锌2023年度中期投资策略报告：供应收缩再平衡

投资咨询业务资格：证监许可【2011】1778号 专业研究·创造价值 2023年度中期投资策略报告锌 有色金属 姓名：龙奥明 宝城期货投资咨询部 从业资格证号：F3035632投资咨询证号：Z0014648电话：0571-87006873 邮箱：longaoming@bcqhgs.com 作者声明 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，期货投资咨询资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 供应收缩再平衡 摘要 2023年上半年锌价跌幅明显，伦锌由3000美元一线最低跌至 2200美元一线，沪锌由24000一线最低跌至18600一线。我们认为锌价大跌的主要推手是锌锭过剩预期，宏观方面，在国内强预期和弱美元的情况下对锌价起到支撑作用，在国内若预期和强美元的情况下对锌价下跌起到加速作用。 2023年下半年，国内整体需求预期表现并不乐观，主要是由于一季度国内给予经济复苏过于乐观。下半年供应方面是由于上游利润大幅下滑后产量开始收缩，需求方面国内锌锭消费我们认为即使在弱预期的情况下仍将高于去年，全年同比预计增长2.5%，而由于国内产量大幅增长，全年将呈现小幅过剩。 预计三季度锌价将在18000-22000区间震荡，底部由产业成本以及需求托底，顶部由国内宏观弱预期形成。预计供应端收缩预期消化后，锌价将维持震荡偏弱。下游消费淡季叠加库存低位，可关注月差正套。四季度国内宏观预期大概率将再度回暖叠加消费旺季将刺激锌价上行，届时预计锌价可能向上突破震荡区间。 （仅供参考，不构成任何投资建议） 锌|中期报告 1/20请务必阅读文末免责条款 专业研究·创造价值 请务必阅读文末免责条款部分 正文目录 1宏观助推锌价5 2产业基本面弱势7 2.1基差月差走强7 2.2上游利润大幅下滑，供给收缩预期上升8 2.3炼厂维持高产量10 2.4锌锭低库存去化放缓12 2.5镀锌厂开始主动去库14 2.6地产基建不及预期15 3结论19 图表目录 图1美元走势5 图2内外锌价走势5 图3内外PMI对比6 图4锌期价走势6 图5沪锌现货升贴水7 图6沪锌月差走势7 图7锌锭社会库存7 图8全球锌矿产量8 图9国内锌矿产量8 图10锌矿砂及其精矿进口9 图11锌精矿进口盈亏9 图12锌冶炼厂利润9 图13Tara锌综合CI现金成本10 图14国内精炼锌产量11 图15精炼锌进口量11 图16国内精炼锌供需平衡11 图17全球锌锭产量12 图18国内锌锭社会库存12 图19全球交易所库存（SHFE+LME）13 图202021年锌加工消费结构14 图21Mysteel镀锌厂开工率14 图22Mysteel镀锌厂产量14 图23镀锌板厂库14 图24镀锌板社库14 图25镀锌板总库存15 图26锌终端消费结构15 图27基建投资16 图28房地产累计同比16 图29汽车销量（中汽协）17 图30新能源汽车产量（中汽协）17 图31国内空调产量18 图32国内冰箱产量18 图33国内洗衣机产量18 图34家电出口18 1宏观助推锌价下跌 2023年上半年锌价跌幅明显，伦锌由3000美元一线最低跌至2200美元 一线，沪锌由24000一线最低跌至19000一线。我们认为锌价大跌主要是由于基本面导致，宏观只是起到了助推的效果。 沪锌自去年四季度走势在有色中已明显偏弱，彼时国内外宏观预期回暖，支撑锌价，沪锌呈现震荡偏弱趋势，而伦锌由于美元大幅下行呈现反弹。今年一季度以来，美元弱势下行，但伦锌同样呈现下行，这很大程度上说明了其自身基本面弱势，美元对其支撑效果并不强。 图1美元走势图2内外锌价走势 LME锌-3M美元指数沪锌（活跃）伦锌3个月 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 118 113 108 103 98 2022-01-03 2022-02-03 2022-03-03 2022-04-03 2022-05-03 2022-06-03 2022-07-03 2022-08-03 2022-09-03 2022-10-03 2022-11-03 2022-12-03 2023-01-03 2023-02-03 2023-03-03 2023-04-03 2023-05-03 2023-06-03 93 27,000 25,000 23,000 21,000 19,000 17,000 15,000 3,800 3,600 3,400 3,200 3,000 2,800 2,600 2,400 2,200 2,000 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 海外高利率下欧美制造业PMI在荣枯线下方持续下滑，这给予外盘有色较大压力。而国内一季度宏观复苏强预期支撑下，需求预期强劲，故锌价表现为明显的内强外弱。 图3内外PMI对比 美国ISM制造业PMI欧元区:制造业PMI中国制造业PMI 70.00 65.00 60.00 55.00 50.00 45.00 40.00 35.00 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 30.00 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 国内4月开始经济强预期向弱预期转变，锌价开始加速下跌。3月以来国内制造业PMI持续下行，使国内宏观预期骤降，黑色有色板块集体承压下行。而5月美元指数大幅反弹也是加速了锌价的下跌。5月底锌价大幅下挫后导致上游矿端和冶炼厂利润骤降，一度触及矿山成本90分位线，引发供应端收缩预期，锌价触底反弹。 图4锌期价走势 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 2产业基本面弱势 2.1基差月差走强 上半年伴随锌价大幅下跌，锌月差和基差开始走强。这主要发生在4月国内宏观预期转变后，一季度经济复苏强预期被证伪，弱预期再度袭来，远期锌锭需求堪忧，打压远月合约。而近端锌锭低库存局面依旧，支撑近月合约。 图5沪锌现货升贴水图6沪锌月差走势 24,000 23,000 200 23,000 150 21,000 150 22,000 100 20,000 100 21,000 500 19,000 50 20,000 -50 22,000 0#锌锭现货升贴水现货含税均价:0#锌锭(Zn99.995):上海有色 350 300 250 26,000 25,000 24,000 月差沪锌主连 350 300 250 200 0 19,000 -100 18,000 -50 18,000 -150 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 图7锌锭社会库存 201820192020202120222023 35万吨 30万吨 25万吨 20万吨 15万吨 10万吨 5万吨 0万吨 数据来源：Mysteel、宝城期货金融研究所 2.2上游利润大幅下滑，供给收缩预期上升 国际铅锌小组数据显示，2022年全球锌矿产量为1246.18万吨。2022年中国锌矿产量为404.10万吨，占全球产量的32.43%。据推算，我国锌锭自给率在68%左右，进口依存度为32%，其中2022年由于海外炼厂大幅减产，主要以锌矿形式进口，2023年上半年仍维持进口矿为主。 2023年全球3月锌矿产量为103.42万吨，较去年同期持平；1-3月累计 产量299.78，较去年持平。中国3月锌矿产量为33万吨，较去年持平；1-3 月累计产量87.50万吨，较去年下降0.62万吨。 图8全球锌矿产量 202220212020201920182023 120万吨 110万吨 100万吨 90万吨 80万吨 70万吨 60万吨 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 图9国内锌矿产量 202220212020201920182023 45万吨 40万吨 35万吨 30万吨 25万吨 20万吨 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 上半年锌价维持内强外弱格局，沪伦比值重心不断上移，锌矿进口盈利不断走阔，有利于国内锌矿进口。1-4月累计进口量为154.34万吨，较去年同期上升20.56%。 图10锌矿砂及其精矿进口图11锌精矿进口盈亏 50万吨 40万吨 30万吨 20万吨 10万吨 0万吨 202220212020 201920182023 29000 27000 25000 23000 21000 19000 17000 15000 13000 11000 进口亏损国产锌精矿进口锌精矿 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 -6,000 -8,000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2021-10-26 2021-11-26 2021-12-26 2022-01-26 2022-02-26 2022-03-26 2022-04-26 2022-05-26 2022-06-26 2022-07-26 2022-08-26 2022-09-26 2022-10-26 2022-11-26 2022-12-26 2023-01-26 2023-02-26 2023-03-26 2023-04-26 2023-05-26 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 5月锌矿港口库存维持在20万吨上下，处于往年同期高位，整体矿端维持宽松状态。锌矿宽松，TC加工费持稳。进口TC维持在190美元左右，国内南方TC维持在4800元，北方TC维持在5000元。 上半年高TC叠加锌锭冶炼二八分成制，高利润使国内锌锭产量维持高位。过去几个月冶炼利润高位下滑明显，一方面是由于锌锭价格下跌，另一方面则是由于加工费的下调。随着利润的下降，我们认为后续炼厂产量将会有所缩减。但整体在高TC的支持下冶炼利润仍高于去年三季度，炼厂依旧有利可图，大幅缩减的可能性不大。 图12锌冶炼厂利润 硫酸利润其他利润 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 后续需要关注国内矿端供应情况，据了解19000左右的锌价已经接近国内锌矿成本，供给端的收缩或将使锌锭供需再平衡。但短期的小幅亏损不足以使矿端供应收缩，此外收缩本身具有较强的时滞性。 6月13日，Boliden旗下欧洲最大锌矿Tara由于锌价下跌导致经营困难，宣布停产。2022年Tara锌矿C1综合成本在全球的86分位附近，本身在全球矿端成本上并没有明显优势，这主要是由于Tara锌矿冶炼的副产品收入并不高，主要以铅锌为主。根据WoodMackenzie数据折算，全球C1综合现金成本90分位约为2200美元。 图13Tara锌综合CI现金成本 数据来源：WoodMackenzie、宝城期货金融研究所 2.3炼厂产量预期下降 据国际铅锌小组数据，2022年全球精炼锌产量为1329.73万吨；据上海有色数据，2022年中国精炼锌产量为597.82万吨。由此可得，2022年我国精炼锌产量占