化工行业：看好天然气顺价、电子特气、膳食纤维方向

国信证券证券研究报告2023年6月1日 GUOSENSECURITIES 看好天然气顺价、电子特气、膳食纤维方向 行业研究·月度策略报告 证券分析师：杨林 证券分析师：薛聪 证券分析师：刘子栋 证券分析师：张玮航 联系人：余双雨 010-88005379 010-88005107 021-60933133 0755-81981810 021-60375485 yanglin6@guosen.com.cn xuecong@guosen.com.cn liuzidong@guosen.com.cn zhangweihang@guosen.com.cn yushuangyu@guosen.com.cn S0980520120002 S0980520120001 S0980521020002 S0980522010001 S0980123040104 摘要国信证券 GUOSENSECURITIES 我们认为随看关然气顺价机制的不断推动，上游资源方的是价话语权有望逐步提升，在拾高气价中枢的司时，也更有利手真提升开采积极性，未来资源方或将迎来量价齐升的发展超势，推荐天然气上游龙头企业（中国石油】，【中国石化，真中中国石油2022年天然气产量1323.8亿方、销量2603亿方，中国石化2022年天然气产量354亿方，销量308亿方，天然气合同 价上浮，业绩弹性巨大。 作为重要的半导体材料，电子特气国产化替代趋势加速，同时下游需求高速增长，为国内电子特种气体企业带来发展契机 我们重点推荐【金宏气体】、【中船特气】、【华特气体】、【昊华科技】等。 益生元&膳食纤维随看健康概念推广，行业渗透率稳步增长，在食品、饮品、乳品等领域需求快速增长，重点推荐全球第二 大生产商【百龙创园，公司未来也将加速提升新型天然代糖阿洛酮糖产能 6月投资组合：【中国石油】【中国石化】、【金宏气体】【百龙创园】、【泰和新材】和【三联虹普】 风险提示：原油价格大幅波动；海外疫情恢复不及预期，装置检修导致供给收缩。 目录国信证券 GUOSENSECURITIES 天然气价格上下游联动加速推进 返回目录 天然气市场化改革历程 图12：天然气市场化改革历程 国信证券 GUOSENSECURITIES 政府定价 时间：1949年至1982年 特征：政府统一定价，价格较为稳定我国天然气定价模式经历了政府定价、双轨制定价、成本加成定价、市场净回值定价的 时间：1982年至2005年变迁，逐步向市场化定价转型。 双轨制定价特征：企业开始具有一定的自主定价权，天然气价 格显著提升 时间：2005年至2011年 尤其自2015年以来，秉承着“管住中间、放 开两头”的思路，天然气上下游价格逐步放 成本加成定价特征：理顺天然气价格与替代能源价格，建立浮动开，天然气市场化进程在逐步加快。 的价格指导机制 时间：2011年至2015年 国家发改委近日向各省发改委发布了天然气 市场净回值定价特征：指导出厂价改为指导门站价，解绑管输与销上下游价格联动相关指导意见进行征求意见！ 售业务意在健全下游成本疏导机制：其中重点是推 动居民用气价格联动 管住中间 时间：2015年至今 放开两头 特征：国家对管输环节进行统一管理，生产和销售 环节逐步放开 货料来源：观研网，国信证券经济研究所整理 天然气市场化改革效果显著，价格机制逐步理顺 国信证券 GUOSENSECURITIES 国内天然气价格长期没有实现完全市场化，一方面上游气源资源基本垄断，气源价格部分放开：城燃企业获取气源 N 的管输成本则由中游国家管网控制：到终端用气方，居民用气价格由地方政府监管，工业用户气价部分放开。 2021年下半年以来国际天然气价格走高、波动加剧，城燃企业成本承压，对保供限价的民生用气供气积极性受损：为 弥补居民侧销气损失，城燃公司长期通过对非居民用户顺价进行交叉补贴，导致终端工业用户用能成本压力增长。这 一扭曲的价格机制损害了下游城燃企业在供暖季的保供积极性。 图13：中国天然气表观消费量及增速（亿方，%）图14：国内LNG市场价（元/吨） 400020%9.000 8.000 3500 15%7.000 30006.000 25005,000 20004.000 15003.000 10002,000 5001,000 201620172018201920202021202 表观消费量（亿方）表观消费量增速 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 天然气市场化改革效果显著，价格机制逐步理顺 国信证券 GUOSENSECURITIES 2018年以来，随着居民气与非居民气实现门站价并轨，天然气市场化改革进一步迈进。此前出于政策的要求，居民气门 站价相对非居民气较低，因此国内市场存在违规倒卖等行为，严重制约天然气行业发展。因此居民气与非居民气实现门 站价并轨以后，资源方利益得到保障，更有利于提升资源方生产积极性。 2021年国内天然气供应，46%的供应来自于成本较低的国产常规气，上游综合成本平均低于1元/立方米（气态），占比16%的进口管道气成本稍高，平均1.3元/立方米，这两类供应主要由三天国有石油公司断。进口LNG占比29%，价格较高，约2.6元/立方米，三天石油公司也是主要的进口方。 图15：头部燃气公司购气成本（元/方）图16：头部燃气公司销气价格（元/方）图17：头部燃气公司销气毛差（元/方） 3.5 3.5 0.65 0.6 0:55 2.5 0.5 0.45 2017 20182019202020212022 0.4 昆仑能源 新奥能源 华润燃气 昆仑能源 新奥能源 华润燃气 中国燃气 港华智蕊能源 中国燃气 港华智能源 201720182019202020212022201720182019202020212022 资料来源：各公司公告，国信证券经济研究所整理注：中国燃气2022年采用半年报数据资料来源：各公司公告，国信证券经济研究所整理注：中国燃气2022资料来源：各公司公告，国信证券经济研究所整理注：中国燃气2022 年采用半年报数据年采用半年报数据 从头部燃气公司的数据上也明显看出，并轨后虽然销气价格有所提升，但是由于购气成本的提升，毛差有所下滑，因此因此天然气上下游价格联动函需加速。 请务必阅读正文之后点 “管住中间、放开两头”成为了如今天然气行业发展的主旋律。国信证券 GUOSENSECURITIES 自前上游企业顺价机制相对比较成熟，上游企业可以通过基准门站价格的上下浮动和通过交易中心竞拍的方式，来反 映天然气价格成本的变化。以中国石油为例，即便2022年在下游需求表现不佳的情况下，公司依然可以通过提价的方 式将高额的进口成本向下游传导，2023年中国石油天然气合同定价大幅度上调。 图：中石油2023年合同定价上浮比例“天花板”明显提升 2022年合同定价方案2023年合同定价方案今年以来，天然气上下游价格联动工作正在积极推动之中。 140%2023年2月，国家发改委价格司要求各地就建立健全天然 80%-120%以上气上下游价格联动机制提出具体意见建议，自前，包括内 蒙、湖南等多地已经开始启动顺价方案。 100% 80% 60% 40% ≥80% 40%80%70%80% 内蒙古：发布《内蒙古自治区发展和改革委员会关于调整居民和非居民用管道天然气销售价格的通知》，宣布4月1日起居民和非居民用气全部联动同幅同步顺价； 湖南：发布《关于召开湖南省天然气上下游价格联动机制听证会的公告》称，当气源采购平均成本波动幅度达到基 20%15%准门站价格5%，应适时启动气价联动机制，天然气终端销 5%售价格同步同向调整。 0% 全年（管制气）居民用气非采暖季（非管制气）固定价格气（供工商业）采暖孚（非管制气）均衡量二调峰气量（供工商业） 资料来源：思亚能源研报、财新网，国信证券经济研究所整理注：图中比例为基于省门站基准价上浮比例 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 当前天然气仍有经济性，顺价具备空间 国信证券 GUOSENSECURITIES 用途 燃料 热值 月清耗量 热效率 单价 每月费用 做饭天然气8500千卡/方20立方米55%3元/方60元 人一户)电860千卡/kwh132kwh80%0.5元/kwh66元 表5：天然气与电在民生领域经济性比较从居民消费成本考虑，一般国内家庭年用气量大约 200-300方，按照300方测算，如果气价上涨1元/方 （较为乐观的情形），对应家庭使用天然气的成本增 (4 用途 燃料 热值 采暖季消耗量 热效率 单价 采暖季费用 来暖 （100平米） 天然气 电 8500千卡/方860T卡/kwh 1200立方米 10000kwh 90% 100% 3元/方 0.5元/kwh 3600元5000元 加100元/年。考虑到供暖情形，一般100平方米采暖 季用气大约1200方左右，气价上涨1元对应家庭采暖 成本提升1200元。 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 图19：天然气（元/方）与LPG（元/吨）经济性对比图20：天然气（元/方）与燃料油（元/吨）经济性对比从天然气与替代能源的经济性考虑，在民生方面，天 然气与电存在替代关系，以上海为例，按照天然气价 10,0008.000格3元/方、平均电价0.5元/kwh测算，居民使用天然 8.0006.000气仍然比用电更具经济性； 4,000 4,000 2,000 在工业方面，天然气与燃料油、LPG存在替代关系， 2,000在同热值下，当前天然气的经济性仍然好于LPG，与 (2.000x燃料油基本相当。 (4.000)2 LPG-工业气价差海工业气（右）上海燃料海工业气（有）因此我们认为从经济性角度考虑，天然气与替代能源 相比仍有经济性优势，天然气顺价仍具备空间。 资料来源：置ind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 目录国信证券 GUOSENSECURITIES 电子特气国产化率有望持续提升 返回目录 电子气体：工业气体“塔尖”产品，半导体材料的“粮食” 国信证券 GUOSENSECURITIES 电子气体被称为半导体材料的“粮食”，包括电子特种气体和电子大宗气体。电子特种气体（简称电子特气），是指用于半导体、显示面板及其它电子产品生产的特种气体。在整个半导体行业生产过程中，从芯片生长到最后器件的封装，几乎每一个环节都离不开电子特气所用气体的品种多、质量要求高。电子大宗气体主要指满足半导体领域要求的高纯度和超高纯度大宗气体，包括氮气、氧气、氩气和压缩空气等，在半导体制程中用量大且覆盖85%以上环节的应用，主要用作环境气、保护气等。 36%和34%，一方面电子气体是当前刻蚀环节中的主要刻蚀剂；另一方面电子气体作为主要杂剂，在掺杂环节中为其提供掺杂元素。 图：电子气体产业链图：集成电路中电子气体细分应用占比 其他 冶金、化工机械制造30% 刻蚀 36% 集成电路：光伏能源 医疗健康、高端装备 掺杂 压力客器设备34% 资料来源：派瑞特气招股说明书，国信证券经济研究所整理资料来源：亿渡数据，国信证券经济研究所整理 电子气体市场规模持续扩大，电子特气市场发展迅猛 》根据TECHCET数据，全球电子气体市场规模由2017年的51.77亿美元增长至2020年的58.44亿美元，预计2025年全球电子气体市场规模将超过80亿美元；全球电子特种气体市场规模由2017年的36.91亿美元增长至2020年的41.85亿美元，预计2025年全球电子特种气体市场规模将超过60亿美元。 国信证券 GUOSENSECURITIES 》随着全球半导体产业链向国内转移，我国电子气体尤其电子特种气体市场规模快速增加。根据中国半导体工业协会数据，我国电子特