新股覆盖研究：仁信新材

2023年06月08日 公司研究●证券研究报告 仁信新材（301395.SZ） 新股覆盖研究 投资要点 下周二（6月13日）有一家创业板上市公司“仁信新材”询价。 仁信新材（301395）：公司主要从事聚苯乙烯高分子新材料的研产销，其产品可广泛用于生产导光板、扩散板、XPS挤塑板、家用电器外壳以及日用品等。公司2020-2022年分别实现营业收入11.13亿元/16.98亿元/24.41亿元，YOY依次为 -10.28%/52.51%/43.81%,三年营业收入的年复合增速25.31%；实现归母净利润1.70亿元/1.34亿元/0.94亿元，YOY依次为55.15%/-20.96%/-29.85%。最新报告期，2023Q1公司实现营业收入4.72亿元，同比下降16.28%；实现归母净利润0.15亿元，同比下降45.74%。根据初步预测，预计公司2023年1-6月实现营业收入9.00亿元至12.00亿元，较上年同期变动-24.17%至1.11%。 投资亮点：1、2022年公司产能提升显著，目前聚苯乙烯树脂产能位列华南地区第一、全国第四。公司位于“中国化工园区30强第一名”的惠州大亚 湾石化园区，享有更低的运输成本和更高的运输时效。自2021年11月起，公司的聚苯乙烯树脂产能（PS）产能提升了1.5倍，由12万吨增加到30万吨，目前拥有21万吨通用级聚苯乙烯（GPPS）和9万吨高抗冲聚苯乙烯（HIPS）产能；截至2022年年末，公司PS产能位列华南地区第一、全国第四，仅次于镇江奇美（52万吨）、宁波利万（40万吨）、上海赛科（35万吨）；且公司的产能利用率和产销率超行业平均。2、公司不断拓展新客户，产品已获得知名客户认可。公司在核心客户稳定的基础上积极拓展新客户，年合作规模1000万元以上工厂和贸易商客户分别从2020年度的11/10家增加至2022年度的19/16家。在液晶显示领域，与TCL、康佳、创维、康冠、苏州三鑫建立长期合作关系；在冰箱应用领域，开始向美的、奥马等供应冰箱透明内件专用料，并已进入海尔供应链，未来合作规模有望扩大；在LED照明领域，客户涵盖龙头企业欧普照明、雷士照明、佛山照明、飞利浦和三雄极光等的配套工厂。 同行业上市公司对比：综合考虑业务与产品类型等方面，选取天原股份、星辉环材、华锦股份为仁信新材的可比上市公司；从上述可比公司来看，2022年平均收入规模为237.57亿元，剔除负值的可比PE-TTM（算术平均）为31.31X，销售毛利率为10.21%；相较而言，公司营收规模和毛利率均低于行业平均。 风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。公司近3年收入和利润情况 会计年度2020A2021A2022A主营收入(百万元)1,113.21,697.72,441.3 同比增长(%)-10.2852.5143.81 营业利润(百万元)199.7158.9110.1 同比增长(%)55.80-20.45-30.72 交易数据总市值（百万元）流通市值（百万元）总股本（百万股）108.69流通股本（百万股）12个月价格区间/ 分析师李蕙 SAC执业证书编号：S0910519100001lihui1@huajinsc.cn 相关报告美硕科技-新股专题覆盖报告（美硕科技）-2023年第112期-总第309期2023.6.7华丰科技-新股专题覆盖报告（华丰科技）-2023年第111期-总第308期2023.6.7广康生化-新股专题覆盖报告（广康生化）-2023年第108期-总第305期2023.6.6锡南科技-新股专题覆盖报告（锡南科技）-2023年第110期-总第307期2023.6.6安凯微-新股专题覆盖报告（安凯微）-2023年第109期-总第306期2023.6.6 净利润(百万元) 169.6 134.1 94.1 同比增长(%) 55.15 -20.96 -29.85 每股收益(元) 1.56 1.23 0.87 数据来源：聚源、华金证券研究所 内容目录 一、仁信新材4 （一）基本财务状况4 （二）行业情况5 （三）公司亮点8 （四）募投项目投入8 （五）同行业上市公司指标对比9 （六）风险提示9 图表目录 图1：公司收入规模及增速变化4 图2：公司归母净利润及增速变化4 图3：公司销售毛利率及净利润率变化4 图4：公司ROE变化4 图5：聚苯乙烯行业产业链5 图6：2022年我国PS行业下游需求结构5 图7：2009~2022聚苯乙烯行业表观消费量、净进口率、开工率6 图8：奇美PG33余姚售价与苯乙烯现货价对比7 表1：未来三年国内聚苯乙烯产能扩张情况8 表2：公司IPO募投项目概况9 表3：同行业上市公司指标对比9 一、仁信新材 公司主要从事聚苯乙烯高分子新材料的研发、生产和销售业务，其产品可广泛用于生产导光板、扩散板、XPS挤塑板、家用电器外壳以及日用品等。 （一）基本财务状况 公司2020-2022年分别实现营业收入11.13亿元/16.98亿元/24.41亿元，YOY依次为 -10.28%/52.51%/43.81%,三年营业收入的年复合增速25.31%；实现归母净利润1.70亿元/1.34亿元/0.94亿元，YOY依次为55.15%/-20.96%/-29.85%。最新报告期，2023Q1公司实现营业收入 4.72亿元，同比下降16.28%；实现归母净利润0.15亿元，同比下降45.74%。 2022年，公司主营业务收入按产品类型可分为三大板块，分别为透苯GPPS的普通料（7.37亿元，30.20%）、透苯GPPS的专用料（10.07亿元，41.24%）、改苯HIPS的普通料（6.97亿元， 28.56%）。 图1：公司收入规模及增速变化图2：公司归母净利润及增速变化 资料来源：wind，华金证券研究所资料来源：wind，华金证券研究所 图3：公司销售毛利率及净利润率变化图4：公司ROE变化 资料来源：wind，华金证券研究所资料来源：wind，华金证券研究所 （二）行业情况 聚苯乙烯是以苯乙烯为主要原料聚合而成的热塑性树脂，是可反复加热软化、冷却固化的一类合成树脂，具有质硬、透明、电绝缘性、低吸湿性和优良的加工性能，下游主要为电子电器（49%）、日用品和玩具（17%）、建筑材料（12%）、包装材料（10%）等领域。 图5：聚苯乙烯行业产业链 资料来源：公司招股书，华金证券研究所 图6：2022年我国PS行业下游需求结构 资料来源：卓创资讯，华金证券研究所 聚苯乙烯是热塑性非结晶性的树脂，主要分为通用级聚苯乙烯（GPPS）、高抗冲聚苯乙烯（HIPS）和可发性聚苯乙烯（EPS）。GPPS折光率和流动性好，主要应用于注塑类及板材挤塑类产品、照明灯具的光学材料、液晶电视显示屏的光学材料、冰箱的透明内件、医疗食品卫生级日用品、建筑保温材料等；HIPS韧性比通用级聚苯乙烯提高了四倍左右，耐冲击强度大大提高，主要应用于家电的外壳及内件、电子电器的外壳及包装容器等；EPS热导率低、吸水性小、耐冲击震动、隔热、隔音、防潮、主要应用于包装材料、建筑保温材料等。HIPS较GPPS对技术含量要求更高。公司产品及未来发展方向主要为通用级聚苯乙烯和高抗冲聚苯乙烯。 2019年全球聚苯乙烯的产能达到1,484万吨，主要集中在东北亚、北美和西欧等三个地区，合计产能占全球总产能的比重超过85.00%，近年来，北美及西欧产能向东南亚转移。其中，东北亚地区聚苯乙烯需求量为780万吨，2015年~2019年的年平均增速为5.8%，显著高于全球需求增速。 2019年以来，国内下游对聚苯乙烯的需求规模迈上新的台阶，行业开工率在不断提升，净进口不断增加，综合来看聚苯乙烯与苯乙烯的价差开始扩大，行业利润水平总体较以往大幅提升。中国聚苯乙烯行业经历了1960年初~1989年末的起步阶段，1990年初~1995年末的缓慢扩张阶段，自1996年初开始迈入了快速发展阶段。随着我国加入WTO组织后，对聚苯乙烯的需求提升，逐渐成为全球聚苯乙烯的主要消费地区。尽管生产能力和市场需求都大幅提升，但国内聚苯乙烯市场的供需结构性矛盾开始逐渐显现，开始出现中高端牌号供不应求、基础性牌号产能过剩的情形。2017年初以后，产品更新换代趋势更加明显，全行业PS的消费规模首次超过300万吨。由于PS相对PC、PMMA、ABS等其他树脂的性价比优势，叠加环保政策和工艺升级，XPS挤塑板市场逐步使用PS新生料部分替代回收料，聚苯乙烯市场逐渐过渡到供需紧平衡状态。2022年度则达到436.05万吨，最近5年的复合增长率为10.47%，维持在历史最高水平。目前我国是全球GPPS、HIPS的最大进口国。开工率方面，2017年行业开工率为72.75%，较2016年提高9个百分点，后续始终维持在70%以上。 图7：2009~2022聚苯乙烯行业表观消费量、净进口率、开工率 资料来源：卓创资讯、金联创，华金证券研究所 图8：奇美PG33余姚售价与苯乙烯现货价对比 资料来源：Wind资讯，华金证券研究所 分类别看，截至2022年12月末，整个聚苯乙烯行业总的年产能为469万吨，其中GPPS总 年产能为292万吨，HIPS总年产能为177万吨。在行业产量及开工率方面，根据卓创资讯的统计数据，2020年度至2022年度，聚苯乙烯行业的整体开工负荷分别为78.43%、72.25%、76.56%，产量规模分别为301.94万吨、328.72万吨、359.07万吨。具体来看，GPPS产能和产量占比高于HIPS，2022年GPPS、HIPS产能分别为292万吨、177万吨。 GPPS又称“透苯”，分为普通料和专用料，普通料的技术门槛相对较低，基本上国内有PS生产能力的，均能够生产PS普通料，国内普通料最大产能的代表性厂家为中信国安。专用料配方较为的特殊，需要较大的技术投入，在高端市场主要是以奇美、台化及进口料为主，国内少部分民营厂家在部分特定用途如导光板、扩散板等领域可以向前者看齐，生产厂商较少。 国内普通料透苯市场还有来自于伊朗、泰国等地区的产品，且产品的透光、抗黄、耐紫外照射等性能较差，在贸易商市场一般称之为“泰国料”、“伊朗料”等，产品牌号较多；在专用料等中高端市场上，来自于香港石化N1481、日本东洋GA60/GA40、日本电器化学311等产品在国内亦较为常见。目前普通料的市场份额相对专用料更大，是因为专用料的经济附加值较高，且下游客户的需求多样化程度不断提高，对产品特定性能（如耐低温、抗黄变等）的稳定性和持久性要求也在不断凸显，所以未来专用料依旧是GPPS的主要发展方向，不过在技术条件成熟的前提下，部分PS普通料厂家会逐渐转向生产PS专用料或改为生产HIPS产品。 HIPS又称“改苯”，分为普通改苯、高光泽改苯、耐低温改苯。目前国内整个高抗冲聚苯乙烯市场依旧以普通改苯的研发、生产和销售为主，能够掌握高光泽或耐低温改苯生产的企业很少。未来加强HIPS专用橡胶的改性研究提高产品的综合性能，以实现对进口产品的完全替代，将是HIPS改性领域未来的发展方向。 截至2022年12月末，未来三年内行业内计划新建或扩建且已经办理或正在办理环评手续 的聚苯乙烯产能包括280万吨，各项目的投产时间基本集中在2023年底前。50.00万吨的有浙江一塑一期，40.00万吨的有连云港石化，30.00万吨左右的有漳州奇美和弘达新材料，20.00万吨左右的有公司、星辉环材和利华益。 表1：未来三年国内聚苯乙烯产能扩张情况 公司名称 产能（万吨） 投产时间 惠州仁信 18.00 2023年中 山东道尔二期 10.00 2023年第二季度 浙江一塑一期 50.00 2023年一季度 新浦化学 10.00 2023年上半年 星辉环材 17.00 20