中国经济复苏进程中的信用趋势展望：信用状况增强，内外挑战仍存

中诚信国际 1 中诚信国际2 主题演讲：经济复苏中的城投行业困境与发展 2023年5月 经济复苏中的城投行业困境与发展 目录 CONTENTS 1.城投公司发展面临多重困境 2.城投公司未来发展路径选择 3.城投“信仰”再审视 中诚信国际 4 1城投公司发展面临多重困境 城投公司面临多重发展目标—稳增长、化债务、促转型 稳增长化债务促转型 2023年宏观经济发展面临多重挑战，不确定因素增多，稳增长压力依然较大。 在稳增长过程中，基建投资仍是逆周期调节的主要抓手，而城投公司在稳投资中仍然需要发挥较大的推动作用。 中诚信国际 6 我国将构建高质量发展的新格局，也为城投公司拓展了新的业务空间，未来城投公司将在加快建设现代化经济体系，着力推进城乡融合和区域协调发展中寻找新的发展机会。 我国地方政府杠杆率和城投企业杠杆率不断上升，地方政府债务风险管控刻不容缓，隐性债务风险化解持续推进。 当前要压实省级政府防范化解隐性债务主体责任，加大存量隐性债务处置力度，优化债务期限结构，降低利息负担，坚决遏制增量、化解存量。 坚决制止违法违规举债行为，牢牢守住不发生系统性风险底线。 当前要加强对融资平台公司的综合治理，打消政府兜底预期； 分类推进融资平台公司市场化转型，推动政府和企业界限清晰、责任明确、风险可控的良性机制。 处理好国企经济责任和社会责任关系，健全以管资本为主的国资管理体制，发挥国有资本投资运营公司作用，以市场化方式推进国企整合重组。 城投公司总债务持续攀升，未来三年城投债到期规模较大；短期再融资政策仍然偏紧，城投公司短期流动性压力很大。 城投公司发展受制于多重矛盾—债务期限结构与现金流结构错配 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 2023 2024 2025 回售金额 2026 2027 到期金额 600,000 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 0 2018 2019 2020 2021 2022 近五年城投企业有息债务增长（亿元）未来五年城投债到期及回售情况（亿元） 60,000 25,000 200000 0.9 40,000 15,000 150000 0.80.7 20,000 5,000 0.6 0 -5,000 100000 0.50.4 -20,000 0.3 -40,000 -15,000 50000 0.2 -60,000 -25,000 0.1 2018 2019 2020 2021 2022 0 2019 2020 20212022 0 短期债务（亿元） 货币资金/短期债务（X) 近年来城投债再融资情况近年来城投债货币资金对短期债务保障情况 中诚信国际 7 总发行量(亿元)总偿还量(亿元)净融资额-右轴(亿元) 城投公司发展受制于多重矛盾—盈利能力不足和融资成本上升的错配加剧 城投公司以不盈利或微利的功能性业务为主，盈利能力弱，叠加财政收入承压以及部分区域融资成本上升等因素的影响，城投公司的盈利对利息保障程度长期处于较低水平，且逐年弱化 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 2022年各省（市）政府性基金收入整体大幅下滑 60 40 20 0 -20 -40 -60 江苏 浙江广东四川上海湖南湖北福建江西北京河南贵州河北陕西广西山西甘肃云南新疆辽宁天津内蒙古吉林宁夏黑龙江青海西藏 -80 0.06 0.05 0.04 0.03 0.02 0.01 EBITDA利息保障倍数（X） 500.00 2021年政府基金收入（亿元）2022年政府性基金收入（亿元） 2021年政府基金收入增速（%）2022年政府基金收入增速（%） 0 2018年末2019年末2020年末2021年末2022年末 400.00 300.00 近三年全国各省（市）城投债发行利差对比 2020年发行利差（BP）2021年发行利差（BP）2022年发行利差（BP） 200.00 100.00 0.00 中诚信国际 8 上海广东北京福建浙江西藏安徽湖北江苏江西山西海南新疆山东四川宁夏湖南内蒙古河南河北陕西重庆广西甘肃贵州吉林黑龙江辽宁天津云南青海 中诚信国际 9 城投公司发展受制于多重矛盾—传统业务持续性不足与新业务开展能力受制约 转型发展受多重因素制约 传统业务形成的存量资产亟需盘活， 存量债务亟待解决 转型所需的区域资源有限 经营理念需转变，转型经验尚欠缺。 传统功能性业务持续性不足 传统基建投资逐渐饱和 政府投融资机制进一步规范 城投融资环境发生调整 VS 1城投公司未来发展路径选择 发展总体规划 中央 政府 地方 政府 顶层设计 城投 企业 深化国企改革 持续推进 &可持续发展道路 中诚信国际 11 城投信用依赖政府支持&自身造血能力提升的双重支持 外部 1 支持 存量问题解决 转型业务发展需要自身2 造血能力 高质量发展下由重规模转变为重效率 盘活存量资产提升偿债能力 中诚信国际 12 中诚信国际 13 政府支持由隐性化向显性化转变 政企边界更加清晰 政企分开，明晰权责关系 剥离融资职能，理顺债务边界 转变城投举债投资模式，构建 新型政府项目投融资模式。 业务往来更趋市场化 行政性指令向市场化运作转变 业务承接及结算市场化 政府回购向自平衡转变 支持方式日益规范化 由信用背书向信用支持转变 支持方式规范化、透明化 履行国有出资人职责，在资金、资产以及资源等方面提供持续 支持 城投业务由平台化向实体化转变 存量资产盘活 资产/资源开发利用 产权交易变现 资产变股权 资产证券化 平台整合 同行政区域的平台整合 跨行政区域的平台整合 城投对产业公司的整合 业务转型 城市综合运营商 公共产品服务商 产业投资平台 中诚信国际 14 金融控股平台 管理提升 战略管理 投资/融资管理 人才管理 信用环境治理 1城投“信仰”再审视 中诚信国际 16 “城投信仰”基础仍然存在 地方政府的多元目标 & 城投公司是地方政府实现其施政 目标的重要抓手 地方政府与城投企业的 关系 “城投信仰”的基础 中诚信国际 17 •部分城投转型速度过快，且经验不足、管理不到位； •对外投资规模较大，且行业环 境复杂多变； •与民营企业之间的资金拆借规模和对外担保金额较大。 城投转型发展中风险加大 •地方财政吃紧，土地财政模式受到冲击； •显性债务上升，到期兑付压力增加 •隐债剥离，对城投经营性债务的支持减少； •保交楼、民企纾困等挤占地方政府的支持资源。 地方政府支持能力弱化 •不同类别的债务风险蔓延； •现有债务偿还主要依赖滚续方式解决，部分区域城投债务的滚续难以为继； •技术性违约的出现已对投资者的心理底线形成冲击。 再融资环境恶化 “城投信仰”呈弱化趋势 “城投信仰”呈显区域分化 区域化债一体化 区域间分化区域内收敛 区域的经济发展水平和财政实力存在差异，造成政府的支持能力存在差异，呈现出各地在债务风险管控、债务风险化解上的显著分化。 区域再融资能力分化，“马太效应”更趋明显，且 形成一定的循环态势，进一步加大了风险分化。 强化属地管理、省级统筹，区域债务风险一盘棋，增强 省级统筹调控能力； 强区域向上收敛、弱区域向下收敛：以省为单位呈现收敛，强省内弱地市弱平台的融资环境得到改善，弱省内省本级和强地市的融资也受到负面影响。 中诚信国际 18 区域城投公司之间的信用关联，使得城投公司更具有“区域性”，警惕省内不同区域之间的风险传导。 中诚信国际 19 弱区域“城投信仰”持续受到挑战 弱区域政府支持能力弱 监管对弱区域债券融资的限制 投资人对弱区域风险偏好趋紧 弱区域是非标、银行逾期、展期的高发区域 弱区域短期债务压力能否安全释放？ 感谢观看 2023年5月 城投公司化债方案能否降低其信用风险？ 22 目录 1.地方政府支持城投公司债务化解的必要性 2.化债方案及相关信用影响 3.化债成效存在地区差异化 4.中央政府的态度及参与程度 5.要点回顾 1城投公司债务化解的必要性 全国各省份加总城投债余额逾13万亿 35,000 30,000 25,000 20,000 亿元 15,000 10,000 5,000 - 江苏浙江山东四川湖南湖北江西重庆安徽河南广东福建天津陕西贵州上海广西北京河北新疆云南山西吉林甘肃辽宁西藏黑龙江宁夏海南内蒙古青海 附注：数据截至2023年3月底 24 数据来源：Wind,穆迪投资者服务 1化债方案及相关信用影响 化债方案 财政资金拨款 政府债券置换 协调金融机构 处置经营资产 设立救助基金 提前赎回债券 26 地方政府的经济财政实力、协调能力在化债过程中起关键作用 1化债成效存在地区差异化 弱省份城投公司较难从市场获得新增融资 14,000 过去12个月发行量-左轴过去12个月赎回量-左轴过去12个月净融资-右轴 2500 12,000 2000 10,000 1500 8,000 亿元 1000 6,000 500 4,000 0 2,000 0-500 28 附注：数据范围为2022年4月至2023年3月数据来源：Wind,穆迪投资者服务 29 城投公司正在调整业务模式以获得融资渠道 公共政策项目 $$$$$建设-转让合同支持的项目贷款 建设和实施 建设-转让合同 $$$$$偿还贷款 $$$$$政府回购 地方政府 城投公司 公共政策项目 $$$$$企业信用、项目贷款 建设和实施 $$$$$偿还贷款 $$$$ 注资、政府专项债、补贴 地方政府 城投公司 $$$$利润 资产注入 旧模式新模式 资料来源：穆迪投资者服务公司 1中央政府的态度及参与程度 31 寻求平衡道德风险和系统性金融风险 •敦促地方政府稳妥化解城投公司债务 •避免道德风险——“谁家的孩子谁来抱” •守住不发生系统性金融风险的底线 •单一风险事件vs.系统性风险事件的界限标准存在不确定性 1要点回顾 要点回顾 •响应中央政府的政策目标，地方政府正在积极采取措施化解城投公司债务，控制风险 •化债措施对城投公司的积极影响作用存在地区差异化，化债的成效取决于地方政府的资源禀赋和投资者对区域的信心程度 33 •中央政府直接提供支持的可能性不高，除非相关风险事件会触发系统性金融风险，但是投资者和监管方衡量系统性风险事件和单一风险事件的标准可能存在不同。 感谢观看 本报告并非信用评级行动公告。对于本报告中涉及的任何信用评级，请参阅https://ratings.moodys.com发行人/交易专页，了解最新评级行动信息和评级历史。 ©2023，穆迪公司(Moody’sCorporation)、穆迪投资者服务公司(Moody’sInvestorsService,Inc.)、Moody’sAnalytics,Inc.和/或其许可人及关联公司(统称“穆迪”)。版权所有，翻印必究。 穆迪信用评级关联公司所发布的信用评级是他们对实体、信用承诺、债务或债务证券的相对未来信用风险的当前意见，穆迪出版的材料、产品、服务和信息(统称“出版物”)可能包括该等当前意见。穆迪将信用风险定义为某实体可能无法履行其到期的合同财务义务的风险，以及在发生违约或损害事件时的预计财务损失。关于穆迪信用评级所指的合同财务义务的种类的信息请见相关的穆迪评级符号和定义出版物。信用评级并不针对任何其他风险，包括但不限于：流动性风险、市场价值风险或价格波动。信用评级、非信用评估(“评估”)以及穆迪出版物中包括的其他意见并非对当前或历史事实的陈述。穆迪出版物也可能包括由Moody’sAnalyt