债市技术面周报（6月第4周）：久期不降反升

久期不降反升 固定收益 固收周报 ——债市技术面周报（6月第4周） 报告日期：2023-06-23 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com研究助理：杨佩霖 执业证书号：S0010122040030 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 本周综述： 节前三个交易日，债市出现了怎样的变化？ 从收益曲线来看，多数期限收益率在节前的3个交易日发生先上后下的变化，较6月16日上行约1bp，但短端收益率上行明显，1Y国债/国开债分别较6月16日上行4bp、3bp至1.92%、2.13%。期限利差方面，多数期限利差无明显变化，随着短端利率的上行，1Y-DR001、1Y-DR007息差回升。 而银行资金融出则明显下滑，6月19、20日单日大行净融出一度由4.42万亿元下探至4.18、4.08万亿元，随后在21日回升至4.22万亿元。我们曾多次提示，资金面是6月为数不多的“灰犀牛”，而降息后跨半年的资金行情更是值得关注。随着银行系资金融出的回落，基金、券商等机构资金净融入也出现回落，债市杠杆率周内出现下行，截止6月21日，杠杆率约为108.73%，较上周五下降0.31pct，较周一（6月19日）上升0.05pct，而质押式回购日均成交额也降至7万亿元，由于节假日效应，日均隔夜占比降至71.71%。 从久期来看，节前3个交易日中长期债券型基金久期高位上行，截止6月21 日，中长期债券型基金久期上升至约2.9年，较上周五提升0.26年。 本周现券交易有哪些值得关注的细节？ 第一，基金类出现“先卖后买”，但整体来看减持各类型债券，以1Y及以下短债为主，利率>存单>二永>信用，3个交易日共减持678亿元现券。 第二，农商行在债市回调中维持一贯的小幅加仓风格，分别净买入利率债与政金债57/138亿元，以10Y期限为主。 第三，剔除部分分销因素影响后，大行、外资银行、保险加仓利率债，其中大行主要增配7Y/10Y政金债与1Y国债，外资银行增配3Y国债，而保险则是大幅加仓10Y商业银行债，增配30Y国债与地方债。 风险提示 模型存在误差，流动性风险。 杠杆率：降至108.73% 6月19日-6月21日，杠杆率周内下降。截至6月21日，杠杆率约为108.73%，较上周五下降0.31pct，较周一（6月19日）上升0.05pct。 图表1银行间债市杠杆率（单位：%，周） 资料来源：CFETS，华安证券研究所。 6月21日，银行间质押式回购余额约为10.61万亿元，较上周五减少0.31 万亿元，较周一增加0.05万亿元。 图表2银行间质押式回购余额（单位：万亿元，周） 2023202220212020 14 12 10 8 6 4 资料来源：CFETS，华安证券研究所。 流动性：本周质押式回购日均成交额7.0万亿元，日均隔夜占比71.71% 回购成交较上周下降，6月21日质押式回购成交额为6.8万亿元。6月19日至6月21日，质押式回购日均成交额约为7.0万亿元，环比下降1.1万亿 元；周四质押式回购成交额约6.8万亿元，较前一周五下降0.72万亿元，较 周一下降0.28万亿元。 图表3银行间质押式回购成交额（单位：亿元，交易日） 100,000 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 02550275100125150175200225250 023202220212020 资料来源：CFETS，华安证券研究所。 6月19日-6月21日，隔夜质押式回购成交额均值为5.0万亿元，环比减少 2.4万亿元。隔夜成交占比均值为71.71%，环比减少19.46pct。 图表4银行间隔夜质押式回购金额占比（单位：%，交易日） 100 90 80 70 60 50 40 0255075100125150175200225250 2022202120202023 资料来源：CFETS，华安证券研究所，注释：低于50%以50%代替。 资金面：银行系资金融出减少 6月19日至6月21日，银行系资金融出减少。大行6月21日资金融出降 至4.22万亿元；股份行与城农商行资金融入继续上升，周均净融出0.40万 亿元。银行系净融出降至3.75万亿元。 主要资金融入方为基金，理财类净融入略有减少。券商类净融入周内小幅增加，资金融入升至1.47万亿元。 图表52023年5月以来分机构资金融出余额（单位：万亿元） 主要资金融出机构 主要资金融入机构 日期 银行合计 政策行+大行 股份行+城农商行 货基 基金 券商 保险 理 2023/6/21 -3.75 -4.22 0.47 -1.54 2.03 1.47 0.53 2023/6/20 -3.75 -4.08 0.33 -1.52 2.03 1.44 0.53 2023/6/19 -3.79 -4.18 0.40 -1.50 2.06 1.45 0.5 2023/6/16 -4.20 -4.42 0.22 -1.34 2.09 1.46 2023/6/15 -4.85 -4.77 -0.09 -1.13 2.17 1.53 2023/6/14 -5.10 -4.81 -0.30 -1.07 2.21 1.58 2023/6/13 -4.83 -4.62 -0.21 -1.09 2.18 2023/6/12 -4.97 -4.87 -0.10 -1.04 2.16 2023/6/9 -5.00 -4.75 -0.25 -1.02 2.15 2023/6/8 -5.01 -4.69 -0.32 -0.99 2 2023/6/7 -5.01 -4.73 -0.28 -0.98 2023/6/6 -4.95 -4.57 -0.38 -1.01 2023/6/5 -4.78 -4.55 -0.23 -1. 2023/6/2 -4.81 -4.46 -0.35 2023/6/1 -4.47 -4.33 -0.14 2023/5/31 -3.79 -4.36 0.56 2023/5/30 -4.47 -4.44 -0.03 2023/5/29 -4.51 -4.46 -0.0 2023/5/26 -4.66 -4.38 2023/5/25 -4.68 -4.25 2023/5/24 -4.86 -4.40 2023/5/23 -4.75 -4.33 2023/5/22 -4.63 -4.44 2023/5/19 -4.52 -4.25 2023/5/18 -4.50 - 2023/5/17 -4.56 2023/5/16 -4.61 2023/5/15 -4.66 2023/5/12 -4.84 2023/5/11 -4.82 2023/5/10 - 2023/5/92023/5/82023/5/620232 资料来源：CFETS，华安证券研究所。 久期：中位数升至2.93年 本周（6月19日-6月21日），中长期债券型基金久期中位数升至2.93年。周五久期中位数升至2.93年，较上周五增加0.26年。 图表6中长期纯债型基金久期（2022年9月至今） 5 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 平均值（年）中位数（年）中债国债到期收益率（右轴） 3.00 2.90 2.80 2.70 2.60 2.50 2022-08-30 2022-09-06 2022-09-14 2022-09-21 2022-09-28 2022-10-12 2022-10-19 2022-10-26 2022-11-02 2022-11-09 2022-11-16 2022-11-23 2022-11-30 2022-12-07 2022-12-14 2022-12-21 2022-12-28 2023-01-05 2023-01-12 2023-01-19 2023-02-02 2023-02-09 2023-02-16 2023-02-23 2023-03-02 2023-03-09 2023-03-16 2023-03-23 2023-03-30 2023-04-06 2023-04-13 2023-04-20 2023-04-27 2023-05-08 2023-05-15 2023-05-22 2023-05-29 2023-06-05 2023-06-12 2023-06-19 2.40 资料来源：Wind，华安证券研究所。 注：样本剔除定开类与摊余成本发估值基金，及部分与转债指数相关性较大的基金，共889支。 收益曲线：国债、国开债收益率整体上行 国债：短端上行4bp，5Y和7Y上行2bp，其余期限变动在1bp以内；短端分位点升至19%，5Y分位点升至14%，7Y分位点升至11%。 国开债：短端上行3bp，7Y回落1bp，其余期限无明显变化；短端分位点升至30%，长端、超长端分位点持续位于历史低位。 但需要注意的是，本周国债、国开债收益率普遍先上后下，或预示市场情绪有所转暖。 图表7近4周国债国开债收益率（单位：bp，%） 国债 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 15Y 30Y 6月2日收益率 1.97 2.26 2.45 2.66 2.70 2.87 6月9日收益率 1.86 2.22 2.43 2.63 2.67 2.85 6月16日收益率 1.88 2.27 2.45 2.64 2.66 6月21日收益率 1.92 2.28 2.47 2.66 2.67 6月2日分位点 23% 12% 11% 10% 1 6月9日分位点 14% 8% 10% 8% 6月16日分位点 15% 14% 12% 6月21日分位点 19% 15% 14% 国开债 1Y 3Y5 6月2日收益率 2.10 2.47 6月9日收益率 2.06 2 6月16日收益率 2.10 6月21日收益率2. 6月2日分位点 6月9日分位 6月16 6 资料来源：Wind，华安证券研究所。 期限利差：1Y-DR001息差大幅回升，利差持续收窄 国债：1Y-DR001升至16%分位点，1Y-DR007息差稳定在61%分位点；3Y-1Y 下行3bp，其余期限利差变动在1bp以内。 国债1Y-DR0011Y-DR0073Y-1Y5Y-3Y7Y-5Y10Y-7Y15Y-10Y30Y-15 国开债：1Y-DR001升至23%分位点，1Y-DR007息差稳定在66%分位点；3Y-1Y和7Y-5Y期限利差下行2bp，10Y-7Y上行2bp，其余期限利差变动不大。图表8近4周国债国开债期限利差（单位：bp，%） 6月2日利差 67 49 29 19 21 3 18 6月9日利差 61 41 36 21 20 4 18 6月16日利差 -5 33 39 19 19 2 6月21日利差 13 33 36 19 19 1 6月2日分位点 69% 81% 36% 66% 72% 6月9日分位点 61% 72% 61% 81% 62 6月16日分位点 5% 61% 70% 62% 6月21日分位点 16% 61% 63% 70 国开债 1Y-DR001 1Y-DR007 3Y-1Y 6月2日利差 80 69 6月9日利差 80 60 6月16日利差 17 6月21日利差 34 6月2日分位点6月9日分位点 6月16日6月 资料来源：Wind，华安证券研究所。 本周现券交易跟踪：基金成为主力卖盘，农商行增配中长期政金债 6月19日-6月21日，现券交易主力买盘来自农商行与保险，分别净买入360、 259亿元，分别主要增配同业存单、利率债；主力卖盘来自基金与券商，分别净卖出678、478亿元；12类机构中7类净买入。