仁宝电子（2324.TT）：控股：新智能手机项目赢得下一届催化剂

2016年5月11日强劲的营业利润击败但外汇损失相当可观有了智能手机新订单，非PC收入贡献将从2015年的30％增长到2016年的35％将收益降低0.5-5.0％；由于我们将PE估值前推至2016年第二季度至2017年第二季度，目标价定为新台币19元（从新台币18元）16年1季度的业绩好坏参半：仁宝公布2016年第一季度净利润为新台币16亿元，较上一季度下降30％，比去年同期下降21％。在生产效率和运营费用控制方面，其营业利润率达到1.6％，较2015年第四季度的1.3％大幅增长。因此，该季度的营业利润比汇丰/市场共识高13-19％。但是，汇兑损失8.51亿新台币（占季度净利润的53％）对利润产生了负面影响，较市场预期低21％。智能手机和电视产品推动增长：展望未来，仁宝正在指导其2Q16笔记本电脑出货量在环比基础上基本持平或适度下降。全年笔记本电脑出货量应同比下降10％，与行业趋势一致。来自中国的新智能手机订单（LeTV为LeTV 2）和日本客户定于2016年第二季度下半年增加订单。尽管新的智能手机订单的平均销售价格较低，但仁宝的智能手机出货量仍可能环比翻一番，以推动其智能设备部门的收入连续两位数增长。同时，2016年新电视订单将推动5-10％的同比增长。随着智能手机业务的利润率高于利润率，公司的维持甚至提高利润率的能力将对混合结构产生好兆头 目标价（TWD）上一个目标（TWD）19.0018.00分享价格（TWD）上/下17.90+6.1%（截至2016年5月11日）市场数据市值（TWDm）80,024市值（美元）2,456BBG2324 TT3m ADTV（美元）8.03RIC2324.TW金融和比率（TWD）年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e汇丰每股收益1.992.092.272.52汇丰EPS（上）-2.102.39-变化（％）--0.5-5.0-共识每股收益2.022.102.222.22PE（x）9.08.67.97.1股息收益率（％）6.77.37.88.9EV / EBITDA（x）2.92.12.12.2净资产收益率（％）8.38.89.29.952-周价格（TWD）27.0020.5014.00其混合的混合物。我们将2016e / 2017e的收入预测下调了5-6％，以反映PC疲软，但将我们的营业利润率假设从1.4％上调至1.6％。净额，我们将2016/2017年每股收益预测下调0.5-5.0％。准备退出联想与仁宝的合资企业：联想与仁宝的合资企业成立于2012年。联想利用该工厂生产笔记本电脑产品。但是，它已连续多个季度出现轻微亏损/收支平衡。管理层更新显示，由于投资回报率太低，无法继续下去，因此有可能在2017年行使其认沽期权将工厂出售给联想。保留；尽管缺乏强有力的催化剂，最坏的情况似乎已经结束：我们基于不变的8.3倍（表示周期中间市盈率下方的标准差）的2Q16-1Q17e收益（从2016e向前滚动）将目标价格从TWD18调整为TWD19。虽然该股的估值不昂贵，但其2016年预期市盈率为8.6倍，股息收益率为7.3％，但我们认为缺乏强有力的催化剂来推动重新估值。我们维持对该股的持有评级。可能15 11月15日5月16日目标价：19.00最高：25.67最低：15.30当前：17.90资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计黎珍妮*分析师汇丰证券（台湾）有限公司jennylai@hsbc.com.tw+8862 6631 2860*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：汇丰证券（台湾）有限公司查看汇丰银行全球研究部：保持股本电脑与周边台湾举行：新的智能手机项目赢得下一个催化剂仁宝电子（2324 TT）自由浮动90% 股本 电脑与周边2016年5月11日2财务与估值：仁宝电子产品保持财务报表年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e估值数据年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e损益摘要（TWDm）电动汽车/销售0.10.00.00.1收入847,306782,207798,763862,396EV / EBITDA2.92.12.12.2息税折旧摊销前利润16,66618,03918,41119,965电动/ IC0.60.50.50.5折旧及摊销-5,353-5,912-6,012-6,012PE *9.08.67.97.1营业利润/息税前利润11,31212,12612,39913,953PB0.80.70.70.7净利息-300-234-207-243FCF产率（％）4.629.49.30.4PBT11,79213,01614,08815,605股息收益率（％）6.77.37.88.9汇丰PBT11,79213,01614,08815,605*根据汇丰每股收益（摊薄）税收-2,785-3,221-3,487-3,873净利8,6859,1619,93511,033汇丰净利润8,6859,1619,93511,033发行人信息现金流量摘要（TWDm）股价（TWD）17.90自由浮动90%经营现金流量8,43522,23212,3977,777目标价（TWD）19.00部门电脑 ＆周边设备资本支出-5,189-5,166-5,453-5,641路透社（股票）2324.TW国家台湾来自的现金流量投资-14,115 -5,850 -6,119 -6,340彭博（股票）2324 TT分析员赖珍妮股息-5,365 -5,812 -6,259 -7,153市值（百万美元）2,456联系+8862 6631 2860FCF权益2,466 15,942 5,049 241资产负债表摘要（TWDm）价格相对29.0027.0025.0023.0021.0019.0017.0015.0013.0013.00比率，增长和每股分析2014201520162017在本文件中，汇丰银行可能会根据英国公投的结果对潜在的经济影响发表评论。汇丰银行没有政治立场，本文档和此处包含的信息无意于促进或采购，或与促进或采购有关英国公投中所提问题的特定结果。仁宝电子相对台湾加权指数年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e资料来源：汇丰银行同比变化注意：价格于2016年5月11日关闭收入0.2-7.72.18.0息税折旧摊销前利润-2.08.22.18.4营业利润-3.07.22.212.5PBT21.210.48.210.8汇丰每股收益22.45.28.411.1比例（％）收益/ IC（x）11.210.410.910.8投资回报率11.412.212.713.1鱼子8.38.89.29.9资产回报率2.73.23.53.6EBITDA利润率2.02.32.32.3营业利润率1.31.61.61.6净债务/权益-4.7-13.9-13.5-8.3净债务/ EBITDA（x）-0.3-0.9-0.9-0.5每股数据（TWD）EPS Rep（稀释）1.992.092.272.52汇丰每股收益（摊薄）1.992.092.272.52DPS1.201.301.401.60账面价值23.5224.2825.1125.99净债务变化-668-10,620-205,716无形固定资产0000有形固定资产24,30923,56223,00322,631当前资产277,783271,393281,624301,55829.00现金和其他63,178 73,748 73,76868,052总资产327,926 320,789 330,460350,023操作负债160,273149,837155,833171,515毛债务58,054 58,004 58,00458,004净债务-5,124 -15,744 -15,764-10,048股东的资金103,776107,125110,801114,680投资首都78,64171,37075,02684,62227.0025.0023.0021.0019.0017.0015.00 股本 电脑与周边2016年5月11日3仁宝：2016年第1季度结果审查TWDm，截至12月底2015年1季度2 15年3季度2015年第4季度2016年1季度同比（％）季比（％）实际/汇丰(%)实际/骗局(%)收入198,112 199,033 215,862 234,298176,650-11%-25%9995毛利8,5597,5688,1979,0547,482-13%-17%105101营业利润3,2222,4212,5863,0842,776-14%-10%119113净利2,0161,5062,8892,2731,601-21%-30%8679资料来源：公司数据，汇丰银行估算，TEJ估值与风险维持持有：最糟糕的情况似乎已经过去，尽管缺乏强有力的催化剂我们基于2016年2月16日至1Q17e不变的8.3倍（表示低于周期中市盈率一个标准差）将目标价格从TWD18重设为TWD19。仁宝的ROE在2015年为8.5％，在我们的预测期内应保持稳定。这比公司在2012-14年度的净资产收益率高出2-7％，但比2009-11年度的10-22％净资产收益率差很多。由于其净资产收益率只有一位数，我们预计其股价将与2012-14年区间（8.3-12倍远期市盈率）保持一致。我们将范围的低端用作目标倍数，因为对面包和黄油PC业务的需求可见性很差。我们的新目标价意味着有6.1％的上涨空间；我们维持持有评级。尽管该股的估值不昂贵，但其2016年预期市盈率为8.6倍，股息收益率为7.3％，但缺乏强有力的催化剂来推动重新估值。上行和下行风险主要的下行风险包括PC和智能手机需求持续疲软。上行风险包括来自其他品牌（包括摩托罗拉）的新智能手机订单，以及与联想的紧密关系。随着部门规模的扩大，智能手机的利润率更高；并进一步削减开支，尤其是考虑到该公司最近强大的开支控制能力。仁宝–市盈率仁宝–市盈率（X）30.025.020.015.010.05.00.0一月07一月09一月11一月13一月15+1标准平均17.5倍。 12.9倍-1标准8.3倍（X)1.42009-2011年净资产收益率：10-22％1.31.21.11.00.90.80.70.60.50.42015-2016年净资产收益率：9％+ 1sd1.11x平均0.92倍-1标准0.75x2012-2014年净资产收益率：2-4％一月09一月11一月13一月15资料来源：公司数据，汇丰银行，TEJ资料来源：公司数据，汇丰银行，TEJ保证金（％）毛保证金4.33.83.83.9操作保证金1.61.21.21.3净保证金1.00.81.31.04.21.60.9 股本 电脑与周边2016年5月11日4仁宝–季度和年度损益表摘要（TWDm，12月底）2015年1季度2015年第二季度2015年第3季度2015年第4季度2016年1季度16年2季度16年3季度16年4季度201420152016年2017年2018年收入198,112199,033215,862234,298176,650176,155205,948223,453845,701847,306782,207798,763862,396毛利8,5597,5688,1979,0547,4827,3538,4649,29232,36533,37832,59033,49936,585营业利润3,2222,4212,5863,0842,7762,6383,1033,60911,66511,31212,12612,39913,953净利2,0161,5062,8892,2731,6011,7932