【资产配置快评】2023年第31期：Riders on the Charts:每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2023年07月17日 【资产配置快评】2023年第31期 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 投资摘要： Don'tthinkaboutmakingart,justgetitdone. 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《资产配置快评2023年第30期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-07-09 《【华创总量联合】汇率又到关口，影响如何——总量“创”辩第62期》 2023-07-03 《资产配置快评2023年第29期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-07-03 《资产配置快评2023年第28期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-06-26 《【华创总量联合】政策的预期与现实——总量“创”辩第61期》 2023-06-19 —AndyWarhol 1.信贷增速与通胀水平双双下行或推升欧元区失业率 2.欧元有效汇率创出新高或支撑中长期美元升势 3.基数效应消退或重新推升美国通胀水平 4.名义产出居高不下支撑美国就业需求和通胀水平 5.美国联邦政府的债务风险仍然处于可控水平 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 美国商业银行爆发系统性挤兑，中东地缘政治风险加剧 截止5月份，欧元区家庭及非金融企业信贷加权同比回落至2.3%，为连续第8个月下行。信贷增速持续放缓抑制欧元区总需求，欧元区调和物价指数同比降至6.1%，触及2022年3月份以来最低水平。信贷增速和通胀水平快速回落或加大欧元区失业率上行压力，欧元 区最大经济体德国的6月份失业率升至5.7%，触及2021年7月以来最高水平。 图表1信贷增速与通胀水平双双下行或推升欧元区失业率 资料来源：Bloomberg,华创证券 截止7月14日，欧元贸易有效汇率升破125，刷新了2008年12月份的高点124.9，创 出历史新高，相应的美元指数跌破100整数关口。欧元贸易有效汇率走强，直接导致欧元区贸易环境恶化，北欧国家尤其是德国的外部需求和制造业产出将持续承压，压缩欧洲央行收紧货币政策的空间，类似情况上一次出现以后，中长期美元触底反弹。 图表2欧元有效汇率创出新高或支撑中长期美元升势 资料来源：Bloomberg,华创证券 美国6月份CPI同比降至3.0%，低于5月份的4.1%，创下2020年4月份以来最大单月降幅。今年基数效应推动美国CPI同比大幅度回落，能源价格对于当月CPI同比的贡献从0.6%降至-1.5%。7月份美国通胀的基数效应开始减弱，欧元区通胀的基数效应将延续至11月份，下半年美国通胀韧性将强于欧元区，美欧货币政策差异拉大或支撑美元。 图表3基数效应消退或重新推升美国通胀水平 资料来源：Bloomberg,华创证券 截止今年一季度，美国名义产出缺口占GDP比重为-0.66%，高于去年同期的-0.83%，显示过去一年美联储大幅度的加息没有抑制美国的名义产出，名义产出居高不下支撑劳动力市场的强劲需求并且拖慢薪资增速放缓，这使得前期的失业率反弹与近期的通胀水平下行失去了实际意义，也大概率会继续推动美联储加息。 图表4名义产出居高不下支撑美国就业需求和通胀水平 资料来源：Bloomberg,华创证券 2022年美国联邦政府债务占GDP比重升至97%，几乎处于和二战时期一样的高位，20年间几乎翻了整整三倍。同时美国联邦政府债务利息占GDP比重从1.6%升至1.9%，远低于上世纪90年代的3%。整体而言，美国联邦政府债务水平的确过高了，但是考虑到利息支出处于较低水平，债务风险处于可控水平。 图表5美国联邦政府的债务风险仍然处于可控水平 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止7月14日， 沪深300指数权益风险溢价（ERP）为5.5%，稍低于过去16年平均值以上1倍标准差， 已经处于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止7月14日，中国10年期国债远期套利回报为61个基点，比2016 年12月的水平高91个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止7月14日，美元兑一篮子货币互换基差为-15.4个基点，Libor-OIS利差为24.0个基点，显示第一共和银行被关闭的冲击消退，离岸美元融资环境重新放松。 图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止7月14日，铜金微涨至4.4，离岸人民币反弹至7.2；二者背离略微缩小，近期人民币汇率小幅反弹，伦铜存在补跌空间。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止7月14日，国内股票与债券的总回报之比为25.0，略低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 组长、首席经济学家：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 高级销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com 巢莫雯 销售经理 0755-83024576 chaomowen@hcyjs.com �春丽 销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 上海机构销售副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 销售助理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 销售助理 likaiyue@hcyjs.com 张玉恒 销售助理 zhangyuheng@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 资深销售经理 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司