张预期进一步松动，镍价利空因素有所增加。而不锈钢年初供需乐观预期未能兑现，逐渐转向被动期现去库存，对镍生铁也带来需求压力。新能源电池需求，在2022年末国补到期前的需求释放后，2023年一季度则进入产业链去库存情况，对硫酸镍需求及价格也形成不利影响。此外，美国银行风险事件也加剧了市场避险 情绪，共振下行压力对基本面走弱品种更为不利。而LME于3月27日重启了镍亚洲交易时段的交易，镍外盘流动性呈现逐步修复。 进入第二季度，美国银行业风险扩散程度逐渐被控，市场风险偏好略有修复，但全球经济衰退预期，需求不振压力波段施压，而我国作为有色金属需求大国，经济修复的呈现轻金属化特征，有色整体波动承压。而菲律宾雨季结束，矿石供应回升下令镍生铁成本支撑有所走弱，叠加不锈钢整体的需求修复不振，持续去库存，不锈钢端未能带来更好支持。而电解镍低库存影响依然存在，阶段支撑了期货价格回升至20万元附近。但因供需预期趋弱脱离高点。随着电解镍产量逐渐爬坡，以及俄镍长单到货改善，镍反弹动力逐渐削弱震荡下探，6月到达上半年低点153050元/吨。 25000 20000 15000 10000 5000 0 -5000 俄镍现货升贴水镍豆现货升贴水金川现货升贴水挪威现货升贴水 国内镍现货升贴水价格今年变化依然较大，但较去年偏淡。2023年初，电解镍长单总量偏低，俄罗斯镍板因进口窗口打开时间较少，俄镍板市场流通量不足，在合金等刚需支持下一度升水偏强。随着3月俄罗斯长单逐渐签订，以及后续到货，还有国内新电积镍产量爬坡对俄罗斯镍板的替代，电解镍升水呈现分化态势。俄镍及镍豆升水显著走弱，金川镍因合金等刚需品质等要求则保持相对较高升水。 图1-3：镍现货升贴水变化图1-4：国内外镍价走势资料来源：Wind方正中期研究院整理 三、沪镍成交及持仓变化 沪镍期货按月统计成交持仓情况2023年以来略有修复。沪镍2023年1-6月累计成交量 29,105,114，月均成交4,850,852，成交额累计52529亿元，月均成交额8754亿元，月末持仓量均 值146310手。 图2-3：沪镍期货月度成交量图2-4：沪镍月末持仓量资料来源：Wind方正中期研究院整理 第二部分流动性收缩与经济衰退预期下走向震荡偏弱 一、美联储收紧政策变换 欧美加息周期逐渐向降息方向转变，衰退及需求下滑风险影响市场。但加息转向降息的预期变化节奏是波动的，受经济及通胀情况影响显著。 美联储自2022年3月起正式迈入本轮紧缩周期，并在此后连续“十连加”，而在2023年6月议息会议，美联储宣布维持利率不变（5%-5.25）。点阵图显示，联储官员的利率预期有所上移，暗指今年下半年还将加息50bp，小超市场预期。对于经济数据及通胀的预测变得更为乐观，看起来联储对美国经济软着陆（Softlanding）非常有自信。鲍威尔坚持捍卫联储的2%通胀目标，并祭出了“Whateverittakes”这一知名表态。但遗憾的是点阵图并没有体现出官员达到通胀目标的信心。鲍 威尔认为本次会议不加息不应该被定义为“暂停加息”（pause），他的表态更倾向于是放慢了紧缩的节奏，践行HigherforLonger。 而在6月16日公布的美联储半年度政策报告中提到，今年美联储货币政策委员会FOMC继续加息，让政策利率的范围目前达到5.0%至5.25%。鉴于货币政策的累积紧缩及政策对经济活动和通胀的影响滞后，相比去年，今年FOMC放慢了紧缩的步伐。紧接着，报告写道：“FOMC将根据即将公布的数据、及其对经济活动和通胀前景的影响，逐次会议判断，可能适合让通胀随着时间推移回到2%的额外政策紧缩程度。” 而在6月末，欧洲央行仍在放出加息鹰派信号。欧洲央行管委Vasle称：核心通胀率仍在不断走高。欧洲央行仍将依赖数据来做出政策判断。如果通胀比预想中更加持久，那么就需要进行更多次加息。欧洲央行正在密切监视薪资变化和各国的财政政策。如果薪资继续走高且各国维持当前财政政策，欧洲央行就需要采取更多行