收入逐季改善趋势确定，关注探探及海外业务增长

交银国际研究公司更新 互联网 收盘价目标价潜在涨幅美元8.79美元11.00+25.1% 2023年6月7日 挚文集团(MOMOUS) 收入逐季改善趋势确定，关注探探及海外业务增长 利润超预期：2023年1季度收入28亿元人民币（下同），超我们预期4%，同比/环比降10%/12%。毛利率41%，同比降1.2个百分点，因节后提升分成吸引主播回流。调整后经营利润5.2亿元，同比增12%，好于我们/市场预期的4.9/4.7亿元，对应经营利润率18%，同比升3个百分点，受益于探探减投提效，公司整体营销费用占收入比降6个百分点至13%。 个股评级 买入 1年股价表现 MOMOUS 春节后用户回暖趋势确定（陌陌/探探3月MAU较上季度末净增1190万 /110万），陌陌QPU环比企稳，探探单季度降幅收窄（图表1和2）。1） 陌陌核心：1季度直播收入同比降幅进一步收窄（-13%，对比去年4季度-20%）。增值收入同比/环比降5%/6%，新独立应用增66%，环比持平，増 势较去年4季度收窄，主要因海外SoulChill受斋月、土耳其地震、汇率变 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% MSCI中国指数 动等影响，内地社交需求减弱。2）探探减投控本战略下，1季度经营层 面首次盈利，收入降幅收窄至12%（对比4季度为-21%）。 展望：1）陌陌聚焦维持稳定，环比恢复趋势符合预期，预计2季度收入环比增8%，同比微降2%，新应用VAS收入增长持续抵消陌陌核心下降，海外SoulChill扩张、其他新产品探索长期或带来新增量。2）探探聚焦盈亏平衡基础上可持续增长，谨慎扩大获客投入推动用户增长，通过新的社交体验功能提升ARPPU，预计2季度收入环比增4%，同比降3%。 估值：我们微调2023/24年收入预测，并相应上调经调整净利润预测8%，将估值切换至2024年，基于可比文娱公司0.8倍PEG，给予7倍2024年 市盈率，维持11美元目标价。陌陌恢复符合预期，贡献稳定利润及现金流，关注探探业务恢复及海外新业务发展增量贡献。考虑公司稳定股东回馈及账上净现金16亿美元（对应市值比为94%），现价对应6倍市盈率， 维持买入。 财务数据一览年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入(百万人民币) 14,576 12,704 12,676 13,249 13,731 同比增长(%) -3.0 -12.8 -0.2 4.5 3.6 净利润(百万人民币) 2,037 1,886 2,147 2,228 2,325 每股盈利(人民币) 9.53 9.22 10.59 11.04 11.49 同比增长(%) -27.6 -3.3 14.9 4.3 4.1 前EPS预测值(人民币) 9.70 10.02 10.46 调整幅度(%) 9.1 10.2 9.9 市盈率(倍) 6.6 6.8 5.9 5.7 5.4 每股账面净值(人民币) 48.87 52.74 59.76 66.64 74.04 市账率(倍) 1.28 1.19 1.05 0.94 0.84 股息率(%) 6.6 6.5 7.4 7.1 7.1 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 6/2210/222/236/23 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(美元) 11.31 52周低位(美元) 4.29 市值(百万美元) 1,303.56 日均成交量(百万) 2.10 年初至今变化(%) (2.12) 200天平均价(美元) 8.70 资料来源:FactSet 赵丽,CFAzhao.li@bocomgroup.com(86)1088009788-8054谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:陌陌、探探MAU环比恢复增长图表2:陌陌QPU环比企稳，探探降幅收窄 114114114115108112114114115116116114111111109 107 95 34 24262224202325262527272625211820 (百万)140 120 100 80 60 40 20 0 陌陌探探 (百万)10.0 9.08.68.99.38.68.99.09.09.19.39.38.98.68.6 8.4 7.87.8 5.0 4.54.54.2 3.2 3.94.13.83.5 3.12.92.52.4 2.22.01.71.6 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 陌陌探探 资料来源:公司资料，交银国际，MAU季度末数值资料来源:公司资料，交银国际 图表3:收入分布 2% 10% 0% 2% 8% 5% 2% 9% 11% 2% 9% 11% 2% 9% 7% 2% 8% 6% 2% 7% 6% 1% 6% 5% 2% 7% 4% 2% 7% 4% 1% 6% 4% 1% 6% 5% 1% 6% 5% 22% 23% 27%28% 33% 33% 33% 34% 40%43% 41% 39% 42% 65%62% 53%51% 49% 51%51%53% 47%45% 47% 49% 46% 其他 探探VAS 探探直播 陌陌VAS 陌陌直播 1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23 资料来源:公司资料，交银国际 1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q23 图表4:新独立社交应用收入占扣除探探VAS收入比提升至19% 占扣除探探VAS收入比 18% 19% 14% 15% 11% 5% 6% 6% 8% 独立社交产品收入(百万元人民币) YoY 250224225 400% 196 200 182 300% 150 135 294% 100 56 248% 70 98 200% 188% 50 159% 100% 79 142% 140% 147% 129% 0 66% 0% 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 资料来源:公司资料，交银国际 图表5:2023年1季度业绩总结 (百万元人民币) 1Q22 4Q22 1Q23 环比(%) 同比(%) 交银国际预测 差异(%) 点评 总收入 3,148 3,213 2,819 -12 -10 2,701 4 陌陌 2,799 2,866 2,511 -12 -10 2,404 4 直播 1,484 1,561 1,290 -17 -13 1,236 4 用户恢复好于预期 增值服务 1,260 1,266 1,194 -6 -5 1,131 5 新独立应用同比/环比增66%/持平 其他服务 56 39 28 -28 -50 36 -23 品牌投放需求下降，游戏战略调整 探探 349 347 308 -11 -12 297 4 直播 125 163 140 -14 12 132 6 增值服务 224 184 168 -9 -25 165 2 收入成本 (1,821) (1,916) (1,664) -13 -9 (1,630) 2 毛利 1,327 1,297 1,155 -11 -13 1,071 8 毛利率(%) 42 40 41 1 -1 40 运营费用 研发 (250) (273) (237) -13 -5 (217) 9 营销 (589) (407) (380) -7 -35 (345) 10 同比下降因探探持续优化渠道投入 管理 (160) (142) (138) -3 -13 (120) 15 总计 (999) (822) (755) -8 -24 (682) 11 运营收入 352 409 436 7 24 409 7 运营利润率(%) 11 13 15 15 税前利润 442 486 526 8 19 484 9 所得税费用 (151) (109) (123) 12 -19 (171) -28 净利润 291 377 403 7 38 313 29 归属陌陌的净(亏损)利润 290 398 390 -2 35 317 23 净利润率(%) 9 12 14 12 调整后经营利润 461 499 518 4 12 485 7 调整后经营利润率(%) 15 16 18 18 陌陌 624 519 507 -2 -19 514 -1 探探 (158) (15) 14 -195 -109 (11) -234 调整后净收益 399 488 472 -3 18 393 20 调整后净利润率(%) 13 15 17 15 摊薄每股收益（元） 1.4 2.0 2.0 -2 38 1.6 26 调整后摊薄每股收益（元） 1.9 2.5 2.4 -4 22 1.9 22 资料来源：公司资料，交银国际 图表6:财务预测 (百万元人民币) 2Q22 1Q23 2Q23E 环比 (%) 同比 (%) 2022 2023E 2024E 2025E 总收入 陌陌探探 彭博一致预期收入成本毛利毛利率(%) 研发营销管理 运营费用运营收入运营利润率(%)税前利润 所得税费用 净利润归属陌陌的净(亏损)利润净利润率(%)调整后毛利润调整后毛利润率(%)调整后经营利润调整后经营利润率(%) 陌陌探探 调整后净利润调整后净利润率(%)彭博一致预期摊薄每股收益（元）调整后摊薄每股收益（元） 3,1102,779331-1,7981,31342-238-611-158-1,007 346 11 478 -146 332346 11 1,32042 464 15 589 -119 464 15 1.72.2 2,8192,510309-1,6641,15541 -237-380-138-755 436 15 526-123403390141,156415181850714 472 17 2.02.4 3,045 8 -2 12,704 12,676 13,249 13,731 2,723 8 -2 11,335 11,325 11,780 12,168 322 4 -3 1,368 1,350 1,468 1,563 2,969 12,320 12,919 13,353 -1,786 7 -1 -7,421 -7,479 -7,825 -8,131 1,260 9 -4 5,283 5,197 5,425 5,600 41 42 41 41 41 -233 -1 -2 -1,006 -1,003 -1,031 -1,050 -408 7 -33 -2,074 -1,658 -1,708 -1,741 -145 5 -8 -596 -584 -586 -603 -786 4 -22 -3,676 -3,246 -3,325 -3,394 564 29 63 1,628 2,177 2,309 2,416 19 13 17 17 18 639 22 34 2,031 2,492 2,609 2,716 -191 55 30 -562 -705 -774 -798 448 11 35 1,469 1,787 1,835 1,919 452 16 31 1,484 1,786 1,851 1,935 15 12 14 14 14 1,261 9 -4 5,297 5,204 5,432 5,