组织架构变革继续推进；淘宝聚焦价格力，用户粘性

交银国际研究 消息快报 互联网 2023年6月20日 阿里巴巴(BABAUS) 组织架构变革继续推进；淘宝聚焦价格力，用户粘性 阿里组织架构变革继续推进：6月20日，阿里巴巴宣布，在阿里云启动分拆后，出于业务发展和公司规范化治理层面考虑，现集团董事会主席兼CEO张勇将专注阿里云发展，于9月10日起专任阿里云董事长兼CEO。集团董事会主席将由执行副主席蔡崇信出任，淘天集团董事长吴泳铭（曾任B2B、淘宝、支付宝等多个重要业务CTO）出任CEO。 马云内部沟通会指出淘天集团三个发展方向（晚点报道）：1）回归淘宝：提升淘宝战略地位，加大中小商家扶持力度，流量分发机制逐渐由天猫重新向淘宝倾斜，广告营销平台阿里妈妈业务从品牌拓展至中小商家。2）回归用户：发展目标由GMV增长转向用户体验改善，在年活跃买家数 （AAC）进入饱和阶段后，提升日活跃用户数（DAU）及用户黏性和复购率为主要方向。3）回归互联网：随着业务扩张及新业务和下沉渠道投入增加，平台运营效率下降，扁平化管理难以实现。将思考如何释放互联网低成本、高效率的连接优势。 用户侧增加内容领域投入，拓展用户规模和时长。根据Questmobile数据，2022年2月起拼多多DAU超过淘宝，但随着战略调整，3月淘宝DAU在三八节活动时期峰值达4.2亿，并反超拼多多。 618聚焦中小商家扶持，延续价格力和内容化转型方向。6月16-18日，淘宝推出店播活动“直播闪降节”，活动期间，店播成交/观看人次相较日常增2-3倍/同比增60%。618期间，淘宝发布短视频商家数/达人增55%/200%，短视频日均观看用户数增113%，浏览量和观看时长翻倍。淘宝面向中小商家打造“淘宝好价节”，给予首页焦点位置，供给低价商品渗透价格敏感用户。305个品牌成交额破亿（2022年618为近300个），256万中小商家成交额同比增长，118万个小卖家达成1万元成交，包括6.8万名新商家（加入淘宝<3个月）。参照行业趋势（家电、彩妆、运动户外恢复更佳）及内容投入成效，我们预计618期间阿里成交额仍有望实现正增长，预计2季度内地电商GMV/CMR收入增5%。 投资启示：我们认为，本次管理层调整应是此前组织架构调整“1+6+N”战略的一部分，整个战略也将继续推进。阿里云分拆后，阿里集团是其第一大客户，业务合作持续。淘天集团以三年为周期大力投入三大战略“好货好价、内容化、用户价值增长”，618期间也看到明显效果。我们预计阿里电商2023年GMV增速或转正，变现率提升幅度短期或有限，但收入增长将随GMV恢复，投入与减亏并行，预计2024财年中国商业分部利润同比增13%，若给与10倍市盈率，每股价值93美元，对应集团现价92.1美元， 仍被低估。维持SOTP目标价128美元/124港元（9988HK），维持买入。 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:“1+6+N”分部估值 FY2022 淘宝天猫商业集团（包括淘宝、天猫、淘特、淘菜菜、1688.com等业务） FY2023E FY2024E FY2025E FY2026E 估值倍数 百万美元 收入CMR 315,038 290,378 321,950 350,519 375,834 1688 16,712 17,399 19,765 22,398 25,326 淘特/淘菜菜 2,738 6,378 8,519 9,444 9,916 直营（天猫超市/国际） 80,490 81,160 83,121 88,909 98,493 同比 -8% 11% 9% 7% EBITA(原中国商业减去银泰/健康/盒马/高鑫零售） 177,134 178,553 200,889 220,415 238,819 10 2024EPE 251,111 利润率 56% 61% 62% 63% 64% 云智能集团（包括云、AI、钉钉等业务）收入 77,409 79,477 89,239 100,387 113,504 2 2024EPS 26,247 云 74,568 77,203 86,930 97,985 111,004 新业务 2,841 2,274 2,309 2,403 2,500 同比 3% 12% 12% 13% EBITA -5,983 -5,485 -5,463 -4,271 -4,249 云 1,146 1,422 2,351 4,556 5,765 新业务 -7,129 -6,907 -7,814 -8,827 -10,014 利润率 -8% -7% -6% -4% -4% 本地生活集团（包括高德、饿了么等业务）收入 44,067 49,418 63,518 67,699 73,811 3 2024EPS 28,023 同比 12% 29% 7% 9% EBITA -21,860 -13,827 -4,414 3,852 4,386 利润率 -50% -28% -7% 6% 6% 国际数字商业集团（包括Lazada、速卖通、Trendyol、Daraz收入 、Alibaba.com等业务 61,078 ） 69,204 86,152 98,049 113,048 2 2024EPS 21,538 同比 13% 24% 14% 15% EBITA -8,991 -5,620 -7,316 -6,914 -4,458 利润率-15% -8% -8% -7% -4% 菜鸟集团收入66,822 77,566 92,360 102,048 112,177 同比 16% 19% 10% 10% EBITA -1,465 -391 2,033 3,397 5,972 25 2026EPE 18,662 利润率 -2% -1% 2% 3% 5% 阿里合并部分收入 46,107 55,681 67,707 74,889 82,235 大文娱集团（包括优酷、阿里影业等业务）收入 32,272 31,482 34,517 35,556 36,462 0.5 2024EPS 2,538 同比 -2% 10% 3% 3% EBITA -4,690 -1,874 1,077 1,489 1,555 利润率 -15% -6% 3% 4% 4% 高鑫零售收入 84,595 84,654 88,200 90,650 92,610 同比 0% 4% 3% 2% EBITA 4,230 4,233 4,410 4,533 4,631 利润率 5% 5% 5% 5% 5% 银泰收入 12,200 13,265 15,255 16,780 18,458 同比 9% 15% 10% 10% EBITA 610 663 763 839 923 25 2024EPE 2,384 利润率 5% 5% 5% 5% 5% 盒马收入 49,049 57,646 61,786 66,124 70,885 同比 18% 7% 7% 7% EBITA 490 1,153 1,854 2,645 3,544 25 2024EPE 5,792 利润率1% 2% 3% 4% 5% 阿里健康收入22,571 28,024 31,453 35,535 40,090 同比 24% 12% 13% 13% EBITA -265 66.38 198.25 521.83 589 利润率 -1% 0% 1% 1% 1% 资料来源：公司资料，交银国际预测 图表2:阿里巴巴（BABAUS）目标价及评级 373375361 309 306 358 349 329 308 168 161162157 124127132128 美元 400.00 350.00 300.00 250.00 200.00 150.00 100.00 50.00 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 0.00 股价目标价买入中性沽出 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 资料来源:FactSet，交银国际预测 图表3:交银国际互联网行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS百度买入 145.11 170.00 17.2% 2023年05月17日 广告 BILIUS哔哩哔哩买入 17.47 26.00 48.8% 2023年06月02日 文娱内容 YYUS欢聚集团买入 30.66 35.00 14.2% 2023年05月31日 文娱内容 1024HK快手买入 56.65 90.00 58.9% 2023年05月23日 文娱内容 MOMOUS挚文集团买入 9.79 11.00 12.4% 2023年03月17日 文娱内容 IQUS爱奇艺买入 5.50 9.40 70.9% 2023年02月23日 文娱内容 TMEUS腾讯音乐买入 8.03 10.00 24.5% 2023年01月12日 文娱内容 772HK阅文集团中性 38.25 37.00 -3.3% 2022年08月16日 文娱内容 PDDUS拼多多买入 79.87 107.00 34.0% 2023年05月27日 电商 BABAUS阿里巴巴买入 92.10 128.00 39.0% 2023年02月24日 电商 JDUS京东中性 39.85 41.00 2.9% 2023年05月12日 电商 NTESUS网易买入 98.45 107.00 8.7% 2023年05月26日 游戏 700HK腾讯控股买入 350.00 450.00 28.6% 2023年05月18日 游戏 777HK网龙网络买入 14.90 20.00 34.2% 2023年03月28日 游戏 3888HK金山软件中性 34.60 30.00 -13.3% 2023年03月22日 游戏 3690HK美团买入 132.30 220.00 66.3% 2023年03月27日 本地生活 2618HK京东物流买入 12.90 17.00 31.8% 2023年05月12日 物流 9923HK移卡买入 17.78 28.00 57.5% 2023年05月10日 商户服务 9878HK汇通达网络买入 31.60 38.00 20.3% 2023年04月12日 商户服务 9961HK携程集团买入 278.20 400.00 43.8% 2023年06月08日 在线旅行社 780HK同程旅行买入 17.42 22.00 26.3% 2023年05月25日 在线旅行社 资料来源:FactSet，交银国际预测，港股收盘价截至2023年6月20日，美股收盘价截至2023年6月19日 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼 评级定义 分析员个股评级定义: 分析员行业评级定义： 买入：预期个股未来12个月的总回报高于相关行业。 领先：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘标竿指数具吸引力。 中性：预期个股未来12个月的总回报与相关行业一致。沽出：预期个股未来12个月的总回报低于相关行业 同步：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现与大盘标竿指数一致。 无评级：对于个股未来12个月的总回