【资产配置快评】2023年第27期-Riders on the Charts：每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2023年06月18日 【资产配置快评】2023年第27期 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 投资摘要： Itain'twhattheycallyou,it'swhatyouanswerto. 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《资产配置快评2023年第26期：Higher尚未结束，Longer才刚开始——6月美联储议息会议点评2023年第4期》 2023-06-15 《资产配置快评2023年第25期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-06-11 《校准经济基本面与市场预期的水位线差异— —总量“创”辩第60期》 2023-06-05 《资产配置快评2023年第24期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-06-04 《资产配置快评2023年第23期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-05-28 —WCFields 1.美国商业银行信贷创出今年3月以来最大单周降幅 2.结构性信用收紧或导致联邦基金利率长期居高不下 3.去年四季度离岸美元信贷收缩幅度超过5000亿美元 4.海外投资者的日本央行扩大YCC利率区间押注退潮 5.信用环境收紧现实或加大中国央行降息压力 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 美国商业银行爆发系统性挤兑，中东地缘政治风险加剧 截止6月7日，美国商业银行信贷当周减少493亿美元，创下3月中旬以来最大单周跌 幅。其中居民地产贷款减少312亿美元，为2021年3月以来最大单周跌幅；工商企业贷 款减少130亿美元，其他贷款减少77亿美元。3月以来商业银行信贷净增加29亿美元，单周信贷收缩并不会对经济前景有方向性影响，美联储或将继续加息。 图表1美国商业银行信贷创出今年3月以来最大单周降幅 资料来源：Bloomberg,华创证券 2022年美国非金融企业的债券融资同比从3%降至-0.1%；信贷融资规模同比从-3%升至 30.5%。2023年一季度非金融企业的债券融资同比降至17.2%，信贷融资规模同比升至 1.4%。美联储全面的货币政策收紧只是产生了结构性信用收紧，这意味着限制性利率水平或将长时间维持在高位。 图表2结构性信用收紧或导致联邦基金利率长期居高不下 资料来源：Bloomberg,华创证券 2022年四季度离岸美元跨境信贷融资规模减少5362亿美元，单季降幅仅次于2020年二 季度新冠疫情冲击最严重时期，超过了2008年四季度雷曼兄弟破产以后。美联储大幅度加息和缩表之下，10年期美债利率高于3%，美元指数高于100，这使得离岸美元信用供给收缩力度远远大于美国国内。 图表3去年四季度离岸美元信贷收缩幅度超过5000亿美元 资料来源：Bloomberg,华创证券 年初以来，10年期日债互换利差大幅走低32个基点，回到去年9月的低点，显示市场预期日本央行短时间内不会继续放宽YCC利率交易区间。事实上，年初以来海外投资者抛售日债的幅度相较2022年底大幅减弱，也说明日本央行继续调整10年期日债利率上限的可能性大幅降低。 图表4海外投资者的日本央行扩大YCC利率区间押注退潮 资料来源：Bloomberg,华创证券 去年11月以来，国内实际利率上行2.4%，5月份升至2.5%。与此同时，花旗离岸人民币名义有效汇率指数回落至105.7，仅仅接近去年11月的低点。整体国内信用环境紧于去年四季度，所以央行降息只能阻止国内信用环境收紧，想要引导信用环境更加宽松，未来或需要进一步降息。 图表5信用环境收紧现实或加大中国央行降息压力 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止6月16日， 沪深300指数权益风险溢价（ERP）为5.4%，低于过去16年平均值以上1倍标准差，但 是已经处于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止6月16日，中国10年期国债远期套利回报为60个基点，比2016 年12月的水平高90个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止6月16日，美元兑一篮子货币互换基差为-19.2个基点，Libor-OIS利差为28.9个基点，显示第一共和银行被关闭的冲击消退，离岸美元融资环境重新放松。 图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止6月16日，铜金比回升至4.4，离岸人民币跌至7.1；二者背离扩大，近期人民币汇率走弱，伦铜存在补跌空间。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止6月16日，国内股票与债券的总回报之比为25.3，略高于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 组长、首席经济学家：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 高级销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com 巢莫雯 销售经理 0755-83024576 chaomowen@hcyjs.com �春丽 销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 上海机构销售副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 销售助理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 销售助理 likaiyue@hcyjs.com 张玉恒 销售助理 zhangyuheng@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 资深销售经理 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反