信用债月度观察：信用债发行环比下降，信用利差整体呈现下行趋势

1、信用债发行与到期 整体来看，截至2023年5月末，我国存量信用债余额为26.84万亿元。2023年5月1日至5月31日，信用债共发行7147.05亿元，月环比下降48.94%； 总偿还额8581.94亿元，净融资-1434.89亿元。 城投债方面，截至2023年5月末，我国存量城投债余额为14.7万亿元。2023年5月的城投债发行量达3342.59亿元，环比降低50.17%，同比增长27.87%； 2023年5月的城投主体净融资额为-128.46亿元。 产业债方面，截至2023年5月末，我国存量产业债（狭义口径信用债中的非城投债部分）余额为12.14万亿元。2023年5月的产业债发行量达3804.46亿元，环比下降47.8%，同比下降9.1%；2023年5月的产业主体净融资额为-1306.43亿元。 2、信用债成交与利差 城投债方面，2023年5月，我国城投债成交量为11669.49亿元，环比有所降低，同比增长较大。2023年5月城投债换手率为7.94%。我国AAA级城投债的5月信用利差较上月处于稳定水平，AA+级和AA级城投债信用利差均呈现收窄态势。 产业债方面，2023年5月，我国产业债成交量为12626.41亿元，环比及同比均有所降低。2023年5月产业债换手率为10.4%。我国各等级产业债信用利差整体呈现收窄态势。 3、城投主体评级调整情况 城投债方面，从外部评级来看，2023年5月，我国有2家城投主体的主体评级得到上调；有1家城投主体的展望评级遭到调降。2023年5月无城投主体的主体评级遭到下调，也无城投主体的展望评级得到上调。 产业债方面，从外部评级来看，2023年5月，我国有4家产业主体的主体评级得到上调，有1家产业主体的展望评级得到上调，无产业主体的主体评级或展望评级遭到调降。 4、展期和违约情况 展期方面，2023年5月，我国共有10家主体的12只信用债展期。 违约方面，2023年5月，我国共有3家主体的5只信用债发生实质性违约。 5、风险提示 部分行业基本面恢复速度较慢，流动性恶化的前提下，债券违约风险可能超出预期；若相关政策收紧，需要警惕再融资滚续压力，资质较差的主体风险暴露速度将加快。 1、信用债发行与到期情况 1.1、信用债发行情况 该篇报告中信用债的统计口径为狭义口径信用债（企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具）。截至2023年5月末，我国存量信用债余额为26.84万亿元。2023年5月1日至5月31日，信用债共发行7147.05亿元，月环比下降48.94%；总偿还额8581.94亿元，净融资-1434.89亿元。 1.1.1、城投债 我们以Wind城投和YY城投的并集为此篇报告城投债的统计样本。整体来看，截至2023年5月末，我国存量城投债余额为14.7万亿元。2023年5月的城投债发行量达3342.59亿元，环比降低50.17%，同比增长27.87%；2023年5月的城投主体净融资额为-128.46亿元。 图表1：城投债发行量及净融资额 分区域来看，发行量方面，江苏省城投债发行量位列各省级区域第一位，达747.43亿元；浙江省、山东省和河南省居其后，城投债发行量分别为360.55亿元、349.18亿元和259.75亿元。剩余省级区域中，城投债发行量超过150亿元的区域包括湖南省、天津市和四川省。辽宁省、甘肃省和吉林省的城投债发行规模较小，分别为3.4亿元、5亿元和5亿元。黑龙江省、内蒙古自治区、青海省、海南省和西藏自治区无城投债发行。（注：本段所有数据均指2023年5月。） 图表2：城投债发行量区域分布情况 发行量变化方面，2023年5月，几乎所有省级区域的城投债发行量较2023年4月有所减少，其中，浙江省和江苏省的城投债发行量减少最多，分别减少642.88亿元和610.91亿元。剩余省级区域中，山东省、湖北省和湖南省的城投债发行量较上月下降较多，分别下降244.87亿元、230.76亿元和170.66亿元。 图表3：2023年5月，各省级区域城投债发行量变化额及变化幅度 净融资额方面，我国各省级区域中，大部分省级区域的净融资额为负。河南省、江西省、山东省、江苏省、福建省、新疆维吾尔自治区、吉林省、陕西省和广东省的净融资额为正。（注：本段所有数据均指2023年5月。） 图表4：城投主体净融资额区域分布情况 分评级来看，AAA级城投主体债券发行量为930.3亿元，占2023年5月城投债发行总量的比值为27.83%；AA+级城投主体债券发行量为1504.47亿元，占比达45.01%；AA级城投主体债券发行量为868.42亿元，占比达25.98%。（注：本段所有数据均指2023年5月。） 图表5：城投债发行量评级分布情况 新增城投发债主体方面，2023年5月，我国新增城投发债主体21个，主要为AA+级城投主体和AA级城投主体，分布于安徽省、北京市、广东省、河北省、河南省、湖南省、江苏省、江西省、山东省和浙江省。 图表6：2023年5月新增城投债发债主体名单 1.1.2、产业债 整体来看，截至2023年5月末，我国存量产业债（狭义口径信用债中的非城投债部分）余额为12.14万亿元。2023年5月的产业债发行量达3804.46亿元，环比下降47.8%，同比下降9.1%；2023年5月的产业主体净融资额为-1306.43亿元。 图表7：产业债发行量及净融资额 分行业来看，发行量方面，根据申万一级行业分类，公用事业的狭义口径信用债发行量位列所有行业第一名，达1095.2亿元。非银金融业、交通运输业、房地产业和建筑装饰业居其后，债券发行量均超过200亿元。（注：本段所有数据均指2023年5月。） 图表8：产业债发行量行业分布情况 净融资额方面，大多数行业的净融资额为负，其中，公用事业、交通运输业、石油石化业、钢铁业和基础化工业的净融资额为负且绝对值较大，净融资额均低于-100亿元。非银金融业、建筑材料业、房地产业、银行业、有色金属业、电子业和食品饮料业的净融资额为正。（注：本段所有数据均指2023年5月。） 图表9：产业主体净融资额行业分布情况 分评级来看，AAA级产业主体债券发行量为3406.5亿元，占2023年5月产业债发行总量的比值为89.54%；AA+级产业主体债券发行量为326.8亿元，占比达8.59%；AA级产业主体债券发行量为69.16亿元，占比达1.82%。（注：本段所有数据均指2023年5月。） 图表10：产业债发行量评级分布情况 新增产业发债主体方面，2023年5月，我国新增产业发债主体5个，其中AAA级产业主体2家、AA+级产业主体3家。 图表11：2023年5月新增产业债（信用债）发债主体名单 1.2、信用债到期情况 1.2.1、城投债 在统计各省级区域的城投债到期情况时，我们假设回售日在2023年5月31日之后的城投债将于回售日进行100%回售。2023年6-12月，江苏省、浙江省、山东省、天津市、四川省和湖南省的城投债到期规模较大，均高于1500亿元。 2024年，江苏省、浙江省、山东省、四川省、湖南省、重庆市、河南省和江西省的城投债到期规模较大。 图表12：各省级区域城投债到期期限及规模情况 1.2.2、产业债 在统计各行业的信用债到期情况时，我们假设回售日在2023年5月31日之后的产业债将于回售日进行100%回售。2023年6-12月，公用事业、房地产业、非银金融业、交通运输业和建筑装饰业的信用债到期规模较大，均超过2000亿元。 图表13：各行业信用债到期期限及规模情况 2、信用债成交与利差 2.1、信用债成交情况 2.1.1、城投债 成交量方面，2023年5月，我国城投债成交量为11669.49亿元，环比有所降低，同比增长较大。2023年5月城投债换手率为7.94%。 图表14：城投债成交量及换手率情况 2.1.2、产业债 成交量方面，2023年5月，我国产业债成交量为12626.41亿元，环比及同比均有所降低。2023年5月产业债换手率为10.4%。 图表15：产业债成交量及换手率情况 2.2、信用债利差情况 2.2.1、城投债 整体来看，2023年5月，我国AAA级城投债信用利差较上月处于稳定水平，AA+级和AA级城投债信用利差均呈现收窄态势。其中，AAA级城投的城投债平均信用利差为72bp，与2023年4月持平；AA+级城投的城投债平均信用利差为96bp，较2023年4月收窄1bp；AA级城投的城投债平均信用利差为151bp，较2023年4月收窄8bp。 图表16：各级城投债信用利差走势 分区域来看，AAA级城投中，利差水平方面，天津市、云南省、吉林省和甘肃省的城投债信用利差较大，分别达449bp、357bp、267bp和160bp。利差变化方面，我国大多数省级地区的AAA级城投债平均信用利差有所收窄，其中，甘肃省和陕西省的收窄幅度较大，达46bp和32bp。而云南省、吉林省、天津市、安徽省和山西省的城投债平均信用利差有所走阔，分别走阔69bp、25bp、18bp、1bp和1bp。（注：本段所有数据均指2023年5月。） AA+级城投中，利差水平方面，甘肃省和青海省的城投债平均信用利差较其他省级地区处于较高位置，分别达862bp和813bp。云南省、天津市、宁夏回族自治区、黑龙江省和辽宁省的城投债平均信用利差也处于较高位置，分别为699bp、476bp、462bp、370bp和341bp。利差变化方面，我国大多数省级地区的AA+级城投债平均信用利差有所收窄，宁夏回族自治区、辽宁省、青海省和黑龙江省的城投债平均利差收窄幅度较大，分别收窄118bp、70bp、56bp和37bp。云南省的城投债平均利差走阔幅度较大，走阔55bp。（注：本段所有数据均指2023年5月。） AA级城投中，利差水平方面，贵州省、天津市和山东省的城投债平均信用利差较大，分别为632bp、617bp和544bp。利差变化方面，我国大多数省级地区的AA级城投债平均信用利差有所收窄。其中，江西省、山西省、陕西省和重庆市的城投债平均信用利差收窄幅度较大，分别收窄107bp、44bp、34bp和28bp。 天津市和山东省的城投债平均信用利差走阔幅度较大，分别走阔30bp和27bp。 （注：本段所有数据均指2023年5月。） 图表17：各评级及各区域城投债平均信用利差 “-”意味着信息缺失 2.2.2、产业债 整体来看，2023年5月，我国各级别产业债信用利差均呈现收窄态势。其中，AAA级产业主体的债券平均信用利差为65bp，较2023年4月收窄3bp；AA+级产业主体的债券平均信用利差为89bp，较2023年4月收窄11bp；AA级产业主体的债券平均信用利差为143bp，较2023年4月收窄2bp。 图表18：各级产业债信用利差走势 分行业来看，AAA级产业主体中，利差水平方面，电子业、钢铁业、汽车业和房地产业的信用债信用利差较大，分别达105bp、88bp、87bp和79bp。利差变化方面，大多数行业的AAA级信用债平均信用利差均有所收窄。其中，钢铁业、汽车业、电子业、农林牧渔业和休闲服务业的信用债平均信用利差收窄幅度较大，分别收窄14bp、12bp、12bp、9bp和7bp。（注：本段所有数据均指2023年5月。） AA+级产业主体中，利差水平方面，钢铁业、轻工制造业、化工业和家用电器业的信用债平均信用利差处于较高位置，分别为322bp、288bp、243bp和199bp。 利差变化方面，大多数行业的信用债平均信用利差均有所收窄。非银金融业、采掘业和化工业的信用债平均信用利差收窄幅度较大，分别收窄12bp、12bp和12bp。传媒业、有色金属业、钢铁业、建筑材料业和电子业的信用债平均信用利差走阔幅度较大，分别走阔21bp、18bp、15bp、13bp和11bp（注：本段所有数据均指2023年5月。） AA级产业主体中，利