基金研究系列_基金优选系列之二十八：央企股东回报ETF产品投资价值分析，描绘“国企改革”新画卷，把握“高分红央企”重要投资契机

摘要 描绘“国企改革”新画卷，把握“高分红央企”重要投资契机 国企改革与中特估共振，央企迎来价值重塑。今年以来中特估行情持续演绎，估值迎来重塑。三年国改收官后，新三年行动方案、中国特色估值体系、对标世界一流企业价值创造行动相继提出，催化新一轮国企改革行情。叠加政策助力和改革推进，央企有望进一步打开估值空间。 高分红与高质量发展双击，央企配置价值凸显。央企基本面不断改善，后续有高质量发展作支撑，在当前4月经济数据低于预期，国内经济弱复苏环境下，高分红、高现金流央企的配置性价比将大大提升。 77992 聚焦高分红头部央企，央企股东回报ETF投资正当时。中特估成分股内部股息率定价提升，个股5月以来涨跌幅与自身股息率呈正相关关系。央企股东回报ETF承接国企改革利好，同时具备业绩支撑、低估值高分红等方面的显著优势，为投资者提供了跟踪配置高分红优质央企的投资利器。 中证国新央企股东回报指数基本情况 编制思路：中证国新央企股东回报指数（932039.CSI），由国新投资有限公司定制，主要选取国务院国资委下属现金分红或回购总额占总市值比率较高的50只上市公司证券作为指数样本，以反映央企股东回报主题上市公司证券的整体表现。 指数特点：成分股市值小于500亿元的为28家，这些股票兼具高分红和成长空间；行业分布与沪深300、中证红利皆存在较大差异，主要集中在建筑装饰、钢铁、公用事业、石油石化、煤炭行业；前十大权重股多为所在行业的龙头股，今年以来的平均涨跌幅达到23.61%；成分股与中证红利指数重合度低。 指数表现：截止2023年5月15日，自基日以来年化收益率为6.26%，夏普比率为0.32，均高于沪深300、中证红利和中证央企红利指数。成分股分红回购力度较大，具有较强红利属性；近三年成分股现金分红总额为7178.17亿元，回购总额为807.54亿元。 央企股东回报ETF 5月24日，央企股东回报ETF（基金代码560070）正式成立，认购户数11731，募集份额合计20亿。该基金是首批成立的央企股东回报主题ETF产品，主要投资于中证国新央企股东回报指数成份股，为投资者提供了便捷布局A股高分红优质央企、把握央企投资机遇的投资利器。 风险提示：本研究基于市场历史数据，基金的历史表现不代表未来表现。若未来市场环境发生较大变化，基金的实际表现可能与本文的结论有所差异。本报告仅作为参考，不构成投资收益的保证或投资建议。 1描绘“国企改革”新画卷，把握“高分红央企”重要投资契机 1.1国企改革与中特估共振，央企迎来价值重塑 中特估行情持续演绎，央企估值迎来重塑。2022年11月21日，中国证监会主席易会满首次提出“探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥”。今年以来“中特估”已成为全市场的焦点，截至2023年5月16日，今年以来中证央企指数涨幅9.19%，相对万得全A超额收益为6.04%。从估值水平来看，虽然中证央企指数市盈率有所修复，从底部9倍回升至今10.45倍。但相对于万得全A指数市盈率为18.03倍，央企估值明显较低，且处于近十年以来43.91%分位。 图1：近十年中证央企和万得全A指数的市盈率 TTM 图2：今年以来中证央企和万得全A指数的净值表现 的市盈率 TTM 计算的值。 立足中国特色估值体系，叠加政策助力和改革推进，央企有望进一步打开估值空间。 探索建立中国特色估值体系。鉴于国有企业在资本市场、在国民经济中的重要支柱地位，中国特色估值体系的核心应是正确评估上市的国有企业价值。目前上市国有企业普遍存在估值偏低的问题，估值偏低有多方面的原因。一方面与国企的基本面相关，国企所处行业往往具有较强的经济周期属性，其资本运作层面较民企仍有差距，但目前以上两点都在逐步改善：国企改革持续深化，国资监管加快变革，从管运营转向管资本，转型后国企资本运作效率将大幅改善，同时会有更多外延投资，业务结构将会得到持续优化。目前上市国有企业估值长期过低的问题已引起了监管和市场关注，探索建立中国特色估值体系，开启中国资本市场估值体系重构，将促进上市国企估值向较高水平回归，未来国有上市公司估值有明显提升空间。 “国改”政策持续发力。2022年三年国企改革行动圆满收官，在多个重点领域和关键环节都取得了新的突破，国有企业发生了一系列战略性、转折性、根本性的重大变化。为进一步推动央企控股上市公司高质量发展走深走实，2022年5月27日国资委发布《提高央企控股上市公司质量工作方案》，标志着新一轮国企改革开启，自此，新三年行动方案、中国特色估值体系、对标世界一流企业价值创造行动相继提出，催化新一轮国企改革行情。2023年3月3日对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署，根据部署，本轮对标行动在2023年4月正式进入组织落实阶段，预计接下来各地方省市也将开展相应工作，并在2025年完善国企价值创造体系，实现世界一流的价值创造能力。 表1：近一年国企改革相关政策 1.2高分红与高质量发展双击，央企配置价值凸显 央企高现金分红，高股息率。2015年至今，央企上市公司整体股息率显著高于全部A股；截至2023年5月16日，央企上市公司的股息率为3.27，全A的股息率为1.95。在A股分红公司中，央企公司数量占比10%左右，但其现金分红总额占比接近一半（2022年为截止2023年5月16日分红公司统计）。 图3：央企和全部A股的股息率 图4：央企在全部A股中的数量占比和现金分红总额占比 国有企业特别是中央管理企业，在关系国家安全和国民经济命脉的主要行业和关键领域占据支配地位，是引领国民经济的“发动机”，也是稳定国民经济发展的“压舱石”。截至2022年末，央国企和央企上市公司数量占全部A股的比例分别为25.21%和8.04%，盈利贡献分别达71.80%和49.61%。2013年至今，央企上市公司ROE高于央国企上市公司，高于全A。 图5：央企和央国企的盈利贡献 图6：央企、央国企和全A的ROE 2023年国资委对央企经营考核指标体系由“两利四率”变成“一利五率”，新加入净资产收益率和经营现金比率，引导央企企业更加注重投入产出效率和经营活动现金流，要不断提升资本回报质量和经营业绩“含金量”。通过前几年的改革，央企资产负债率有所下降，资产质量提升，风险有所释放，国有企业或迎来高质量发展和中高速增长期。 综合来看，央企基本面不断改善，后续有高质量发展作支撑，在当前4月经济数据低于预期，国内经济弱复苏、市场存在降息预期环境下，高分红、高现金流央企的配置性价比将大大提升。 1.3聚焦高分红头部央企，央企股东回报ETF投资正当时 中特估成分股内部股息率定价提升，中特估个股5月以来涨跌幅与自身股息率呈正相关关系。央企分红率有基本面和高质量发展支撑，分红也是衡量央企上市公司质量的重要指标。 2022年5月，国务院国资委制定《提高央企控股上市公司质量工作方案》，鼓励符合条件的上市公司通过现金分红等多种方式优化股东回报，着重强调现金分红的重要性。高分红头部央企越来越受到投资者关注。 图7：中特估股票5月以来涨跌幅与股息率关系 央企股东回报指数发布于2022年11月16日，反映高分红头部央企的整体表现，该指数以国务院国资委下属上市公司为样本，筛选现金分红或回购总额占总市值比率较高的50只上市公司证券。截至2023年5月16日，今年以来央企股东回报指数涨幅15.06%，高于中证央企指数涨幅9.19%。从估值水平来看，央企股东回报指数成立以来成分股股息率明显高于央企上市公司整体，截至2023年5月16日，央企股东指数成分股的股息率为4.42，央企上市公司的股息率为3.27。因此，在资本市场估值体系重构，国企改革持续深化的背景下，有业绩支撑、低估值高分红的头部央企有望成为国企改革相关主题的投资主线。 图8：今年以来中证央企和央企股东回报指数的净值表现 图9：央企和央企股东回报的股息率 央企主题基金是投资者参与到这次浪潮中的便捷有效的投资工具，其中被动型的央企主题相关ETF是最为直接的方式。央企主题ETF的设立能提升国有资本的流动性,扩大国有资本的控制力和影响范围,切实促进央企上市公司实现高质量发展；同时还有利于国民参与央国企改革，以期把握后市央国企上升的机会。央企特色指数主题产品是投资者配置相关上市公司股票的优质投资工具，为投资者提供了把握中特估中长期布局的投资机会。 5月24日，央企股东回报ETF（基金代码560070）正式成立，认购户数11731，募集份额合计20亿。该基金是首批成立的央企股东回报主题ETF产品，采用完全复制法跟踪央企股东回报指数。央企股东回报ETF预计在6月初正式上市。央企股东回报ETF承接国企改革利好，顺应重构资本市场估值体系政策导向，同时具备业绩支撑、低估值高分红等方面的显著优势，为投资者提供了一键布局高分红优质央企的投资利器。 2中证国新央企股东回报指数投资价值分析 2.1中证国新央企股东回报指数编制思路与选样方式 中证国新央企股东回报指数（指数代码932039.CSI）由国新投资和中证指数公司联合开发，主要聚焦高分红优质央企，综合考虑了企业现金分红和股份回购的规模和持续性，选取国务院国资委下属现金分红或回购总额占总市值比率较高的50只上市公司证券作为指数样本，以反映高分红上市央企的整体表现。 该指数是全市场首只同时纳入了分红和回购的高股息策略指数，创造性地将回购纳入现金分红来计算，改进传统的红利指数编制方法。不同于传统的市值加权方式，该指数采用现金分红和回购占总市值比例加权，进一步提高红利因子强度。 表2：中证国新央企股东回报指数编制规则 2.2央企股东回报指数市值、行业分布与成分股特征 2.2.1在市值分布上，分布较为均衡 从成分股市值分布来看，市值在200-500亿和1000亿以上的分别为16家和15家，占比分别为32%和30%。其中，市值小于500亿元的为28家，占比在50%以上，这些股票兼具高分红和成长空间，具有良好的投资价值。 图10：央企股东回报成分股市值分布情况 2.2.2行业覆盖全面，具有自身行业配置特色 成分股所属行业覆盖较全面，涵盖了16个申万一级行业，34个申万三级行业，所属行业以建筑装饰、钢铁、公用事业、石油石化、煤炭、建筑材料为主，均是央企实力较为突出的核心板块，合计数量占比高达65.34%。 成分股行业分布与宽基指数沪深300、同类指数中证红利和中证央企红利均存在较大差异。其主要覆盖行业在沪深300中占比都比较低（占比排名在前5外，被归入其他）；与中证红利、中证央企红利相比，央企股东回报相对低配银行、房地产、交通运输，相对超配公用事业、建筑装饰、钢铁等行业。 图11：央企股东回报成分股所属行业分布情况 图12：中证央企红利成分股所属行业分布情况 图13：沪深300成分股所属行业分布情况 图14：中证红利成分股所属行业分布情况 表3：央企股东回报与其他指数成分股所属行业分布对比 2.2.3成分股与宽基指数和红利相关指数重合度低，具有独特性优势 央企股东回报指数成分股共计50只，与沪深300和中证500重合的成分股分别有20只和17只，数量占比为40%和34%，成分股权重占比和数量比相当，分别为43.02%和34.36%。 央企股东回报指数成分股与中证红利重合度较低，重合成分股数量为11只，数量占比22%。与中证央企红利指数成分股亦存在差异，重合股票35只，未重合股票15只，这部分股票主要集中在煤炭、公用事业行业，形成自身指数的独特性。 表4：央企股东回报成分股所属宽基指数 前十大权重股多为所在行业的龙头股，分别为中国石化、中国神华、宝钢股份、鲁西化工、电投能源、华电国际、江中药业、中国石油、宁夏建材和中国建筑。前十大权重股集中度较低，占比33.16%，所属行业较为均衡，涵盖石油石化、基础化工、煤炭、公用事业、医药生物、建筑材料、钢铁、建筑装饰行业。 截止2023年5月16日，前十大权重股今年以