以消费类电池为基石，动力+储能打造第二增长曲线

2023年6月30日证券研究报告/公司研究 欣旺达300207.SZ 锂电池/电池/电力设备 以消费类电池为基石 基础数据： 截至2023年6月29日 当前股价15.96元 主要观点： 动力+储能打造第二增长曲线 投资评级买入 评级变动首次 总股本18.62亿股 流通股本17.28亿股 总市值297亿 流动市值276亿 相对市场表现： 分析师：分析师黄文忠huangwenzhong@gwgsc.com 执业证书编号：S0200514120002联系电话：010-68080680 研究助理张烨童 zhangyetong@gwgsc.com 执业证书编号：S0200122050003联系电话：010-68099390 公司地址： 北京市丰台区凤凰嘴街2号院1号 楼中国长城资产大厦12层 ◆公司为消费类电池行业龙头，进军动力电池与储能领域，凭借消费电池业务铸就技术和资源优势，动力电池与储能打造第二增长曲线。2019年至今，为了整合市场资源，公司在各地建设生产基地进行扩产，形成了3C消费类电池、电动汽车电池、储能系统、智能硬件与能源互联网、智能制造与工业互联网、第三方检测服务六大产业群，在深圳光明、惠州博罗、江苏南京、浙江兰溪、江西南昌、印度新德里等地建设生产研发基地，并在北美、欧洲、亚洲等地设有海外营销机构。公司凭借消费类电池技术和资源渠道的先发优势，逐步深耕动力电池和储能业务，打造公司第二增长曲线。公司以六大业务板块为出发点进行子公司业务布局，其中，欣旺达电动汽车电池、南京欣旺达以及惠州动力新能源等3家公司主要从事动力电池的研发、生产和销售；综合能源服务有限公司主要从事储能领域的业务；惠州锂威主要从事锂电池电芯业务。中欧时间2022年11月14日，公司成功发行全球存托凭证（GDR），并在瑞士证券交易所上市。 ◆多元化产品布局下，公司消费电池类业务稳定的盈利能力为动力电池业务提供保障，动力电池业务占比快速提升。2022年公司动力电池业务占比为24.32%，较2021年增加了16.47Pct。2018年起，公司动力电池业务毛利率始终低于消费类电池业务，在2020和2021年为亏损状态，2022年业务大幅好转，动力电池业务毛利率由-0.87%上涨为10.28%，盈利能力得到修复。 ◆2016-2022年，公司营收稳健增长，扣非归母净利润CAGR为11.92%。2016-2022年，公司营业收入从80.52亿元增加至521.62亿元，年复合增长率为36.53%，营收增速除2020年受疫情影响低于20%外，其余均保持在20%以上。2016-2022年，公司扣非归母净利润从 4.09亿元增加至8.04亿元，CAGR为11.92%。 ◆公司盈利能力有待修复，财务和销售费用率保持较低水平。2016-2022年，公司净利润率和毛利率均呈稳步下降趋势，净利润率从5.75%下降至1.45%，下降了4.30Pct，毛利率从15.19%下降至13.84%，下降了1.35Pct，这主要是由于原材料价格受疫情管控影响上涨、供需结构错乱以及动力电池业务刚刚起量，还未达到规模生产等因素的影响，随着原材料价格恢复正常水平，动力电池业务逐步规模生产、良率提升，成本压力有望进一步下降，进而推动公司盈利能力的修复。2016-2022年，公司销售和财务费用率始终在1%上下浮动，管理费用也在2022年得到修复，由4.00%下降至2.69%，为六年来最低水平。 ◆消费类电池业务稳健，电芯自供比例提升。消费类电池作为传统核心业务，公司自成立之初从事至今，积累了诸多消费电子厂商的客户资源。2022年，公司消费类电池总营收为320.15亿元，同比增长为18.65%，在总营收中占比为61.38%，较2021年下降了8.79Pct，主要是由于公司动力电池业务占比提升所致，毛利率为13.79%，较2021年下降了2.56Pct。未来随着公司消费电芯生产规模逐步扩大，推动自供率逐步提升，公司消费类电池业务的盈利能力或将进一步提高。2021年公司消费电芯自供率约为30%，而2018年仅为9.52%。据测算，自供电芯生产的消费类模组毛利率约为21.05%，外购电芯生产的消费类模组毛利率约为13.71%，二者相差7.35Pct。随着公司电芯产能的不断增加，公司消费电芯自供率将逐年提升。 ◆客户积累保证产能释放，HEV+超快充技术打造技术优势。公司动力电池业务历经十余年，产能稳步增加，动力电池电芯自供率达100%。截至2022年上半年，公司动力电池产能约为25GWh，电芯自供率达100%。至2022年，公司动力电池装机量年复合增长率高达128.26%，装机量达7.73GWh，市占率为2.62%，尽管市占率不高，但在行业中位列第五。2022年，公司动力电池出货量合计12.11GWh，实现收入 126.87亿元，较去年同比增长高达332.56%，在总营收中占比为24.32%，较2021年上涨16.47Pc，毛利率由去年-0.87%增加至10.28%， 盈利水平大幅提升。公司战略布局上游资源，保障原材料供应，控制生产成本。公司采用“聚焦+差异化”策略布局，第三代HEV+超快充BEV产品差异化布局，产品体系涵盖长续航的高能量密度比的三元材料体系、低成本长寿命的磷酸铁锂材料体系和磷酸锰铁锂材料体系。 ◆公司多元化布局储能领域，承接多项储能项目。公司长期在网络能源、家庭储能、电力储能和智慧能源等业务领域深耕拓展，通过产品与技术的持续投入和积累，2022年公司储能业务取得进一步突破，实现收入4.55亿元，同比增长50.36%。 投资建议： 我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为7.93/13.92/19.34亿元，EPS分别为0.43/0.75/1.04元，当前股价对应PE分别为37.48/21.36/15.37倍。考虑到公司作为消费电池龙头，客户渠道优势显著，叠加动力电池+储能系统技术和产品优势，因此首次覆盖给予其“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动的风险；产品和技术更新的风险；下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。 主要财务数据及预测： 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 52,162.27 69,956.58 79,847.84 90,652.42 增长率(%) 39.63 34.11 14.14 13.53 归母净利润（百万元） 1,063.75 792.97 1,391.54 1,933.81 增长率(%) 16.17 -25.46 75.49 38.97 EPS（元） 0.57 0.43 0.75 1.04 市盈率（P/E) 27.94 37.48 21.36 15.37 市净率(P/B) 1.48 0.89 0.81 0.77 资料来源：Wind，长城国瑞证券研究所 目录 一、消费类电池行业龙头，进军动力电池与储能领域9 1.消费电池业务铸就技术和资源优势，动力电池与储能打造第二增长曲线9 2.多元化产品布局，消费电池业务为动力电池布局保驾护航11 3.业绩增速放缓，盈利修复空间大12 二、消费锂电：疫情放开后下游需求有望复苏，中下游行业竞争格局稳定14 1.消费电子需求或将复苏，驱动消费锂电负增长后迎来更大发展空间14 1.1智能手机：疫情影响消退，新技术加速产品更新换代15 1.2笔记本及平板电脑：疫情驱动出货高增长，需求习惯难以改变16 2.中下游市场集中度高，行业竞争格局稳定18 3.消费类电池业务稳健，电芯自供比例提升20 3.1传统业务客户资源稳定，受市场扰动影响小20 3.2产业链向上游延申布局电芯业务，消费电芯自供率逐年提升21 三、动力电池：新能源汽车高景气，动力电池行业发展空间广阔23 1.国补退出，地方补贴政策持续推出，新能源汽车市场延续高景气度23 2.借助新能源汽车高景气，动力电池上升势头依旧强劲25 3.动力电池市场竞争格局高度集中，三元锂电与磷酸铁锂市场份额26 4.客户积累保障产能释放，HEV+超快充技术打造技术优势27 4.1市占率跻身行业前五，业绩大幅增长27 4.2布局上游保障供应、控制成本，加速盈利能力提高29 4.3“聚焦+差异化”策略布局，第三代HEV+超快充BEV产品差异化布局30 四、储能业务：市场发展空间广阔，公司储能业务布局全面32 1.储能需求加速，锂离子电池技术占据主导地位32 2.多元化布局储能领域，承接多项储能项目35 五、风险提示38 六、盈利预测39 图目录 图1：公司股权结构图（截至2023年6月28日）10 图2：2017-2021年公司营收结构12 图3：2018-2022年前两大业务毛利率12 图4：2016-2022年公司营收规模12 图5：2016-2022年公司扣非归母净利润12 图6：2016-2022年公司盈利能力13 图7：2016-2022年公司费用率情况13 图8：2017-2022年公司资产负债率13 图9：2017-2022年公司存货及存货周转率13 图10：2016-2022年全球3C锂电池出货量及增速14 图11：2018-2022年中国消费型锂电池产量及增速15 图12：2003-2022年全球智能手机出货量及增速16 图13：2011-2022年中国智能手机出货量及增速16 图14：2013-2022年全球PC出货量及增速17 图15：2013-2022年全球平板电脑出货量及增速18 图16：2015-2022年中国平板电脑出货量及增速18 图17：2020年全球手机锂电池市场竞争格局19 图18：2020年全球笔电及平板电脑锂电池市场份额19 图19：2021-2022年全球智能手机市场竞争格局19 图20：2021-2022年中国智能手机市场竞争格局19 图21：2020年全球笔记本电脑市场竞争格局20 图22：2022年全球平板电脑市场竞争格局20 图23：2016-2021年公司手机数码类业务业绩21 图24：2016-2021年公司笔记本电脑类业务业绩21 图25：2018-2022年公司消费类电池业务经营情况21 图26：2013-2022年全球新能源汽车销量及增速23 图27：2013-2023年5月国内新能源汽车销量及增速23 图28：2013-2022全球及国内新能源汽车渗透率24 图29：2017-2022年全球锂离子电池出货结构26 图30：2018-2022年中国动力电池装车量及增速26 图31：2022年全中国动力电池市场竞争格局27 图32：2019-2022年中国动力电池市场CR3与CR527 图33：2017-2023年5月两种动力电池装车结构27 图34：2017-2023年5月三元动力电池装车量27 图35：2016-2022年公司动力电池业务经营业绩29 图36：2013-2021年全球电化学储能项目累计增长规模（GW）33 图37：全球新增电化学储能市场TOP5国家33 图38：2014-2021年全球新增投运锂离子电池储能装机规模在全球电化学储能装机规模中占比 .......................................................................................................................................................34 图39：2022年中国已投运新型储能项目装机结构34 表目录 表1：欣旺达发展历程9 表2：主要子公司及对公司净利润影响达10%以上的参股公司情况10 表3：欣旺达业务主要产品11 表4：公司自供与外购电芯所生产的模组毛利率测算22 表5：近期各省市新能源汽车优惠和扶持政策汇总24 表6：公司动力电池与储能电池产能建设项目统计28 表7：公司动力电池业务定点项目统计28 表8：公司动力电池装机量与市占率29 表9：公司上游布局具体情况30 表10：公司SFC480产品特性31 表