化工行业全球轮胎龙头十年回顾与展望：需求端稳中有变，胎企表现分化

全球轮胎龙头十年回顾与展望：需求端稳中有变，胎企表现分化 2023年6月30日 证券研究报告行业研究 行业深度报告 化工行业 投资评级上次评级 全球轮胎龙头十年回顾与展望：需求端稳中有变，胎企表现分化 2023年6月30日 本期内容提要: 全球轮胎市场需求较为稳定，疫后持续回暖，但细分市场与细分产品表现有所不同。（1）长时间维度下，轮胎需求中替换市场占比在70%以上，总体需求较为稳定。2013-2017年，全球轮胎销量逐年增长，在2017 年达到峰值18.08亿条，年复合增长率为4.12%。2018-2020年，新车销量下滑，导致半钢胎配套市场不景气，叠加疫情影响，全球轮胎销量有所下滑。2021年伴随经济复苏销量回升。2022年，全球轮胎市场销 张燕生化工行业首席分析师 执业编号：S1500517050001联系电话：+86010-83326847 邮箱：zhangyansheng@cindasc.com 量为17.51亿条，同比增长0.14%。（2）分产品看，除2020年外，2017 年-2021年，半钢胎替换市场相对稳定，而配套市场销量随新车销量下滑；全钢胎则与之不同，替换市场波动较大，配套市场增长明显。而2022年的走势与之前相反，全球半钢胎替换市场销量同比下降1.11%（疫情、 洪英东化工行业分析师 执业编号：S1500520080002联系电话：+86010-83326848 邮箱：hongyingdong@cindasc.com 俄乌冲突等多因素影响），配套市场销量同比增长6.63%（汽车供应链问题的缓解）；全钢胎替换市场销量同比增长0.72%，配套销量同比下降18.69%（海外货运需求强劲，但国内仍有疫情造成较大拖累）。 轮胎企业收入在波动中向上增长，2022年多企业继续实现收入增长，未来二三线品牌轮胎或能继续提升市占率。（1）回顾历史，轮胎行业收入从2001年的685亿美元增长到2021年的1775亿美元，行业规模 尹柳化工行业研究助理 联系电话：+86010-83326712 邮箱：yinliu@cindasc.com 不断扩大。2022及2023Q1，三巨头米其林、普利司通、固特异及其他多个全球轮胎龙头企业均通过涨价来抵消需求下滑、销量下滑的不利影响，实现了收入的增长，但在原材料价格上涨等不利之下，多企业增收不增利。（2）我们预计包含中国轮胎在内的全球二三线品牌轮胎未来仍有较大空间。伴随着中国等地区轮胎行业的发展，米其林等轮胎三巨头的市占率从2001年的57%降低至2021年的36%。我们认为三巨头市占率下降、其他二三线品牌市占率提升的趋势仍将继续。以韩泰为例，在2022年轮胎需求遇挑战之际，米其林等量减价增，增收不增利，但2022年、2023Q1韩泰销售额分别同比增长17.5%、17.5%，营业利润分别同比增长9.9%、51.4%，业绩表现较为亮眼，我们认为从韩泰的业绩能看出中国轮胎企业的成长空间，未来以中国轮胎企业为代表的二三线品牌或将持续提升全球市占率，扩大市场份额。 展望2023年：需求仍有韧性，多企业有乐观预期。（1）需求方面，不必过分担忧半钢胎替换市场销量。2022年唯一销量下滑的是半钢胎替换市场。由于换胎需求可延后但不可永远延后，这一需求并不会消失， 一般会递延到次年。回顾历史，半钢胎替换市场若有下滑，次年均迎来了反弹。因此，2023年半钢胎替换市场也有望迎来反弹。USTMA预测2023年美国半钢胎替换销量将同比增长1.1%，一定程度上印证了我们的判断。此外，配套市场的销量有望在汽车供应链问题解决后继续复苏， 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 中国市场需求在防疫政策优化后也有望迎来向上拐点。（2）我们梳理 海外企业对2023年业绩的判断，大部分企业预计2023年营收有望实现增长。一方面来说，行业的需求有韧性，也相对刚性。另一方面来说，企业通过市场结构的调整后，例如加大非公路板块的投入、增加大尺寸 轮胎的比例等措施实施后，胎企盈利也有望改善。 投资建议：我们认为轮胎需求总体稳健，美国这一全球第一大轮胎市场的需求也同样如此，同时中国轮胎企业仍有提升市占率的空间。我们建议投资者关注有低税率海外工厂优势的赛轮轮胎、通用股份。 风险因素：需求大幅下滑的风险，原材料价格大幅上涨的风险 目录 投资聚焦6 全球轮胎市场10年回顾，2022压力下回暖7 （一）轮胎需求总体较为稳定，2022年全球轮胎需求继续复苏7 （二）美国轮胎市场运行情况11 轮胎企业经营情况分析15 （一）全球轮胎龙头企业业绩表现15 （二）海外轮胎巨头2022年业绩表现总结30 23Q1全球分化继续，展望全年多企业仍认为需求有韧性32 （一）23Q1量减价增趋势仍在，二线韩泰表现优于一线品牌32 （二）展望2023，多企业认为需求仍有韧性，并对业绩增长持乐观态度35 风险因素37 表目录 表1：普利司通细分产品销售额（亿美元）18 表2：2022年横滨分地区销售额变动情况27 表3：2022年芬兰诺记分地区销售额（百万欧元）28 表4：2022年芬兰诺记分产品销售额情况（百万欧元）29 表5：海外头部轮胎企业2022年业绩汇总（亿美元）30 表6：海外头部轮胎企业2021-2022季度业绩汇总（亿美元）30 表7：2023年一季度轮胎销量同比变动情况32 表8：2023年美国轮胎出货量预估（百万条）35 表9：部分企业2023年业绩目标（亿美元）36 图目录 图1：2013-2022年全球轮胎销量变动情况7 图2：2013-2022年半钢胎配套销量变动情况8 图3：2013-2022年半钢胎替换销量变动情况8 图4：2013-2022年全钢胎配套销量变动情况8 图5：2013-2022年全钢胎替换销量变动情况8 图6：2015-2022年分区域半钢胎配套销量同比9 图7：2015-2022年分区域半钢胎替换销量同比10 图8：2015-2022年分区域全钢胎配套销量同比11 图9：2015-2022年分区域全钢胎替换销量同比11 图10：2013-2022年美国半钢胎配套出货量（百万条）12 图11：2013-2022年美国半钢胎替换出货量（百万条）12 图12：2013-2022年美国全钢胎配套出货量（百万条）12 图13：2013-2022年美国全钢胎替换出货量（百万条）12 图14：美国进口PCR数量（万条）13 图15：美国进口TBR数量（万条）13 图16：美国从不同地区进口PCR数量占比13 图17：美国从不同地区进口TBR数量占比14 图18：2010-2022年米其林销售额变动情况（亿美元）15 图19：2010-2022年米其林归母净利润变动情况（亿美元）15 图20：米其林销售额增长拆分15 图21：分产品销售额（亿美元）16 图22：分产品营业利润（亿美元）16 图23：分地区销售额（亿美元）17 图24：2010-2022年普利司通销售额变动情况（亿美元）17 图25：2010-2022年普利司通归母净利润情况（亿美元）17 图26：普利司通营业利润增长拆分18 图27：普利司通2022年轮胎分产品、分地区销量变化情况19 图28：2022年普利司通各地区销售额（亿美元）19 图29：2010-2022年固特异销售额变动情况20 图30：2010-2022年固特异归母净利润变动情况20 图31：固特异分地区销量（百万条）21 图32：固特异分地区营业利润（亿美元）21 图33：2010-2022年德国大陆销售额变动情况21 图34：2010-2022年德国大陆归母净利润变动情况21 图35：2010-2022年住友橡胶销售额变动情况22 图36：2010-2022年住友橡胶归母净利润变动情况22 图37：2022年住友橡胶轮胎产量22 图38：2022年住友橡胶分地区销量变动情况22 图39：2022年住友橡胶营业利润拆分23 图40：2010-2022年倍耐力销售额变动情况23 图41：2010-2022年倍耐力归母净利润变动情况23 图42：2022年倍耐力营业利润拆分24 图43：2022年倍耐力分市场销量同比变动24 图44：2010-2022年韩泰销售额变动情况25 图45：2010-2022年韩泰归母净利润变动情况25 图46：韩泰韩国区域季度销售额及大尺寸轮胎占比25 图47：韩泰中国区域季度销售额及大尺寸轮胎占比25 图48：韩泰欧洲区域季度销售额及大尺寸轮胎占比26 图49：韩泰北美区域季度销售额及大尺寸轮胎占比26 图50：2010-2022年横滨销售额变动情况26 图51：2010-2022年横滨归母净利润变动情况26 图52：2022年横滨营业利润拆分27 图53：2022年横滨高附加值产品27 图54：2010-2022年芬兰诺记销售额变动情况28 图55：2010-2022年芬兰诺记归母净利润变动情况28 图56：2017-2022年海外头部轮胎企业营收同比31 图57：2017-2022年海外头部轮胎企业营业利率31 图58：2023年Q1海外轮胎企业业绩34 图59：普利司通2023年展望35 投资聚焦 市场可能对海外轮胎需求存在担忧，认为2023年海外尤其是美国经济衰退的可能性将影响轮胎需求。但是我们回顾了全球主要轮胎龙头企业过去十年业绩，尤其是2022年及2023Q1的业绩以及对市场的分析后认为，市场对美国轮胎需求的担忧可能是过度的。一方面，美国市场以往对轮胎的需求量较为稳定，2022年半钢胎替换市场略有下降，出现部分延迟换胎和消费，参照以往情况，这部分需求可能在次年释放。另一方面，结合轮胎企业对2022年、 2023年的市场分析来看，总体市场需求仍具有韧性，多胎企对2023年业绩同比增长持乐观态度。因此，我们认为在美国需求稳定、海运不利好转的背景下，美国进口轮胎市场仍具有较大机会，低双反税率地区仍有较大优势。 全球轮胎市场10年回顾，2022压力下回暖 （一）轮胎需求总体较为稳定，2022年全球轮胎需求继续复苏 伴随经济复苏，全球轮胎行业疫后持续回暖。根据米其林统计数据，2013-2017年，全球轮胎销量逐年增长，在2017年达到峰值18.08亿条，主要是因为随着经济发展和人民生活水 平的提高，全球汽车保有量持续增加。随后由于半钢胎配套市场不景气，2018年和2019年全球轮胎销量出现小幅下滑。2020年，在疫情冲击下全球轮胎销量同比下降12.0%。而后伴随疫情形势缓和，全球经济逐渐复苏，销量开始回升，2021年销量实现同比增长10.8%。到2022年，全球汽车轮胎市场销量为17.51亿条，同比增长0.14%。增速放缓的主要原因是 2022年部分轮胎企业的生产经营受到俄乌冲突、疫情、半导体短缺以及原材料、能源和物流价格上涨等不利因素的影响。 2022下半年轮胎市场需求回升，带动全年需求改善。2022年上半年全球轮胎市场销量为8.48 亿条，同比下降1.5%；下半年为9.03亿条，同比增长1.74%，环比增长6.43%。主要原因是下半年俄乌冲突的阶段性影响逐渐淡化，半导体短缺情况得到缓解，叠加海外全钢胎替换需求旺盛，以及国内乘用车产销回暖拉动半钢胎配套市场的复苏，全球轮胎市场需求出现环比上半年的显著改善，推动全年市场需求小幅提升。 图1：2013-2022年全球轮胎销量变动情况 190015% 180010% 17005% 16000% 1500-5% 1400-10% 1300 2013201420152016201720182019202020212022 全球轮胎总销量（百万条）同比（右） -15% 资料来源：米其林年报，信达证券研发中心 分产品看，2022年全球半钢胎配套强、替换弱，全钢胎替换强、配套弱。 1）半钢胎配套市场：根据米其林统计数据，2013-2017年半钢胎配套市场销量逐年增长，在2017年达到峰值