2023年白糖下半年行情展望：白糖多头大势已去？

广发报告 2023年6月29日星期四 2023年白糖下半年行情展望 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号 白糖多头大势已去？ 联系信息： 刘珂（投资咨询资格编号：Z0016336）电话：020-88818026邮箱：qhliuke@gf.com.cnCZCE白糖主力合约行情ICE美糖主力合约行情 广发期货发展研究中心电话：020-88830760E-Mail：zhaoliang@gf.com.cn摘要：国际方面，23/24榨季的缺口相对于22/23榨季来说有所收敛，在当下没有新利多的情况下原糖预计高位偏弱震荡，后期的天气问题或是新的利多增长点，需要警惕天气问题，这将很大程度影响糖市供应和节奏。国内方面，国内库存降至近十年低位水平，支撑国内现货价格。除了国产糖外，进口是国内重要补给之一，因而外盘的波动较大程度影响国内价格走势，国内供应紧张程度或在下半年有所缓解，进口节奏和量很大程度左右行情走势，如果后市没有更多利好因素，国内上半年的高点或是今年的价格高位。同时，也要注意天气方面对于国内种植和国际产区的影响，从目前来看，蔗区生长算是比较正常，产量或在下一榨季恢复，另外厄尔尼诺天气需要长期跟踪，这个对于糖市影响一般持续1-2年，若后期影响不及预期，本轮糖市牛市或将告一段落，继续再涨空间有限，下跌幅度和节奏将取决于后期供应增速。 目录 一、2023年国内外糖市上半年行情回顾1 二、国际市场3 2.122/23榨季全球供需从过剩到缺口3 2.2巴西：关注23/24榨季，后期天气是关键3 2.3印度：印度减产逐渐落地，22/23榨季新增出口配额概率减小6 2.4泰国：22/23榨季泰国增产不及预期，下榨季产量有隐忧7 2.5关注厄尔尼诺天气风险8 三、国内市场9 3.122/23榨季产量小幅减产，种植成本进一步提高9 3.222/23榨季产销及工业库存情况10 3.3进口利润倒挂加剧，下半年到港量或有所增加10 3.4下游缓慢复苏，关注后续国储抛储政策11 四、展望13 免责声明14 一、2023年国内外糖市上半年行情回顾 具体来看，2023年郑糖和原糖期货上半年可以分为四个阶段： 第一阶段：初始上涨阶段。郑糖（1月到2月初），运行区间为（5600-5900元/吨），ICE原糖 （1月到2月初），运行区间为（17-21美分/磅）。此轮上涨是由海外传导至郑糖盘面。国际方面，印度减产消息开始发酵，1月初，印度食糖贸易商协会(AISTA)发布的2022-23年度第一次食糖产量预测中，将印度2022-23年度的食糖产量定为3450万吨，比前一年的3580万吨产量下降3.63%。另外，ISMA发布的第二次预估，预计印度本榨季糖产量同比减少5%，为3400万吨，前次预估为3650万吨。令市场担心印度无法完成第二批出口配额。国内春节期间休市，节后受外盘影响大幅高开。 第二阶段：行情整固期。郑糖（2月初到3月初），运行区间为（5800-6000元/吨），ICE原糖（2月初到3月中旬），运行区间为（19-21美分/磅）。在此阶段，市场陷入盘整期，但总体外盘表现相比国内仍强。国际方面，巴西截至1月底产糖3350，同比增加4.5%，供应有所缓解，另外机构对于印度产量分歧较大，预估区间3250-3500万吨，市场多空因素交织。国内方面，失去外盘助力，国内基本面暂无太多变化，价格陷入一个月震荡期。 第三阶段：主力上涨阶段。郑糖（3月初到5月初），运行区间为（5400-5800元/吨），ICE原糖（3月中旬到5月初），运行区间为（20-26美分/磅）。此轮为主力上涨阶段。国际方面，进入3月印度，泰国收窄加速，产量下滑迹象逐步清晰，同时印度迟迟没有增加出口消息，加上巴西22/23榨季收榨，且4月开始的23/24榨季受降雨干扰，且堵港问题严峻，使得短期供应紧张加剧，原糖价格大幅上涨。国内方面，广西地区产量逐步清晰，3月3日广西2月产销数据出炉，盘面一举突破6000元/吨关键位置，国外上涨推高进口成本，国内进口量大幅下滑，国内有效供应紧张，库存下滑至十年低位。 第四阶段：高位震荡阶段。郑糖（10月初到12月），运行区间为（5400-5800元/吨），ICE原糖（5月初到6月底），运行区间为（24-26美分/磅）。经过前期大幅上涨，盘面利多消息充分消化，国内外糖市陷入高位震荡期，5月巴西天气干燥，压榨增速，且堵港问题没有加剧迹象，原糖上涨压力逐步显现，但同时厄尔尼诺风险也支撑价格，国内方面，供需基本面目前没有解决，额外供给糖源仍偏少，但是原糖的调整会限制国内价格的涨幅，且叠加各种消息传闻干扰盘面走势，整体维持高位震荡格局。 图：ICE11号糖期货指数走势 数据来源：文华财经广发期货发展研究中心图：CZCE白糖期货指数走势 数据来源：文华财经广发期货发展研究中心 二、国际市场 2.122/23榨季全球供需从过剩到缺口 22/23榨季，从国际机构预估情况来看，从ISO去年9月1日1预测仍是小幅缺口到Crarnikow最新预测缺口270万吨，国际糖价供需从过剩到紧缺。国际糖业组织5月将2022/23年度(10月-9月）全球糖供应过剩量预估大幅下修至85万吨，在之前2月发布的季度报告中预估为过剩415万吨。最新预估包含对欧洲、中国、泰国和印度等关键产区情况的修正，这些地区的糖产量低于之前预估，这使得基准糖价在近期触及11年高位。目前预计全球糖产量为1.7736亿吨，低于之前预估的1.8043亿吨。消费量预估被上修23.30万吨，至1.7651亿吨。而Crarnikow在6月的预估中全球糖产量为1.744亿吨，消费则为1.771亿吨，缺口达270万吨。整体来说，主产国产量不尽如人意，且消费持续复苏中，全球糖市缺口在22/23榨季不断放大。 表：2022/23榨季全球食糖供需缺口预估（万吨） 数据来源：沐甜科技广发期货发展研究中心 2.2巴西：关注23/24榨季，后期天气是关键 （1）22/23榨季降雨所有恢复，产量呈现改善态势 22/23榨季降水有一定改善，去年经历了极端天气影响，干旱叠加霜冻使得21/22榨季最终产量为3200万吨，比20/21榨季同比下滑超600万吨，巴西22/23榨季降水恢复正常，糖料生长有一定恢复，但是降雨量难挽去年干旱造成的甘蔗种植质量下滑。受到去年四季度以来单产、产糖率及制糖比例提振，巴西中南部主产区2022/23榨季呈现一定恢复。2022/23榨季截至3月下半月，巴西中南部地区累计入榨量为54827.6万吨，较去年同期的52409.9万吨增加2417.7万吨，同比增幅达4.61%；累计产糖量为3372.8万吨，较去年同期的3207.4万吨增加165.4万吨，同比增幅达5.16%。累计制糖比为45.85%，较去年同期的44.95%增加0.9%。 （3）23/24榨季开启，增产从预期到现实 23/24榨季，巴西糖厂在过去四年加速了去杠杆化，在22/23榨季结束时，总债务将回落至约660亿巴西雷亚尔，负债程度有所改善，工厂已经能够将收益重新投入，叠加整体蔗龄相对年轻，23/24榨季的整体甘蔗加工量将会有所增加。机构预计，巴西中南部地区2023/24年度甘蔗压榨量预计为5.882亿吨，较上一年度增长5.5%。巴西中南部2023/24年度食糖产量预计约3600-3800万吨，而上一年度产量为3372万吨。巴西中南部2023/24年度甘蔗乙醇产量预计将达到260亿升，同比增长4.1%，乙醇总产量预计为315亿升，同比增长6.9%。 巴西中南部4月开始的23/24榨季尽管开榨糖厂同比增加，却因降雨损失大约10个压榨日，压榨进度慢于市场预期，4月下半月受降雨影响的情况更为严重，仅压榨甘蔗2100万吨，同比下降12.5%，但制糖比例符合预期，从去年的37%提升至43.8%，使得下半月的糖产量仍同比增加5.85%，至98.9万吨。进入5月，天气比正常情况下要干燥，这使得糖厂可以弥补一些损失的时间。巴西大部分的压榨发生在5月到9月之间，大约80%的压榨量已经完成。5月上半月，产糖量为252.6万吨，较去年同期的167.9万吨增加了84.7万吨，同比增幅达50.43%。累计产糖量为406.3万吨，较去年同期的274.5万吨增加了131.8万吨，同比增幅达48.04%。巴西压榨渐入佳境，供应边际增加。 图：巴西中南部累计产糖量：万吨 图：巴西中南部双周制糖用蔗比：% 数据来源：Unica广发期货发展研究中心 （4）23/24榨季制糖利润大幅增加，糖醇比或将最大化 巴西燃油市场政策改革不断推进，政府宣布将从2023年7月开始将对汽油和无水乙醇征收每升1.4527雷亚尔的ICMS税（流转税)，以及成立工作组研究将汽油中乙醇的强制掺混比例提高至30%之后，巴西国家石油公司(Petrobras）5月16日宣布结束石油及其衍生燃料，如汽油与柴油等与国际市场平价的政策(IPP)，同时将汽油平均价格下调0.4雷亚尔/升，至2.78雷亚尔/升。从中短期来看，IPP政策的结束将抑制巴西国内市场油价上涨，利好汽油消费，乙醇价格受牵连下跌至15美分/磅之下的7个月低位，乙醇与原糖价差扩大至11美分/磅新高。但由于本榨季巴西糖厂已预计用最大比例生产糖，糖醇价差的进一步扩大影响糖产量变动的空间或有限，预计本榨季糖厂的制糖比例在47%-48.5%的高位。 最新数据显示，目前巴西中南部含水乙醇折糖价为16.50美分/磅，原糖现货26.32美分/磅，原糖价格 最近的疯涨模式仍然令糖醇价差存在接近10美分/磅的巨大价差。所以目前已经最大程度制糖。从5月下旬的数据也能得到一定印证，双周制糖比为48.76%，较去年同期的43.17%增加了5.59%，累计制糖比为46.88%，较去年同期的40.50%增加了6.38%。 图：巴西中南部累计糖醇比：% 图：巴西圣保罗地区含水乙醇价格：雷亚尔/升 数据来源：Unica广发期货发展研究中心 （5）巴西出口量逐月增加，港口拥堵情况明显。 出口方面，巴西5月出口糖247.1万吨，较上年同期增加56.35%。2023/24榨季4-5月巴西累计出口糖344万吨，同比增加18.75%。巴西航运机构Williams发布的数据显示，截至6月14日当周，巴西港口等待装运食糖的船只数量为64艘，此前—周为62艘。 图：巴西单月出口量：万吨 图：巴西原糖出口单价：美元/吨 数据来源：Unica广发期货发展研究中心 2.3印度：印度减产逐渐落地，22/23榨季新增出口配额概率减小 （1）22/23榨季产量落地，出口配额难以增加 受天气影响，印度22/23榨季开局不顺，2022年四季度末受三重拉尼娜影响带来过量的非季节性的降雨使得收割进度有所延误，且降雨也导致甘蔗一定程度受损，损及榨季最终产量。印度产量自四季度产量以来不断下调。22/23榨季截至2023年4月30日，印度全国531家糖厂中仅67家未收榨，累计生产糖3203万吨，印度全国合作糖业联合会(NFCSF)估计，本年度糖产量将为3273.5万吨，同比减少263万吨。从近两个榨季来看，印度在没有补贴的情况下连续创下出口新高，比如在这之前的21/22年度，印度出口创纪录的1100万吨糖，加上消费增长客观，国内库存也降至600万吨以下的近5个榨季低点。这也使得印度在22/23榨季无法提供更多的出口配额。 当前，印度糖厂已将允许出口的610万吨糖全部运出，得益于全球市场多年来的高价格和强劲的需求。但是，由于产量可能下降，在截9月30日的当前销售年度，印度不太可能允许在目前的610万吨额外再增加出口。这也同比21/22榨季下滑了接近500万吨的供应量，这也是之前原糖价格大幅上涨的原因之一。后期市场需要更多依赖巴西糖的供应。 （2）糖制乙醇继续压制产量，23/24榨季印度难有增量 2020年12月，印度政府公布计划到2025年乙醇掺混达到20%的目标，其中糖基乙醇成为关键原料。分阶段的落实目标是，在2022年11月前达成在全国范围内实现生物燃料乙醇