2023年上半年行情回顾与下半年展望：白糖：食糖预期短缺 糖价高位震荡

白糖：食糖预期短缺糖价高位震荡 ——2023年上半年行情回顾与下半年展望 方正中期期货研究院张向军Z0002619 摘要： 2023年上半年国内外糖价以震荡上行走势为主，国外印度食糖减产且限制食糖出口导致阶段性供应紧张，国内则是广西甘蔗减产拖累全国食糖产量下降，且外糖涨价导致进口糖（配额外）成本与国内糖价严重倒挂，使得食糖短缺预期强烈。不过，4月份之后巴西主产区开榨，食糖生产进度持续超出市场预期，天气因素有利且糖价处于历史高位刺激糖厂加快生产，4月下旬ICE11号原糖在创出26.83美分的十余年新高后开始回落调整。国内糖市，甘蔗减产导致糖厂纷纷提前收榨，而短缺预期刺激中下游企业囤糖热情，食糖工业库存提前至2月份即见顶出现拐点，销售形势屡屡出现淡季不淡的罕见景象。郑商所白 糖期货价格一度达到7200元上方，是2016年末以来的新高。不过，国际糖价见顶回落给郑糖带来压力，6月份郑糖主力合约大部分时间在7000元下方波动。 巴西主产区在10月末之前处于产糖旺季，如果天气状况有利且港口物流不发生严重拥堵，2023年下半年全球食糖供应紧张的形势会有缓解。不过，由于近期发生厄尔尼诺现象的预期很强，市场担忧印度、泰国甘蔗生长会受到高温干旱的威胁，国际糖价深幅回落的动力不强，反而时有再次冲高的举动。国内市场，内蒙古甜菜种植面积预计有明显下降，其他地区糖料作物种植面积大体稳定，如果不发生严重的自然灾害，2023/24年度食糖恢复性增产的可能性很大。当然，满足国内需求离不开外糖进口，但配额外进口糖长期负利润导致进口糖数量同比下降。这样，如果能够适时投放储备糖，削弱供应短缺的预期，会抑制囤糖意愿，从而实现保供稳价的目标。综合看，国内外产区天气状况是新榨季开始前对糖价的重要影响因素。此外，国内改善食糖供需形势的实际举措对于国内糖价走势会有很强的指引作用。如果不出现意外情况，2023年下半年国内外糖价可能会以震荡回落走势为主，郑糖主力合约价格或许主要在6000-7000元区间波动。 目录 第一部分2023年上半年白糖期货市场交易情况3 第二部分白糖价格历史走势回顾4 一、糖价长期走势回顾4 二、2023年上半年白糖期货行情回顾6 第三部分全球食糖供应形势分析9 一、2022/23年度全球食糖产量不及预期9 二、2023/24年度全球食糖预计仍有过剩11 三、2022/23年度国内食糖产量及外糖进口量都有下降15 四、2022/23年度国内食糖供需矛盾尖锐化16 五、2023/24年度国内产糖预计恢复性增长食糖进口量保持稳定16 第四部分供需平衡表预测及解析18 一、国内食糖供需形势预测18 二、国际食糖供需形势预测18 第五部分食糖价差套利机会展望20 第六部分期货市场持仓情况（ICE原糖）22 第七部分期权分析策略建议23 第八部分白糖期货价格技术分析与展望24 一、季节性分析24 二、技术分析25 第九部分总结及2023年度操作建议26 第十部分相关股票价格及涨跌幅27 第一部分2023年上半年白糖期货市场交易情况 2023年1-6月郑商所白糖期货累计成交107589950手，较2022年同比增加138.33%。今年3-5月 郑糖显著上涨，主力合约一度达到7200元上方，吸引资金大量进场。2023年1-6月成交额累计13900.02 亿元，同比增加251.28%。今年6月底白糖期货持仓973103手，较2022年同比增加32.15%。 图1-1郑糖期货月度成交量图1-2郑糖期货月度成交额 资料来源：郑商所方正中期期货研究院资料来源：郑商所方正中期期货研究院 图1-3郑糖期货月末持仓量 资料来源：郑商所方正中期期货研究院 第二部分白糖价格历史走势回顾 一、糖价长期走势回顾 图2-1郑商所白糖指数长期走势图 数据来源：Wind方正中期研究院整理 回顾以往市场表现，糖价牛熊行情交替与食糖供需形势密不可分。由于食糖消费逐年稳步增长，所以食糖产量的增减是推动价格走势的主要因素。国内白糖期货于2006年1月挂牌上市，至2023年经历了三次熊市（2006~2008年、2011~2014年、2017~2018年）和三次牛市（2009~2010年、2015~2016年、2019~2023年）。 第一次熊市：2006年初白糖期货上市伊始，正值国内食糖连续第三年减产，市场大肆推高糖价。为稳定价格、保证市场需求，国家在当年累计抛储百万吨，加上2006/07年度国内开始进入增产周期，且国际糖价也冲高回落，到当年9月份，期货糖价回落至3200元，较高点几乎跌去一半。2007年糖价走势相 对平淡，波幅较2006年明显收敛，只是糖价在回落至3400附近时引发政策收储，虽然当年收储数量不大， 但对提振市场信心有帮助，当年四季度糖价回到4000元上下波动。2008年迎来第三年增产，虽然当年2 月份曾因南方产区出现罕见的冰冻天气而刺激糖价一度飙升至4800元，但随着全年产量创历史新高的局面日益明朗，糖价重新回到四千元下方。而且，由于美国次贷危机逐渐显现，糖价跟随其他大宗商品持续下行，10月国庆长假之后一路跳水，最低下探至2800元左右。 第一次牛市：2009年国内外食糖重新开始减产周期，且美国政府推出QE量化宽松刺激政策，中国也出台四万亿的利好措施，国内外糖价迎来新一轮牛市行情。到2009年底，郑糖期货价格上摸至5600元，较年初几乎翻一倍。2010年国内食糖继续减产，巴西、泰国的食糖产量及预期，全球食糖市场的供给缺口扩大至940万吨（原糖值），这也是继2008/09制糖年出现1170万吨的供给缺口之后的第二个供小于求的年份。供需矛盾尖锐加上美国继续推出货币刺激政策，国际糖价再创新高，国内糖价也跟随走高，政策抛储不但未能缓和上涨速度，反而造成供应紧张的预期，11月份糖价突破了七千元。 第二次熊市：2011年国内外食糖迎来增产周期，年初经历惯性冲高之后进入宽幅震荡，国内政策抛储力度进一步加强，进口规模也有所扩大，当年国内食糖总供应量较上一年增加40万吨。随着供需形势的转变，糖价也出现牛熊市场交替的拐点。2012年起白糖市场正式进入熊市，尽管国内政策由抛储转为收储，但仅刺激价格出现短暂反弹，未能扭转下跌趋势。而且，人为造成国内糖价一度大大高于国际市场，配额外高关税进口也有可观利润，于是2011/12年度外糖进口量由上年度207万吨大增至426万吨。加上国内食糖产量增加了106万吨，于是供应压力导致糖价回到5000元附近寻找支撑。2013、2014年食糖继续增产，进口量也维持在400万吨上下徘徊，市场总供应量则分别接近1600、1800万吨。虽然2013年国家收储数量达到空前的180万吨，但无法改变供应过剩的事实，反而使得国内外食糖价差继续扩大，进口量居高不下。 第二次牛市：2015年国内糖价由熊市向牛市转变，由于2014/15年度食糖减产280万吨，且外糖进口量受到有效控制，国内食糖供应形势向利多倾斜。2016年国内糖价进入本轮牛市的第二年，2015/16年 度食糖产量创出870万吨的新低，且外糖进口量继续受到有效控制，国内食糖供应形势倾向利多。不过，由于销售形势相对低迷，糖价上涨走势并不顺利。而且，国家恢复抛储调控，供应缺口被有效弥补。 第三次熊市：2017年国内食糖进入增产周期，全球市场也由短缺向过剩转化，国内外糖价都结束上涨趋势转为回调。2016年12月抛储行为打破了此前在榨季不会抛储的预期，也为贯穿2016/17制糖年度的政策抛储做好了铺垫。2017年5月下旬商务部公布对进口食糖征收保障特别关税，郑糖价格当日高开低走，外糖持续下跌使得提高关税的作用大大降低。进入2018年以后，国内糖价整体下行，特别是期货价格走势更弱。国内食糖连续第二年增产，而销售形势不乐观。此外，国际市场面临严重过剩，印度、泰国食糖产量创出新纪录，巴西减产的影响被抵消，国际糖价也创下2015年10月份以来的新低。 第三次牛市：进入2019年之后，国内糖价止跌回升。国内食糖产量波幅收敛，随后连续三个年度国产糖稳定在1042-1076万吨，但是2021/22年减产至956万吨，2022/23年度更是降至897万吨。此外，国际糖价在2019-2022年整体波幅较以往缩小，而自2023年一季度起持续上涨，欧盟、印度、中国等食 糖先后减产导致全球食糖供应紧张，2023年4月ICE11号原糖主力合约达到26.83美分的高点，是2011年末以来的新高。 2019-2022年郑糖价格高低点波幅仅1500元左右，而2023年上半年主力合约价格高低点就超过 1500元，7月合约最高曾达到7202元。与2018年末的低点相比，主力合约升幅最高时超过2500元，虽然低于以往牛熊市波幅3000、4000元的水平，但也算是走出郑糖历史上的第三次牛市。 国际市场，2020-2022年，因公共卫生事件的冲击，糖价跟随其他商品先跌后涨。巴西主产区受天气因素影响产量增减变化较大，而印度食糖出口一度创出天量，欧洲地缘冲突及天气因素影响当地食糖产量。2023年初印度食糖预计将大幅减产约300万吨，全球糖市供应紧张，国际糖价持续走高。 二、2023年上半年白糖期货行情回顾 图2-22023年上半年郑糖指数走势图 资料来源：Wind方正中期研究院整理 2023年上半年郑糖震荡上行，郑糖指数先后突破6000、7000元等重要整数关，一度创出自2016年末以来的新高。国际糖价上涨使得进口糖成本上升以及国内食糖减产导致短缺是主要利多因素。具体走势可分为三个阶段： （一）、2023年1月，糖价先抑后扬 春节前国内糖价小幅回落，从年初5800元附近下降至5600元，新糖上市迎来高峰期，而终端销售随着春节到来即将进入淡季。而此时国际市场，印度食糖减产，叠加欧洲甜菜产量下降导致供应阶段性偏紧，巴西宣布恢复征收燃料税，预计将提振乙醇需求，专业机构纷纷调低全球食糖过剩预期。国内春节期间，国际糖价快速上行，ICE11号原糖主力合约自19.5美分附近冲高至21美分以上，导致郑糖春节后首个交 易日跳空上涨了百余元，创出进入2023年以后的新高。 （二）、2022年2-5月，糖价震荡上行 进入2月份，广西糖厂停榨速度加快，本年度国内食糖由预期增产50万吨转为减产20万吨，此时国 际市场又在担忧泰国糖产量达不到预期水平，以及巴西谷物丰产可能会阻碍未来巴西食糖出口。于是在2 月末至3月上旬，国内外糖价又连续创出近年新高，郑糖主力合约曾上摸至6343元这个自2018年以来的高点。此后，郑商所表示为控制市场风险，将SR2305合约的保证金标准和涨跌幅停板限制分别调整为10%、8%，于是郑糖减仓回落，主力合约降至6100元附近才出现反弹。国际糖价则受到美欧银行危机的影响也出现调整。不过，随着印度食糖减产确定以及泰国糖厂提前停榨迹象逐渐显露，3月下旬国际糖价又再次冲高，于是国内糖价也创出年内新高。 2023年4月份国内外糖价加速上行，郑糖主力合约月底突破7000元关口，创出自2017年以来的新 高。ICE11号原糖价格一度接近27美分，创出2011年11月以来的新高。印度、中国食糖减产，叠加泰国产量低于预期，导致全球食糖供应阶段性偏紧，推动国际糖价达到十余年来的高点。而且，国内受广西甘蔗大幅减产的影响，2022/23年度食糖产量可能将至900万吨，较榨季初期预期下降一百万吨。还有，春节后国内食糖销量高于往年同期，糖厂库存提前见顶。根据3月末食糖工业库存推算，至9月份本制糖 年度结束，可能出现60-100万吨的供应缺口。这样，国内食糖短缺预期成为推高糖价的主要利多因素。 （三）、2022年5-6月，糖价高位震荡后回落 进入5月之后国内糖价涨势放缓，但5月下旬某分析机构关于国内食糖存在660万吨供需缺口的言论 引发市场做多热情，郑糖近月合约一度突破7200元，创出自2017年以来的新高。国内糖厂已全部收榨， 本年度食糖产量较上年减少60万吨，而糖价持续走高刺激中下游企业囤糖热情，截至5月底糖厂库存低于 上年143万吨