光大证券食品饮料行业周报：预期强化下估值修复，关注后续旺季反馈

2023年6月18日 行业研究 预期强化下估值修复，关注后续旺季反馈 ——光大证券食品饮料行业周报（20230612-20230618） 要点 白酒：本周白酒板块出现明显反弹，主要原因或系政策刺激预期增强、中美关系改善预期强化、市场风险偏好修复、北向资金买入等。从基本面来看，端午前夕渠道反馈平稳，高端白酒回款维持正常节奏，地产龙头多数回款进度过半、端午或继续冲刺，次高端白酒侧重渠道库存，针对端午也会保持一定投入。继续关注后续渠道反馈，端午动销旺盛有望带来催化，短期继续看好政策预期下板块估值修复。投资建议维持前期观点，高端白酒为确定性强品种，推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖，地产名酒成长趋势延续，推荐今世缘。次高端白酒需关注需求恢复强度，看好内部机制/团队执行力较强、大单品聚焦的舍得酒业。 本周贵州茅台、水井坊召开2022年度股东大会，具体反馈如下：1）贵州茅台丁董事长阐述“五线”生态体系，强调美学是茅台的企业哲学、生态是茅台的发 展逻辑，底层逻辑不断完善，未来发展规划清晰。产品和渠道生态布局完善，并且强调迈向世界一流。2）水井坊：二季度动销数据优于出货，价值链较为稳定核心市场中江苏、浙江、河北、山东表现较好，八代核心市场会继续加强圈层和 团购培育，内蒙古、安徽、湖北、福建等新兴市场亦有不错增量。 休闲食品：我们对于休闲食品产业链进行重新梳理，从上游生产端来看，对比欧美相对成熟的市场，我国休闲食品发展时间较短，且产品品类繁多，单一品类的规模相对有限。生产设备和加工工艺方面，头部企业的设备标准化及智能化程度与国际头部企业差距较小。但受产品本身非标程度影响，部分品类生产过程中自动化提升空间有限。生产效率方面，欧美市场更为稳定，国际头部企业基本可通过提前规划实现无间隙不停工生产。但我国市场仍处于持续发展阶段，产销协同方面仍有较大的提升空间。国内零食企业更多为以销定产的模式，淡季与旺季的产能利用率差异较大。从下游渠道端看，零食量贩模式更多是有限的消费力倒逼分销效率提升的背景下所产生的销售模式。零食量贩以极致性价比为手段，对低线城市的夫妻老婆店的冲击更大。随着零食量贩门店密度的提升及竞争压力的增加，门店经营亦有拓宽至日化产品、调味品等品类的可能。 卤制品：本周我们对卤制品成本端做了进一步思考，并有如下结论：1）当前上游端鸭子的供需缺口较疫情期间或明显收窄，但夏季气温升高导致养殖密度降低，未来一段时间投苗量或难以回到4月份高位，对毛鸭价格或形成一定支撑；2）饲料价格仍处于较高水平，亦会对鸭价形成支撑，综合来看，今年鸭类价格大幅下降概率不大；3）鸭副价格与毛鸭价格并非完全同步，系绝味、周黑鸭、煌上煌等品牌方在产业链中具有一定控盘能力，相比供需，短期内市场博弈或成为鸭副价格变动的主要原因，而4月以来鸭副价格下行，头部品牌方或有囤货动作，有望加强在产业链中的议价能力，因此尽管鸭价存在基本面上的支撑，下游卤味品牌方亦能通过市场博弈改善成本，提升盈利能力。 投资建议：我们维持当下的配置思路：（1）场景的修复、经济的复苏是确定的，但是经济完全恢复到疫情前的时间周期是不确定性的。所以，我们建议投资者围绕需求最稳定、抗风险能力最强、竞争格局最优的赛道布局，首选高端白酒贵州 茅台、五粮液和泸州老窖；（2）场景的恢复提供较大的经营弹性，重点关注次高端白酒，首推标的为舍得酒业；（3）消费场景逐步恢复的预期下，大众品依然可围绕门店+供应链展开，核心推荐标的是绝味食品、安井食品、立高食品；另外建议关注业绩稳健、估值合理的细分龙头，推荐伊利股份以及洽洽食品。 风险分析：宏观经济下行风险，原材料成本波动，食品安全问题，竞争加剧。 食品饮料 买入（维持） 作者分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 分析师：陈彦彤 执业证书编号：S0930518070002 021-52523689 chenyt@ebscn.com 分析师：杨哲 执业证书编号：S0930522080001021-52523795 yangz@ebscn.com 联系人：李嘉祺lijq@ebscn.com联系人：董博文 dongbowen@ebscn.com联系人：汪航宇wanghangyu@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 21% 11% 2% -7% -17% 04/2207/2210/2201/23 食品饮料沪深300 资料来源：Wind 目录 1、本周观点4 2、重点数据跟踪4 3、重要公司公告7 4、重点公司盈利预测、估值及评级8 5、重点报告汇总8 6、投资建议8 7、风险分析9 中庚基金 图目录 图1：食品饮料板块市盈率（TTM，整体法，倍）5 图2：食品饮料板块市盈率（TTM，中值，倍）5 图3：高端白酒单品批价（元）5 图4：飞天茅台整箱/散瓶批价（元）5 图5：次高端白酒主要单品批价（元）5 图6：生猪平均价6 图7：猪肉平均价6 图8：白条鸡平均批发价6 图9：白鲢鱼平均批发价6 图10：大豆现货平均价7 图11：玉米平均价7 图12：豆粕平均价7 图13：生鲜乳平均价7 表目录 表1：行业重点上市公司盈利预测、估值与评级8 表2：建议关注6月13日发布的绝味食品跟踪兼鸭类产业链分析报告8 1、本周观点 白酒：本周白酒板块出现明显反弹，主要原因或系政策刺激预期增强、中美关系改善预期强化、市场风险偏好修复、北向资金买入等。从基本面来看，端午前夕渠道反馈平稳，高端白酒回款维持正常节奏，地产龙头多数回款进度过半、端午或继续冲刺，次高端白酒侧重渠道库存，针对端午也会保持一定投入。继续关注后续渠道反馈，端午动销旺盛有望带来催化，短期继续看好政策预期下板块估值修复。投资建议维持前期观点，高端白酒为确定性强品种，推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖，地产名酒成长趋势延续，推荐今世缘。次高端白酒需关注需求恢复强度，看好内部机制/团队执行力较强、大单品聚焦的舍得酒业。 本周贵州茅台、水井坊召开2022年度股东大会，具体反馈如下：1）贵州茅台：丁董事长阐述“五线”生态体系，强调美学是茅台的企业哲学、生态是茅台的发展逻辑，底层逻辑不断完善，未来发展规划清晰。产品和渠道生态布局完善，并 且强调迈向世界一流。2）水井坊：二季度动销数据优于出货，价值链较为稳定， 核心市场中江苏、浙江、河北、山东表现较好，八代核心市场会继续加强圈层和团购培育，内蒙古、安徽、湖北、福建等新兴市场亦有不错增量。 休闲食品：我们对于休闲食品产业链进行重新梳理，从上游生产端来看，对比欧美相对成熟的市场，我国休闲食品发展时间较短，且产品品类繁多，单一品类的规模相对有限。生产设备和加工工艺方面，头部企业的设备标准化及智能化程度与国际头部企业差距较小。但受产品本身非标程度影响，部分品类生产过程中自动化提升空间有限。生产效率方面，欧美市场更为稳定，国际头部企业基本可通过提前规划实现无间隙不停工生产。但我国市场仍处于持续发展阶段，产销协同方面仍有较大的提升空间。国内零食企业更多为以销定产的模式，淡季与旺季的产能利用率差异较大。从下游渠道端看，零食量贩模式更多是有限的消费力倒逼分销效率提升的背景下所产生的销售模式。零食量贩以极致性价比为手段，对低线城市的夫妻老婆店的冲击更大。随着零食量贩门店密度的提升及竞争压力的增加，门店经营亦有拓宽至日化产品、调味品等品类的可能。 卤制品：本周我们对卤制品成本端做了进一步思考，并有如下结论：1）当前上游端鸭子的供需缺口较疫情期间或明显收窄，但夏季气温升高导致养殖密度降低，未来一段时间投苗量或难以回到4月份高位，对毛鸭价格或形成一定支撑；2）饲料价格仍处于较高水平，亦会对鸭价形成支撑，综合来看，今年鸭类价格大幅下降概率不大；3）鸭副价格与毛鸭价格并非完全同步，系绝味、周黑鸭、煌上煌等品牌方在产业链中具有一定控盘能力，相比供需，短期内市场博弈或成为鸭副价格变动的主要原因，而4月以来鸭副价格下行，头部品牌方或有囤货动作，有望加强在产业链中的议价能力，因此尽管鸭价存在基本面上的支撑，下游卤味品牌方亦能通过市场博弈改善成本，提升盈利能力。 2、重点数据跟踪 截至2023年6月16日，食品饮料板块估值水平（PETTM，剔除负值）为31倍，较年初下降约12.9%，其中中信白酒指数PE（TTM，剔除负值）为31倍，较年初下降约13.4%；中信饮料指数PE（TTM，剔除负值）为26倍，较年初下降约8.7%；中信食品指数PE（TTM，剔除负值）为33倍，较年初下降约14.3%。 图1：食品饮料板块市盈率（TTM，整体法，倍）图2：食品饮料板块市盈率（TTM，中值，倍） 食品饮料(中信)白酒(中信)饮料(中信) 45 食品(中信) 图表标题 食品饮料(中信) 白酒(中信)饮料(中信)食品(中信) 60 55 40 50 3545 40 3035 25 20 2022/062022/082022/102022/122023/022023/042023/06 30 25 20 2022/062022/082022/102022/122023/022023/042023/06 资料来源：wind，光大证券研究所，注：截至2023年6月16日资料来源：wind，光大证券研究所，注：截至2023年6月16日 截至2023年6月16日，飞天茅台散装批价2795元，环周下降25元。整箱批 价2950元，环周下降5元。八代五粮液批价965元，环周维持不变。高度国窖 1573批价895元，环周维持不变。 图3：高端白酒单品批价（元）图4：飞天茅台整箱/散瓶批价（元） 3,500 4000 3,0003500 2,500 3000 2,000 2500 1,500 2000 1,000 1500 1000 500 0 2016年3月2017年3月2018年3月2019年3月2020年3月2021年3月2022年3月2023年3月 散瓶飞天茅台八代五粮液高度国窖1573 散瓶飞天整箱飞天 资料来源：今日酒价，注：截至2023年6月16日资料来源：今日酒价，注：截至2023年6月16日 图5：次高端白酒主要单品批价（元） 700 600 500 400 300 200 100 0 洋河M6+洋河M3水晶版汾酒青花20水井坊臻酿八号 水井坊井台智慧舍得品味舍得酒鬼红坛 资料来源：今日酒价，注：截至2023年6月16日 截至2023年6月9日，生猪平均价为14.34元/千克，同比-12.13%；猪肉平均 价为20.24元/千克，同比-9.20%。截至2023年6月16日，白条鸡平均批发价 为17.97元/公斤，同比0.28%；白鲢鱼平均批发价为9.07元/公斤，同比-6.40%。 图6：生猪平均价图7：猪肉平均价 同比生猪平均价（元/千克） 45 40 35 30 25 20 15 10 5 250%60 200%50 150% 40 100% 30 50% 0%20 -50%10 同比猪肉平均价（元/千克） 200% 150% 100% 50% 0% -50% 0 2016201720182019202020212022 -100% 0 2016201720182019202020212022 -100% 资料来源：wind，光大证券研究所；注：截至2023年6月9日资料来源：wind，光大证券研究所；注：截至2023年6月9日 图8：白条鸡平均批发价图9：白鲢鱼平均批发价 同比白条鸡平均批发价（元/公斤） 25 20 15 10 5 0 2019202020212022 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 同比白鲢鱼平均批发价（元/公斤） 14 12 10 8 6 4 2 0 2019202020212022 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -