融通万民远交流纪要

问：对于当下的行情，您怎么看？ 万民远：应该说这个市场分化比较严重，不能说是一个熊市。 因为今年以来整个市场，虽然说过去公募重仓的标的、大家感受相对来说比较差，但今年以来整个市场其实还是有热点，包括像AI、中特估，还是有赚钱效应。 只是说，因为过去公募整体的风格是偏向于景气赛道，所以今年的这个风格对公募来讲会比较困难。 大家对于经济的预期相对来说比较弱的时候，可能就更加偏向于主题，或者说新的东西。 本质上反映的是大家对于中国经济预期相对比较弱，包括对中国经济的三驾马车 ——消费、出口，还有基建等等预期都不是特别高。 我们自己微观感受到，比如说像就业，以及消费，它的情况确实预期比较差。 所以，在经济较弱的情况下，看基本面、看价值的这些东西，整体相对来说比较弱。 存量博弈的过程里面，过去大家持仓比较少的东西，或者说新的产业趋势，比如说AI，大家会更加偏好。问：您的投资中有很多逆向投资的内容，这样特立独行的做法，会不会带来比较大的压力？ 万民远：我觉得还好。 因为第一，我选择的这些东西本身就趴在下面； 第二，我对它短期也没有特别高的预期。因为我知道，我选择的这些标的，它其实短期不会有特别强的弹性，所以我会比较淡定。 第三个，因为左侧投资，所以我自己研究的时间会比较多，你要证明你的逆向投资是有道理的。 在别人都抛弃的时候，你去买它，一定需要去做比别人更多的研究才能证明你买得有道理。 前期，刚尝试逆向投资的时候，相对来说确实很难，时间稍微久了之后，你就自然而然能够适应了。 第四，虽然我买的每一个股票可能都是左侧买入的，但是拉长时间来看，任何时候 打开我的组合，你发现我的组合一半在左侧，一半在右侧。 什么意思呢？ 比如说，一年以内买的股票，可能现在在左侧，不一定会涨； 但是我半年前或是一年前买的股票，可能就已经到右侧了。 这样的话，组合它其实是有一半的东西在涨的，所以压力也不会那么大。 过去组合的净值表现来看，比如说像2019年、2020年，医药的牛市，我们的组合跑得也不差。即使当时市场是更有利于抱团风格的，而我们没抱团，你会发现我们依然跑得很好。 而等抱团瓦解的时候，你会发现它还有超额收益，所以这个持有体验不会特别差。投资里面很少有捷径，如果你去投机赚趋势的钱、赚动量的钱，有可能你跑得快能赚得到。 但是经常这么干，肯定会有亏钱的时候。想赚快钱往往很难赚得到，而且想赚快钱的人往往亏钱亏得比较快。问：您的基金从2019年以来，获得了非常优异的一个业绩，能不能给我们分享一下，您的业绩来源是哪一块？ 万民远：业绩本身跟你的投资理念是相匹配的。 我们可以把过去的医药行业分成两个阶段。 2019年、2020年是医药的牛市，大部分基金都比较好， 我只是相对来说幸运点，找到业绩弹性更大的个股的阿尔法，所以表现可能更突出一点。 第二，这两年牛市我相信它比较容易理解，那两年里面有新的产业，包括以CXO为代表的新型景气赛道，还有像眼科这种景气赛道。产业趋势是很明显的，业绩增速很快，就跟当下的AI一样。 产业趋势好的时候，股市反映得会非常充分，往往贝塔的机会很大。所以这也是为什么2019年、2020年医药有大的行情的原因。 到了今天这个位置，过去的这些景气赛道，后面的业绩弹性肯定不会像以前那么高了。但是，2021年和2022年，在医药的熊市里面怎么来取得正收益？ 就很简单，第一，我的组合里面放弃估值泡沫的收益。 因为，涨到2020年三四季度的时候，我已经感受到，景气赛道这些公司的估值特别贵。包括各种CXO，包括眼科的龙头公司，动不动都是100倍甚至200倍的估值。 投资要相信常识，便宜是硬道理。 便宜的东西自然而然会有机会，而贵的东西一定有风险。 我不去猜测，什么时候这些东西会有风险，但是特别贵、贵到离谱的东西就一定会有风险。那时候，如果你去把未来进行折算，就会发现3年之后估值依然很贵，时间也是有价值的。第二个，它中间存在各种的不确定性。如果3年后的东西特别贵，你买它的价值何在呢？ 基于这样的常识，我就去把那些特别贵的东西全部卖掉。 泡沫和机会。 第三个，虽然2019年、2020年有大的牛市行情，但并不是说所有东西都在高位，很多东西其实估值也不算高，你可以理解为这是一个结构性的 只是说景气赛道的东西比较贵，很多其他东西都很便宜，甚至还有很多估值低到特别离谱的。现在也是一样，现在很多公司跌得特别便宜。 觉得明显有机会的时候，我就去把那些特别贵的东西卖掉，去买那些虽然不是景气赛道，但是性价比非常高的东西。 这个市场它就是跷跷板的，这边瓦解了，那边有些东西就会起来。 等到风格切换的时候，你发现，像2021年医药开始下跌的时候，景气赛道开始退潮的时候，我这些东西反而会慢慢起来，在里面又正好找到一些相对较强的个股阿尔法。 包括CXO内部也都会有些分化。 过去做国际业务的那些公司增长比较快，但是国内的那些做CXO的公司，公司业绩增速很好，估值还很便宜，它就会有些跷跷板。所以，这就是为什么在接连这两年的医药熊市里面，我的组合能取得正收益的核心原因。 核心还是通过调结构来获得正收益， 并不是说板块跌了，就代表整个板块都会有风险。 一样的，现在这个位置上，医药板块要特别强的贝塔基本不太会有，但是医药里面一定会有很好的投资机会。 整个板块的基本面都在一个改善的状态，估值又处在底部。 从这个角度讲，这个板块里面有很好的投资机会。 问：在构建基金组合的过程中，您的思路是什么样子的？ 万民远：我经常会讲一句话，就是我的组合是有灵魂的。 我构建自己组合的时候，确实会有一些思路， 让它有层次感、有灵魂，你要知道你买的东西大概会在什么时候有反映能涨起来。第二，要让自己的组合尽量均衡。 再看好一个东西也不要赌得太狠，万一赌错了，就会有你想不到的、预期之外的利空出现。 所以我经常会讲，任何时候你打开我的组合，都是一半的东西在右侧，一半的东西在左侧。 随着时间的推移，左侧的东西会慢慢变成右侧的东西。 右侧的东西，基本面在兑现，股价在上涨。 我们要放弃估值泡沫，右侧的东西在慢慢上涨的过程里去把它卖掉。 我要做的事情，就是把右侧的东西，找一个好点的时间去卖掉它， 资产是比较出来的，在这个过程里面，你不断地比较，你的东西大概能值多少钱，或者说涨到多少位置，我觉得就可以慢慢地卖。基于这样一个操作，组合里涨得多的东西就慢慢地卖掉，继续买价值、买趴在下面的东西。 这样的话，组合整体它就是在动的，这就是所谓的有灵魂、有梯度。 如果所有东西都在左侧，短期都不涨，那就很被动，也很难受。 当然会有意外情况，也会有和预期不一样的地方，那就根据当时的情况再去应对。 处在一个非常底部的位置， 问：咱们即将在6月15号发行一支新的产品，融通远见价值一年持有期，这是一个全行业的基金，您会主要投资哪些领域？万民远：首先，医药 行业的基本面和政策面都在持续改善，整个板块的估值又处在底部。 所以第一个，医药可能会是一个比较重要的部分， 我们预期可能会有20%-30%的仓位，如果有确定性比较好的标的，可能到40%、50%都有可能。第二，过去2年里面，很多的景气赛道都在持续调整。 我经常会讲，我是跟别人逆着来的， 当所有人都在卖这些东西的时候，我对这些东西比较有兴趣。 括半导体， 我相信里面都会有很好的投资机会，只是说它大的贝塔机会不太会有了。 调整后的，或者叫调整充分的景气赛道里面，我觉得依然会有很好的投资机会。包括像过去的新能源汽车，包括光伏、储能，甚至风电里面，包 就跟医药的CXO一样，CXO大的贝塔性机会不太会有了， 但跌到这个位置，估值足够便宜的时候，我相信会有结构性的阿尔法的机会，至少有个股的机会。比如说我们讲储能， 有些公司和成长匹配度足够好，未来两三年都是高增长，即便放眼全市场，你找不到几个比它增速更快的，那它的估值现在可能跟价值股的估值差不多，那有什么理由觉得它不好呢？ 两年前或者一年半以前，大家在100倍甚至200多倍时都很兴奋、都想冲进去买的东西，现在给十几倍或者说不到20倍的估值，大家就很恐慌了。 你觉得这个产业最近有什么特别大的变化？并没有。 只是过去在200倍、100倍的时候，你高估了这个产业而已。所以，调整后的景气赛道，我觉得有机会。 我对资产没有偏见，也不会有执念。 大的方向上，消费在这个位置我觉得也比较低， 当然消费不仅是白酒，还有很多其他的东西，我认为这个位置是比较好的。另外，还有数字经济、AI里面的一些东西。 我对资产没有偏见，并不是AI我们就不敢选。比如AI里面也有很多低估值的游戏， 十几倍的估值，未来两年业绩增速也不错，你管它是不是AI呢？ 只是贴上AI这个标签，它涨得快一点，没有AI这个标签，它基本面兑现一样也能赚得到钱。 所以，不要去对股票贴标签， 我对股票没有偏见，只要符合我的投资框架，我觉得都可以买。 整体上来讲，这个市场处在一个非常底部的位置。 不仅仅是医药，其他东西整体都处在一个非常底部的位置。 我觉得这个位置其实是能找到很好的投资机会的，只是稍微需要一点点的耐心。我相信，只要不是追涨杀跌类型的，大部分基金经理在这个位置 都能有比较好的收 益和体验。