广发中证国新央企股东回报ETF投资价值分析：政策持续助力，把握央企估值重塑+高分红的投资机遇

证券研究报告|2024年04月25日 金融工程专题研究 政策持续助力，把握央企估值重塑+高分红的投资机遇——广发中证国新央企股东回报ETF投资价值分析 核心观点金融工程专题报告 政策持续助力，把握央企估值重塑+高分红的投资机遇 政策不断发力，从“经营指标”改革到“市值管理”考核：央企是国民经济的重要支柱。自“中特估”提出以来，国资委先将中央企业2023年主要经营指标由原来的“两利四率”调整为“一利五率”，提出了“一增一稳四提升”的年度经营目标，推动中央企业提高核心竞争力。今年1月，国务院国资委表示将进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核，今年4月，新“国九条”提出“推动上市公司提升投资价值”，在政策助力和持续推进下，央企有望进一步打开估值空间。 高分红、低估值，央企仍具备较高投资性价比：无论横向对比还是纵向比较，央企整体估值水平与其经济地位并不匹配，央企仍是A股估值洼地，总体估值低于市场平均水平且股息率高于市场平均水平，央企优势显著。未来在不断完善中国特色现代资本市场背景下，预计国资央企有望迎来估值修复。 宏观以及政策环境利好，微观尚未拥挤，红利行情仍可期：经济复苏背景下，高分红、高现金流央企配置价值凸显，叠加国内十年期国债到期收益率持续下行，“类固收”属性的高股息策略配置性价比提升。当前红利风格的拥挤度仍处于合理水平，当前红利风格尚未拥挤。 中证国新央企股东回报指数投资价值分析 中证国新央企股东回报指数（932039.CSI）发布于2022年11月16日，主 要选取国务院国资委下属现金分红或回购总额占总市值比率较高的50只上市公司证券作为指数样本，以反映央企股东回报主题上市公司证券的整体表现。成分股主要来自钢铁、建筑、交通运输行业，截至2024年4月19日， 成分股平均市值为1663.85亿元。中证国新央企股东回报指数2017年以来的年化收益为5.37%，年化夏普比为0.37，高于沪深300、中证500等指数；且最大回撤仅为24.11%，远低于沪深300等主要宽基指数。考虑回购、以红利策略为编制主线的央企股东回报指数综合反映了高分红央企的整体表现，该指数不仅走势稳健，同时具备低回撤、低波动等属性，投资者可借助该指数分享央企高质量发展的红利。 广发中证国新央企股东回报ETF投资价值分析 广发中证国新央企股东回报ETF（基金代码：560700，场内简称：央企红利50ETF）是广发基金发行的一只以跟踪中证国新央企股东回报指数为目标的ETF基金，截至2024年4月23日，该ETF最新规模为8.17亿元，规模与流动性均位居同类产品首位。基金经理为罗国庆先生。 广发基金产品线齐全，旗下产品覆盖主动权益、债券、货币、海外投资、被动投资、量化对冲、另类投资等不同类别。截至2024年4月19日，广发基金ETF（不含联接基金及尚未成立基金）数量达到48只，总规模为1003.75亿元。 风险提示：市场环境变动风险，统计结果基于客观数据，不构成投资建议。 金融工程·数量化投资 证券分析师：张欣慰联系人：胡志超021-60933159021-60375486 zhangxinwei1@guosen.com.cnhuzhichao@guosen.com.cnS0980520060001 联系人：陈梦琪021-60375447 chenmengqi@guosen.com.cn 相关研究报告 《金融工程专题研究-公募FOF基金2024年一季报解析》——2024-04-24 《海外资管机构月报-3月美国ETF吸金超千亿美元》——2024-04-22 《金融工程专题研究-哪类ETF的机构投资者占比在提升？—穿透算法下的ETF机构持仓行为分析》——2024-04-13 《海外资管机构月报-2月美国大盘成长型基金中位数收益近7%》 ——2024-03-24 《海外资管机构月报-1月超半数美国股基取得正收益，大盘成长股基领涨》——2024-02-27 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 政策持续助力，把握央企估值重塑+高分红的投资机遇4 政策不断发力，从“经营指标”改革到“市值管理”考核4 高分红、低估值，央企仍具备较高投资性价比6 宏观与政策环境利好，微观尚未拥挤，红利行情仍可期8 中证国新央企股东回报指数分析11 指数编制规则介绍11 成分股主要来自钢铁、建筑、交通运输行业11 成分股平均市值和沪深300指数相当12 指数收益稳健、回撤低于市场主要宽基指数13 广发中证国新央企股东回报ETF投资价值分析15 产品介绍15 基金经理简介15 基金管理人简介15 总结17 图表目录 图1：国资委央企上市公司数量占比（20240329）4 图2：国资委央企上市公司总市值占比（20240329）4 图3：国资委央企上市公司营业收入占比（2022年度）4 图4：国资委央企上市公司净利润占比（2022年度）4 图5：国资委对央企2023年主要经营指标的调整5 图6：中证央企、中证民企、中证全指市盈率（TTM）对比（截至20240423）6 图7：中证央企指数市盈率（TTM）变化（截至20240423）7 图8：中证央企、中证民企、中证全指股息率对比(%，截至20240423)8 图9：中国制造业PMI指数（%）9 图10：CPI和PPI当月同比（%）9 图11：中证红利全收益相对中证全指全收益指数走势(截至20240423)10 图12：中证红利成交额占比(截至20240423)10 图13：中证红利换手率比值(截至20240423)10 图14：中证国新央企股东回报指数中信一级行业分布情况12 图15：中证国新央企股东回报指数中信二级行业分布情况12 图16：中证国新央企股东回报指数成分股数量分布12 图17：中证国新央企股东回报指数成分股平均市值12 图18：中证国新央企股东回报指数和主要指数净值走势比较（20161230-20240419）14 表1：2023年A股市场各类型企业整体分红表现（截至20240129）7 表2：中证国新央企股东回报指数基本信息及选样方法11 表3：中证国新央企股东回报指数前十大权重股13 表4：中证国新央企股东回报指数和主要指数业绩比较（20161230-20240419）13 表5：广发中证国新央企股东回报ETF基本概况15 表6：罗国庆先生管理的ETF列表（截至20240419）15 表7：广发基金非货币ETF产品列表16 政策持续助力，把握央企估值重塑+高分红的投资机遇 政策不断发力，从“经营指标”改革到“市值管理”考核 央企是国民经济的重要支柱，相关企业主要分布在涉及我国国计民生、国防安全等基础性行业，当前央企上市公司市值占比较高的行业为银行、石油石化、通信、国防军工、建筑。 从目前国资委央企上市公司（公司属性为中央国有企业且实控人为国资委）的规模和贡献来看，截至2024年3月29日，A股5359家上市公司中，国资委央企上市公司389家，占比约7.26%；总市值18.96万亿，占比约21.54%。 图1：国资委央企上市公司数量占比（20240329）图2：国资委央企上市公司总市值占比（20240329） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 在2022年度，国资委央企上市公司营收合计24.6万亿，净利润合计1.1万亿，以1/5左右的市值贡献了A股34.4%的营收和21.3%的净利润。 图3：国资委央企上市公司营业收入占比（2022年度）图4：国资委央企上市公司净利润占比（2022年度） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 2022年11月21日，时任证监会主席易会满表示，要探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥。从市场体制机制、行业构成、产业生命周期等维度建立符合中国特色的定价机制。2023两会政府工作报告同样指出，要切实落实“两个毫不动摇”，深化国资国企改革、提高国企核心竞争力。2023年3月3日，国资委召开会议，对国有企业对标世界一流企业价值创造行动进行动员部署。 目前，在高质量发展的战略目标下，国资委将中央企业2023年主要经营指标由原来的“两利四率”调整为“一利五率”，提出了“一增一稳四提升”的年度经营目标，推动中央企业提高核心竞争力。其中，“一利”指的是利润总额，“五率”指的是资产负债率、净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率和营业现金比率。 概括来说，国资委对中央企业经营指标体系的优化调整主要体现在以下几个方面： 用净资产收益率替换净利润指标。原有的“两利”指标中，保留了利润总额指标，主要考虑利润总额包含净利润和上缴税费，能直观反映为社会创造的价值。 用营业现金比率替换营业收入利润率指标。这两个指标的分母均为营业收入，但营业收入利润率的分子为营业利润，营业现金比率的分子为经营活动产生的现金流量净额。营业现金比率与净资产收益率的结合，实现了财务三张主表的紧密耦合，体现了资产负债表观、损益表观与现金流量表观的统一融合。 继续保留资产负债率、研发经费投入强度、全员劳动生产率指标。其中，对资产负债率的考核很好地约束了部分企业盲目扩张的冲动，研发经费投入强度指标反映了高质量发展的内在要求，全员劳动生产率指标主要衡量劳动力要素的投入产出效率，综合反映企业在国民经济中的社会贡献。 图5：国资委对央企2023年主要经营指标的调整 资料来源：国资委官网，国信证券经济研究所整理 2024年1月24日，国务院国资委表示将进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核，前期已经推动央企把上市公司的价值实现相关指标纳入上市公司绩效评价体系。在此基础上，将把市值管理成效纳入对中央企业负责人的考核，引导中央企业负责人更加重视所控股上市公司的市场表现，及时通过应用市场化增持、回购等手段传递信心、稳定预期，加大现金分红力度，更好地回报投资者。 2024年1月29日，国资委在中央企业、地方国资委考核分配工作会议上提出，对中央企业全面实施“一企一策”考核，增加反映国资央企价值创造能力的针对性考核指标，引导央企努力实现高质量发展在2023年至今新的目标、路径和考核指挥棒的指引下，央企迎来了新一轮发展。 2024年4月12日，国务院出台“新国九条”统筹未来一个时期的资本市场建设方向，其中第三条提出“推动上市公司提升投资价值”，包括制定上市公司市值管理 指引以及研究将上市公司市值管理纳入企业内外部考核评价体系。在政策助力和持续推进下，央企有望进一步打开估值空间。 高分红、低估值，央企仍具备较高投资性价比 从估值上来看，央企上市公司估值低于市场平均，有望迎来重塑。在2022年5 月27日，国资委发布了《提高央企控股上市公司质量工作方案》，提及了央企“价值实现与价值创造不匹配”问题，并要求“坚持价值创造与价值实现兼顾”。从央企现状看，截至2024年4月23日，中证央企指数市盈率TTM为10.71，低于全市场中证全指的15.90，明显低于中证民企指数的30.66，从历史来看央企的估值也长期低于民企和市场平均水平。 图6：中证央企、中证民企、中证全指市盈率（TTM）对比（截至20240423） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 纵向来看，中证央企指数自2009年3月30日发布以来，市盈率均值为12.07，截至2024年4月23日，中证央企指数市盈率TTM处于历史52.34%分位，估值依然偏低。 图7：中证央企指数市盈率（TTM）变化（截至20240423） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 公司分红也是投资者购买股票的重要目的及收益的重要来源，上市公司的红利政策是反映公司经营情况的重要信号，通过持续、稳定的分红政策，公司向市场传达了企业保持稳定强劲增长能力的信号，对于增强投资者信心、吸引投资者入市有着积极的作用。A股市场也在鼓励和引导上市公司分红，逐步培养价值投资和长期投资的理念。