点评：Q2业绩承压，期待组织架构变革后续进展

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦 B座 邮编：100031 蔡昕妤商贸零售分析师 执业编号：S1500523060001 联系电话：13921189535 邮箱：caixinyu@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 上海家化(600315.SH) 上海家化(600315.SH)24H1点评：Q2业绩承压，期待组织架构变革后续进展 2024年8月24日 事件：公司发布2024H1业绩，实现营收33.2亿元/yoy-8.51%，归母净利 润2.38亿元/yoy-20.93%，扣非归母净利润2.35亿元/23H1同口径下 yoy+9.06%。2024H1公司拟每10股派发现金红利0.3元（含税）。 点评： 24Q2收入、利润承压。24Q1/24Q2分别实现营收19.05/14.15亿元，同比 -3.76%/-14.21%，归母净利润2.56/-0.18亿元，同比+11.18%/由盈转亏，扣非归母净利润2.93/-0.58亿元，同比+29.17%/由盈转亏。 分产品看：2024H1个人护理品类营收15.88亿元，同比-7.87%，毛利率64.64%；美妆营收5.66亿元，同比-35.08%，毛利率73.64%；新设创新业务（含启初、家安、高夫等品牌），营收4.47亿元，毛利率44.21%。具体 分品牌，24H1个护事业部六神/美加净收入分别同比-2.8%/+42%，美妆事业部佰草集同比下降约16%，其中电商渠道整体增长约10%，玉泽/双妹分别同比-22%/+61%。分地区，24H1境内/海外营收分别为26.06/7.14亿元，同比-8.33/-9.13%，毛利率分别为63.14%/53.79%。 成本管控、产品结构优化带动毛利率小幅改善，组织架构调整、费用率优化：公司24H1毛利率61.13%，同比+0.88pct，毛利率提升主要由于部分 原材料和包装材料的采购价格下降、高毛利产品销售比重增加；费用率方面，24H1销售/管理/财务/研发费用率分别为43.41%/7.56%/0.55%/2.07%，同比分别-0.11/-0.79/+0.62/-0.07pct。其 中，管理费用率下降主要来自①公司组织架构人员调整，工资福利类费用同比下降，②公司股权激励计划结束，本期股份支付费用同比下降；财务费用率提升主要为外汇汇率波动影响，24H1汇兑损失同比增加；研发费用率下降主要为①工资福利类费用同比下降，②研发部分资产折旧期到期使得折旧费用同比下降。 管理层变更后推动公司组织架构调整，商业模式从渠道推动转为品牌驱 动。2024年5月，原董事长潘秋生辞任，公司聘任林小海为公司首席执行 官兼总经理。管理层变更后，公司对国内业务组织机构进行了进一步调整，调整个护事业部（含六神、美加净品牌）、美妆事业部（含玉泽、佰草集、双妹、典萃品牌）、新设创新事业部（含启初、家安、高夫等品牌），商业模式从渠道推动转为品牌驱动。在品牌策略上，公司分梯队梳 理品牌发展的优先级并聚焦资源，确立第一梯队品牌包括六神、玉泽，将努力打造成为细分行业中的领跑品牌；第二梯队品牌包括佰草集、美加净，将力求打造规模赛道中的“质价比”品牌。 盈利预测与投资评级：期待管理层变动&组织架构调整完毕后公司品牌&渠道&运营的新变化，我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为5.04/5.66/6.34亿元，同比分别+0.7%/12.3%/12.0%，对应PE分别为 20/18/16X，维持“买入”评级。 风险因素：组织架构调整效果不及预期，消费力恢复不及预期，渠道竞争加剧&大促表现不及预期。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A7,106 2023A6,598 2024E6,745 2025E7,337 2026E7,965 增长率YoY% -7.1% -7.2% 2.2% 8.8% 8.6% 归属母公司净利润(百万元) 472 500 504 566 634 增长率YoY% -27.3% 5.9% 0.7% 12.3% 12.0% 毛利率% 57.1% 59.0% 58.6% 59.3% 59.7% 净资产收益率ROE% 6.5% 6.5% 6.3% 6.7% 7.1% EPS(摊薄)(元) 0.70 0.74 0.75 0.84 0.94 市盈率P/E(倍) 21.49 20.28 20.14 17.93 16.01 市净率P/B(倍) 1.40 1.32 1.26 1.20 1.14 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年8月23日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E2026E 流动资产 6,555 5,582 5,762 6,4417,093 营业总收入 7,106 6,598 6,745 7,3377,965 货币资金 1,685 940 781 9131,481 营业成本 3,048 2,707 2,789 2,9853,209 应收票据00000 营业税金及附加 4846475156 应收账款 1,324 1,172 1,061 1,273 1,175 销售费用 2,652 2,770 2,833 3,074 3,333 预付账款 72 83 112 104 112 管理费用 628 616 600 649 705 存货 929 777 763 959 946 研发费用 160 147 142 154 167 其他 2,544 2,610 3,045 3,192 3,379 财务费用 -11 5 6 -3 -5 非流动资产 5,715 6,148 6,065 5,987 5,905 减值损失合计 -29 -35 -10 -10 -10 长期股权投资 415 388 388 388 388 投资净收益 43 85 90 80 80 固定资产 863 824 818 806 787 其他 -51 199 167 147 147 无形资产 790 800 757 719 685 营业利润 544 556 575 642 717 其他 3,646 4,137 4,103 4,075 4,046 营业外收支 5 7 7 7 7 资产总计 12,269 11,730 11,827 12,429 12,998 利润总额 549 563 582 649 724 流动负债 3,533 2,848 3,099 3,305 3,441 所得税 77 63 78 84 91 短期借款 5 47 47 47 47 净利润 472 500 504 566 634 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 应付账款 915 751 799 860 833 归属母公司净利润 472 500 504 566 634 其他 2,613 2,051 2,253 2,398 2,561 EBITDA 827 586 614 706 782 非流动负债 1,487 1,191 690 690 690 EPS(当年)(元) 0.70 0.75 0.75 0.84 0.94 长期借款 751 502 0 0 0 其他 736 690 690 690 690 现金流量表 单位:百万元 负债合计 5,020 4,040 3,788 3,994 4,131 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 0 0 0 0 0 经营活动现金流 665 103 827 386 851 负债和股东权益 12,269 11,730 11,827 12,429 12,998 234 222 186 188 192 财务费用 28 40 25 13 13 归属母公司股东权益 7,2497,6908,0388,4348,868净利润472500504566634 折旧摊销 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -43 -85 -90 -80 -80 2022A2023A2024E2025E2026E 营运资金变 -168 -574 287 -237 157 会计年度 动 营业总收入 7,106 6,598 6,745 7,337 7,965 其它 142 0 -84 -64 -64 同比（%） -7.1% -7.2% 2.2% 8.8% 8.6% 投资活动现金流 -155 -361 -304 -71 -71 归属母公司净利润 472 500 504 566 634 资本支出 -113 -119 -105 -104 -104 同比 -27.3% 5.9% 0.7% 12.3% 12.0% 长期投资 -251 -372 -400 -130 -130 毛利率（%） 57.1% 59.0% 58.6% 59.3% 59.7% 其他 209 130 201 163 163 筹资活动现 ROE% 6.5% 6.5% 6.3% 6.7% 7.1% 金流 -384 -499 -682 -183 -213 EPS(摊薄)(元) 0.70 0.74 0.75 0.84 0.94 吸收投资 12 0 0 0 0 P/B 1.40 1.32 1.26 1.20 1.14 EV/EBITDA 25.68 24.39 15.91 13.66 11.60 P/E21.4920.2820.1417.9316.01借款-169-208-50200 支付利息或 股息 -234 -198 -180 -183 -213 现金流净增 加额88-747-159132568 研究团队简介 涂佳妮，社服&零售分析师。新加坡南洋理工大学金融硕士，中国科学技术大学工学学士，曾任兴业证券社服&零售行业分析师，2022年11月加入信达新消费团队，主要覆盖免税、眼视光、隐形正畸、宠物、零售等行业。 蔡昕妤，商贸零售分析师。圣路易斯华盛顿大学金融硕士，曾任国金证券商贸零售研究员，2023年3月加入信达新消费团队，主要覆盖黄金珠宝、零售、潮玩板块。 宿一赫，社服行业研究助理。南安普顿大学金融硕士，同济大学工学学士，CFA三级，曾任西南证券交运与社服行业分析师，2022年12月加入信达新消费团队，覆盖出行链、酒旅餐饮、博彩等行业。 李汶静，伊利诺伊大学香槟分校理学硕士，西南财经大学经济学学士，2022年11月加入信达新消费团队。主要覆盖化妆品、医美。 张洪滨，复旦大学金融学院硕士，复旦大学经济学院学士，2023年7月加入信达新消费团队，主要覆盖酒店、景区、免税。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投