2023年上半年行情回顾与下半年展望：油脂：美豆或再度减产 油脂仍有上涨空间

油脂：美豆或再度减产油脂仍有上涨空间 ——2023年上半年行情回顾与下半年展望 方正中期期货研究院王一博Z0018596王骏Z0002612 摘要： 行情回顾：2023年上半年油脂期价运行大致可以分为三个阶段：1-2月油脂期价供需矛盾并不突出，窄幅震荡为主。3-5月油脂期价大幅下行：一是欧美银行暴雷，市场风险偏好明显下降，大宗商品价格系统性走弱。二是巴西大豆产量再创历史新高，仓储能力不足使得持货商销售压力较大，巴西大豆贴水创出历史新低，成本端对于豆油价格形成明显利空影响，大豆进口榨利好转后，国内4-7月份买船数量较多，市场对后期豆油有累库存预期。三是菜籽丰产，国内菜籽和菜油进口数量大增，国内菜油迅速累库。四是美豆播种和出苗进度持续快于市场预期及近年均值，市场对新季美豆存在丰产预期。6月份油脂期价自低位大幅反弹，美豆产区5月底至6月份降水持续偏少，美豆作物干旱面积占比持续提升，美豆优良率低位持续调降，市场对新季美豆产量存在担忧。且EPA调增美国生物柴油掺混义务量调增利好美豆油生柴投料需求，油脂期价6月份大幅收涨。 单边走势：新季美豆产量预估是短期市场关注的焦点，新季美豆种植面积同比下降5%，处于近三年低位，叠加结转库存偏低将使得市场对于产区天气的容错率较低。目前美豆优良率处于季节性低位，与2012年较为接近，美豆单产有下调预期，在产区出现有效降雨前天气升水仍将支撑油脂价格偏强运行。政策与地缘局势方面关注黑海粮食出口协议是否续约，如该协议中断，则将使得黑海葵花籽油和菜籽油出口受阻，潜在利好棕榈油和豆油消费占比的增加。厄尔尼诺天气的演绎后续需持续关注，厄尔尼诺现象或导致24年二季度以后棕榈油减产，利多中长期油脂价格。单边整体上建议以逢低偏多为主。 基差和套利：国内6-8月大豆到港处于历史高位，豆油累库存预期强，基差看跌。养殖利润疲弱以及小麦替代玉米增加，蛋白粕需求疲弱。餐饮需求恢复性增长叠加生柴政策坚挺，油脂消费相对看好，油粕比逢低偏多。 风险点：海外经济衰退美豆产区降水明显增加 目录 第一部分长期走势和2023年上半年行情回顾4 一、豆油市场长期与2023年上半年行情回顾4 二、豆油期货成交持仓分析5 三、棕榈油市场长期与2023年上半年行情回顾6 四、棕榈油期货成交持仓分析7 第二部分生产供应及进出口情况9 一、全球大豆生产供应及进出口情况9 二、棕榈油生产供应及进出口情况14 三、油菜籽生产供应及进出口情况18 第三部分油厂压榨及消费需求情况19 一、豆油消费需求状况及产量、开工情况19 二、菜油消费需求状况及产量、开工情况21 三、棕榈油消费需求状况及产量、开工情况22 第四部分供需平衡表预测及解读23 第五部分季节性分析与技术分析24 一、油脂季节性分析24 二、油脂期价技术分析25 第六部分行业企业调研下半年展望26 第七部分价差及套利分析26 第八部分全文总结及行情展望27 第九部分相关股票价格及涨跌幅统计表28 第一部分长期走势和2023年上半年行情回顾 一、豆油市场长期与2023年上半年行情回顾 2020年6月至2022年6月豆油期价走出了较为流畅的一轮牛市行情，这受到了多方面因素的影响：一是宏观通胀的影响下，大宗商品价格运行重心大幅抬升。二是部分国家对于清洁能源的推崇导致生物柴油消费大幅增加。三是拉尼娜现象导致大豆出现明显减产。四是替代油脂棕榈油和菜油价格高企。 持续两年的豆油牛市在2022年6月份出现拐点，2022年6月至7月中旬豆油期价大幅走弱。宏观上美国和欧盟通胀数据“爆表”，美联储将加速加息的预期导致商品市场风险偏好快速下降，大宗商品价格系统性下挫。植物油有效供给数量大幅增加是施压豆油期价的核心因素。印尼解除棕榈油出口禁令并实施出口加速计划，大量棕榈油集中供应市场。乌克兰葵花籽油和菜籽油出口数量也呈现恢复性增加。替代植物油供给数量大幅增加价格暴跌对于豆油期价产生明显利空影响，豆油期价同步大幅回落。 印尼出口 南美大豆 减产 禁令 经济衰退预期 印尼出口加速 美国干旱 欧美银行暴雷 巴西大豆丰产 图1-1：豆油期货指数价格走势 数据来源：大商所、方正中期研究院整理2023年豆油期货价格运行趋势大致可以分为三个阶段： 2023年1-2月豆油期价窄幅震荡。拉尼娜使得南美南部部分产区出现干旱现象，阿根廷大豆产量预估持续下调，但巴西大豆丰产预期较强，使得天气炒作力度相对有限。国内压榨厂因缺豆或停机检修等原因开机率偏低，现货供给偏紧，基差较为坚挺。单边驱动有限，期价持续震荡运行。 2023年3-5月豆油期价大幅走弱。宏观方面，欧美银行暴雷，市场风险偏好明显减弱，大宗商品价格系统性走势。供需方面：一是巴西大豆产量创历史新高，仓储能力不足使得产地销售压力巨大，巴西大豆贴水持续下行使得我国大豆进口成本大幅走低，从成本端利空豆油价格。二是根据买船数据推测，二季度我国大豆到港压力较大，豆油有一定累库存预期。三是美豆播种及出苗进度持续快于市场预期及近年均值，市场对新季美豆有丰产预期。5月USDA报告预估2023/24年度美豆产量同比增加5%至45.1亿蒲，美豆期末库存预计同比增加1.2亿蒲至3.35亿蒲。预计2023/24年度全球大豆期末库存将增加2150万吨至 1.225亿吨，全球大豆供给预期转向宽松。 2023年6月豆油期价自低位出现明显反弹。一是美豆产区降水持续偏少，美豆产区干旱面积占比持续提升，美豆优良率低位持续下调，美豆单产或难以达到趋势单产，市场有一定天气炒作情绪。二是美国环保署（EPA）：确定2023年生物质柴油掺混配额为28.2亿加仑，此前的提案为28.2亿加仑。确定2024 年生物质柴油掺混配额为30.4亿加仑，此前的提案为28.9亿加仑。确定2025年生物质柴油掺混配额为 33.5亿加仑，此前的提案为29.5亿加仑。美国生物质柴油掺混量调整利好豆油生柴投料需求。 二、豆油期货成交持仓分析 2023年上半年大商所豆油期货累计成交量为0.89亿手，同比增加3.53%。成交额累计值为7.03万亿， 同比减少22.09%，月均成交额1.17万亿元。截至2023年6月底，豆油期货持仓量106.9万手，同比增加71.15%。 图1-2：豆油期货月度成交量 数据来源：大商所、方正中期研究院整理 图1-3：豆油期货月度成交额 数据来源：大商所、方正中期研究院整理 图1-4：豆油期货月末持仓量 数据来源：大商所、方正中期研究院整理 三、棕榈油市场长期与2023年上半年行情回顾 2020年5月至2022年5月棕榈油期价同样走出了一波流畅的牛市行情。2020年疫情初期马来西亚限制外来劳工进入以及种植园待遇较差导致马来西亚棕榈油种植园持续面临劳工紧缺问题，对马棕产量潜力也形成了明显的限制。拉尼娜现象导致加拿大菜籽和南美大豆减产、俄乌地缘冲突加剧黑海植物油出口受阻原油价格大幅走强、2022年上半年印尼间断性的出台棕榈油出口限制措施等利多“接力棒”式的传递使得棕榈油价格大幅上涨。棕榈油的价格拐点出现在2022年6月份，印尼取消棕榈油出口禁令的同时启 动棕榈油出口加速计划，大量棕榈油集中供应市场叠加宏观上经济衰退的预期导致6-7月份棕榈油价格暴跌，也宣告着本轮牛市行情的终结。 印尼出口禁令 经济衰退预期 印尼出口加速 黑海出口受阻 印尼DMO 产量不 及预期 欧美银行危机 替代油脂供需转向宽松 图1-5：棕榈油期货价格指数走势图数据来源：大商所、方正中期研究院整理 2023年上半年棕榈油期价运行趋势大致可以分为三个阶段： 2023年1-2月棕榈油期价小幅震荡。一季度棕榈油处于减产季，印尼2月份收紧棕榈油出口政策：将 企业国内销售义务提升50%至45万吨，并将1月末前发放的出口许可证冻结三分之二至四月底。但需求国中国和印度高库存背景下大幅采购意愿有限，产地总体处于供需双弱的背景，期价缺乏单边驱动。 2023年3-5月棕榈油期价大幅走弱。一是因为欧美银行暴雷可能产生系统性风险，风险资产价格普遍回落。原油价格大幅走弱利空植物油生柴需求。二是棕榈油步入增产季，5月份马棕产量环比增幅较大。三是竞争油脂葵花籽油、菜籽油价格大幅走弱，棕榈油性价比转弱，且需求国中国和印度植物油库存较高，产地出口需求转差，市场认为后续产地棕榈油有一定累库存预期。 四、棕榈油期货成交持仓分析 2023年上半年大商所棕榈油期货累计成交量为1.07亿手，同比减少1.56%。成交额累计值为7.87万 亿，同比减少33.01%，月均成交额1.31万亿元。截至2023年6月底，棕榈油期货持仓量95.95万手，同比增加74.87%。 图1-6：棕榈油期货月度成交量 数据来源：大商所、方正中期研究院整理 图1-7：棕榈油期货月度成交额 数据来源：大商所、方正中期研究院整理 图1-8：棕榈油期货月度持仓量 数据来源：大商所、方正中期研究院整理 第二部分生产供应及进出口情况 一、全球大豆生产供应及进出口情况 全球大豆处于增产周期，根据供需平衡表来看，2022/23年度以及2023/24年度全球大豆供给逐步转向宽松，产量增量主要由南美市场贡献。据USDA数据2022/23年度全球大豆产量3.7亿吨，同比增加2.68%，期末库存1.01亿吨，同比增加257万吨。2023/24年度全球大豆产量4.11亿吨，同比增加11.1%， 期末库存1.22亿吨，同比增加2118万吨。供需宽松，大周期向下，但短期交易的节奏上市场关注美豆产量的博弈。 表2-1：全球大豆供需情况 数据来源：USDA方正中期期货研究院 分国别来看，美豆旧作供给呈现偏紧的格局，截至2023年6月1日，美国当季大豆库存总量为7.96 亿蒲，低于分析师预估的8.12亿蒲，较2022年6月1日偏低了1.72亿蒲或同比降幅18%。其中农场总库存3.23亿蒲，较上年同期下降3%，非农库存为4.73亿蒲，较上年同期下降26%。 新作方面，市场对于新季美豆产量的预期差是导致美豆期价“V”型反弹的主要原因，厄尔尼诺年份下美豆丰产概率较高，大豆播种阶段美豆播种及出苗进度持续超出市场预期以及近年均值使得市场对新季美豆存在丰产预期，叠加巴西大豆贴水处于历史低位抢占美豆出口市场份额，美豆价格一度大幅下跌。但6 月份产地降水持续偏少使得美豆作物干旱面积占比持续提升，美豆优良率低位持续下降，截至6月26日当周，23/24年度美豆优良率继续走低，录得51%（前值54%）。美国干旱监测中心数据显示，截至6月27日，美豆产区干旱覆盖区域（D1-D4）63%（前值57%），11大主产区干旱覆盖区域56%（前值51%）。美豆头号主产区伊利诺伊州与爱荷华州干旱加剧，前者覆盖区域已突破90%，后者也已达到89%。印第安纳州干旱覆盖区域百分比增加26.67%来到79.5%。优良率明显偏低使得市场担忧美豆新作单产，美豆期价自低位震荡反弹。6月30日USDA公布的美豆种植面积明显低于市场此前预期再度对美豆形成利好影响，美豆期价大幅走强。美豆种植面积为8350万英亩，较去年减少了5%。这也低于报告前的估计范围，也较3月份的种植意向面积和去年最终种植面积偏低了400多万英亩。这也是三年来最小的种植面积数据。一些显著的变化是：较3月种植意向报告预估值，德威斯康辛州下降了8.7%，伊利诺伊州下降了7.41%，密苏里州高达8.2%，北达科他州下降了13.7%。总体上来看，在结转库存偏低且种植面积处于相对低位的背景下市场对于产区天气容错率较低，美豆价格跟随产区降雨的变化或将呈现易涨难跌的态势。 图2-1：美豆优良率 数据来源：钢联、方正中期研究院整理 表2-2：新季美豆种植面积（百万英亩） 数据来源：汇易网、方正中期研究院整理 图2-2：美国天气预报 数据来源：钢联、方正中期研究院整理 巴西大豆丰产预期兑现良好，据CONAB数据2022/23年度巴西大豆产量1.56亿吨，同比增加24.04%。巴西大豆产量增幅可超额覆盖阿根廷大豆减产幅度使得2023年上半年全球大豆供给充足。且结构上存在凸显的问题，即巴